*ST起步2026年中报管理层讨论与分析：双主业落地铝业贡献91.46%营收，增收未增利亏损扩大

一、战略主题演变：从单主业存量维护转向双主业协同经营

管理层对经营格局的表述在三个报告期之间完成了明显切换，战略关键词由"品牌维护"转向"战略转型"再转向"双主业协同"。

战略重心的转移路径清晰：2025年上半年仍以童装品牌零售的存量维护为主轴；2025年年报在期末资产受赠后提出双主业框架，并将经营计划总目标定为"以铝业板块为业绩核心支撑，恢复公司持续经营能力；以童装业务存量盘活为辅助"；2026年半年报则将上述规划落地为实际报表结构。需要留意的是，2026年公司股票简称已由ST起步变更为*ST起步，管理层在经营讨论中将新增铝加工业务与"扭转过往营收下滑局面"直接挂钩，收入目标的权重显著上升。

二、业务结构变化：收入引擎切换至铝加工，鞋服板块加速收缩

业务结构在半年时间内发生根本性改变。2025年年报中公司主营业务收入全部来自鞋服行业（15,713.10万元，占营业收入99%以上）；2026年半年报中，铝加工业务贡献收入占比91.46%，管理层明确称"铝加工业务自纳入公司合并报表范围，成为公司核心营收增长引擎"。核心子公司数据佐证了这一切换：

数据表明三个结构性事实：其一，增长引擎从鞋服直营切换为铝业销售，但引擎的利润贡献尚未形成，天丞上半年净利润为-26.36万元，公司整体利润结构出现"收入端靠铝业、亏损端靠鞋服"的错位；其二，鞋服板块持续收缩，2026年上半年公司处置了杭州起沃品牌管理有限公司、浙江辛起新零售有限公司两家子公司，销售费用同比-51.01%被管理层归因于"暂停线上业务电商平台费用减少"，与2025年年报"与天猫、唯品会、京东等主流电商平台保持深度合作"的表述形成明显反差；其三，管理层在利润构成说明中承认，"往期利润均来源于童装童鞋板块，本期虽新增铝业营收来源，但该板块毛利贡献相对有限，加之童装板块受市场竞争加剧及资产减值计提等因素影响，尚未实现盈利"。

在行业判断层面，管理层的认知框架同步扩展为双行业：童装童鞋行业被定性为"由人口红利驱动转为存量竞争与结构升级并行"（2025年全国出生人口约792万人，出生率5.63‰）；铝加工行业被定性为"总量稳中横盘、结构深度分化"，新能源汽车、储能、高端装备、精密电子配套的工业铝材需求被视为核心增量。

三、关键措施执行情况：上年度经营计划的部分兑现与未兑现

2025年年报提出的经营计划在2026年半年报中可逐项对照执行进度。

已落地并取得实质进展的举措：- 铝业板块并表与扩产：2025年12月19日受赠资产完成工商变更并纳入合并报表；2026年上半年完成铝棒产线技改并调整部分模具优化产品结构，管理层称铝棒产线满负荷运转，铝轮毂、合金锭产线负荷适中，暂无新增产能扩建计划。- 童装轻资产化路径明确：由2025年报"品牌授标、核心品类自营等模式维持市场存在感"细化为2026年上半年"逐步向品牌授权、核心品类精细化自主运营的轻量化模式过渡"。- 存量风险资产清理：存货由上年末1.66亿元降至1.29亿元（-22.47%），应收账款净值由1.24亿元降至0.88亿元（-29.37%），与"加大尾货清销、收紧经销商信用授信、全力催收回笼应收账款"的措施描述相互印证。- 财务结构动作完成：2025年完成"起步转债"提前赎回、终止两项募投项目并将3.48亿元募集资金永久补充流动资金；2026年上半年货币资金降至0.48亿元（-52.95%），管理层解释为募集资金补流后用于日常经营。

尚未兑现或成效待验证的领域：- 2025年年报预期铝业"自2026年起将成为公司营业收入与经营业绩的核心支撑"。收入维度已兑现（占比91.46%），但业绩维度未兑现：天丞上半年净利润-26.36万元，公司合并口径归母净利润-0.43亿元，亏损较上年同期扩大。- 经营活动现金流量净额-0.46亿元，缺口较上年同期的-0.27亿元扩大，管理层归因于"本期支付较多供应商款项所致"；经营讨论中"铝业板块稳步释放营收现金流，对冲传统童装童鞋业务资金承压问题"的表述与合并口径现金流数据之间存在张力。

一个值得注意的口径出入：经营情况讨论与分析部分称管理费用同比增加20.18%，而财务报表科目变动分析表列示管理费用22,238,327.97元、上年同期18,018,198.76元，增幅为23.42%，两处表述不一致。

四、核心能力建设：研发收缩，能力支点从产品研发转向双主业运营

核心竞争力的叙事结构在两份报告中发生重组。2025年年报的四项竞争力为品牌影响力、产品体系与品质保障、管理团队与研发机制、销售渠道；2026年半年报调整为双主业多元布局、ABCKIDS品牌积淀、铝加工业务新增增长点、分板块独立管理团队。

研发投入的走向与这一调整方向一致：

2026年上半年研发费用同比-68.19%，管理层归因于"鞋服业务萎缩，减少研发投入"。这意味着公司过去以童鞋减震、稳定后跟杯等功能性产品研发和趋势研究为内容的研发体系正在收缩，能力构建重心转向铝加工的生产运营（全天候连续生产、自产与受托加工统一工艺流程）与双主业分线管理架构。2025年年报中ABCKIDS品牌授标费收入1,700.26万元、同比+19.25%、毛利率93.36%，是轻资产转型方向上已有的收入基础，2026年半年报延续了该路径的表述，但未披露本期授标费收入数据。

五、财务表现与经营质量：收入跃升与亏损扩大并存

合并口径主要数据的跨期对比如下：

经营质量呈现三个特征。第一，收入规模实现数量级跃升（+603.62%），但成本增幅更大（营业成本5.70亿元，同比+1,127.82%），管理层归因于铝业低毛利特性导致综合毛利率下降，同时亏损额较上年同期扩大，加权平均净资产收益率-66.94%，同比减少30.63个百分点。第二，营运资金占用随铝业并表显著放大：期末应收票据2.18亿元（+54.68%），主要系天丞涉及15家商业银行的未到期承兑贴现/转让还原所致；短期借款3.92亿元，占总资产47.53%，同比+26.32%；受限资产账面价值合计1.17亿元（含诉讼冻结货币资金及借款抵押的房产、设备、无形资产）。第三，净资产规模因持续亏损由0.85亿元降至0.42亿元，管理层同时在经营讨论中承认"传统童装童鞋业务资金承压"。此外，预付款项2,783.44万元（+69.73%）系预付杭州星哉科技有限公司采购液冷算力设备所致，公司披露截至报告披露日相关合作已终止，该笔款项的后续处置值得跟踪。

六、风险认知的演进：新增退市风险专项提示，表述显著收紧

管理层披露的风险清单在一年内从6项扩展为7项，风险认知出现两处显著变化。

主要变化有三点：其一，新增"面临退市的风险"专项条款，管理层直接披露"若公司最近连续两个会计年度经审计的财务会计报告相关财务指标触及规定的财务类强制退市情形的，上海证券交易所将决定终止公司股票上市"，并提示"年审机构可能就应收账款等事项次年度被出具保留意见将直接触发终止上市条件"——2025年度报告已被出具保留意见审计报告，该表述指向明确；其二，风险来源从"原业务下滑"扩展为双行业敞口，铝锭价格波动与行业竞争加剧被单列，反映新业务已进入管理层主要风险考量；其三，公司治理与合规风险不再单列，相关内容被并入双主业管理风险与退市风险叙述（"双主业并行经营模式增加了财务核算、内控管控难度"）。

七、综合结论

2026年半年报管理层讨论与分析呈现的是典型的结构换挡期状态：收入来源、资产形态与风险敞口均已完成向"儿童消费品+铝加工"双主业的切换，铝加工贡献91.46%收入使营收规模扭转下滑趋势，但利润引擎、现金流与资本结构尚未同步完成切换——合并口径亏损扩大、经营现金流缺口走阔、净资产半年内下降50.15%，而鞋服板块的应收与库存去化仍在进行。管理层在半年报中未给出下一年度具体经营计划，其风险章节将退市风险列为专项并直接披露审计意见可能触发的终止上市条件，措辞审慎程度高于2025年年报。转型能否由"收入支撑"进阶为"业绩支撑"，取决于铝业板块盈利兑现、鞋服存量风险出清与年度审计结果三个变量的后续验证。

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