广西能源2026年中报：扣非扭亏、水电火电利润修复，新能源接棒增长引擎

一、战略基调演变：从"创新提质年"到"提质降本增效+项目攻坚"

2025年年报将当年定义为"创新提质年"，以"深化主营业务精益管控"为抓手，重点应对广西火电"量价齐跌"、贺江桂江流域来水偏枯、广西电力交易规则调整三重外部冲击；2026年半年报则将经营主线表述为"紧扣高质量发展核心目标，锚定新型能源体系建设任务"，提出"党建引领、提质增效、项目攻坚、科创赋能、安全固本"五项工作主线和"提质、降本、增效、盘活"四大经营重点。

两期报告对行业环境的定性判断出现方向性差异。2025年年报描述全国电力供需为"总量攀升、结构向新、绿色提速、市场深化"，当年全社会用电量103,682亿千瓦时、同比增长约5.0%，市场交易电量66,394亿千瓦时、同比增长7.4%；2026年半年报则描述为"需求稳增、结构向新、绿色提速、市场扩容"，上半年全社会用电量50,999亿千瓦时、同比增长5.3%，市场交易电量36,848亿千瓦时、同比增长24.2%。交易电量增速从+7.4%升至+24.2%，佐证管理层所述"市场在电力资源优化配置中的决定性作用进一步增强"的判断，公司盈利对市场化电价机制的敏感度持续上升。

二、财务表现与经营质量：扣非口径由亏转盈，现金流同步改善

数据表明，公司2026年上半年归母净利润与扣非归母净利润双双转正，其中扣非口径1.10亿元较上年同期亏损8,104.64万元改善约1.91亿元，盈利修复并非依赖一次性收益。管理层将利润增长归因于四重因素叠加：红水河、桂江流域来水同比增加，叠加仁义风电全容量并网带动网内自发电量上升、外购电规模及成本下降；电网售电量稳步增长带动毛利增加；火电配套电极锅炉投运后实现量价齐升，叠加煤价回落及固定成本压降；金融资产公允价值变动损失同比收窄。

需要关注的结构性特征：2026年第一季度归母净利润仍为-3,442.81万元，利润在第二季度（丰水期）集中释放，季节性特征显著。现金流质量同步改善，经营现金流净额同比增长46.74%，管理层解释为外购电成本支出同比减少及上年同期冻结诉讼款1.09亿元（本期无此因素）；2025年全年经营现金流增长26.78%则源于海上风电机组全容量并网后电费现金流入增加，两期现金流改善的驱动因素不同，前者为成本端与一次性因素，后者为产能投放的持续性贡献。

三、业务板块：利润修复来源拆解与增长引擎切换

管理层披露的分板块扣非归母净利润（单位：万元）呈现清晰的利润再分配结构：

（注：2026年上半年为半年度口径，2025年全年为年度口径，同比增减均为各报告对应基期比较。）

• 电网销售：2026年上半年电网售电量21.85亿千瓦时，同比增长11.44%；公司整体售电量46.26亿千瓦时，同比增长16.18%。2025年同期该板块受广西市场化交易电价下行、售电价下降与来水偏枯导致外购电增加三重挤压，扣非归母净利润同比大幅减少24,329.27万元；本期因桂江来水增加一至两成、仁义风电并网提升自发电比例，外购电成本下降，利润同比增加6,652.80万元。
• 水电生产：红水河来水同比增加近三成、桂江增加一至两成、贺江基本持平，水电发电量21.18亿千瓦时、同比增加约5亿千瓦时，扣非归母净利润17,457.35万元、同比增加7,220.77万元。2025年年报口径下，水电板块受贺江桂江来水减少超四成及统调水电分摊不平衡电费6,075.08万元拖累，全年利润同比减少2,594.31万元——来水条件反转是本轮利润修复的最大单一变量。
• 火电生产：2026年上半年扣非归母净利润-5,405.15万元，减亏8,655.28万元。改善来自经营性而非一次性因素：电极锅炉投运实现"火电机组+电极锅炉"联合灵活供热，结合现货市场价格切换运行模式，实现量价齐升，叠加煤价回落与固定成本压降。该板块尚处亏损区间，但亏损幅度较2025年度（-27,371.44万元）明显收窄，管理层将减亏目标延续至全年。
• 风力发电：整体实现扣非归母净利润2,016.67万元、同比增加306.63万元，内部结构分化——海上风电受风况不及预期及限电弃电影响，发电量6.26亿千瓦时、同比减少约1.09亿千瓦时；仁义风电场全容量并网与上程风电场部分装机并网新增发电量0.58亿千瓦时，陆上风电利润同比增加672.38万元，对冲海风下滑。

发电量与售电量同步印证增长引擎变化：2025年全年发电量64.79亿千瓦时（+1.51%），其中新能源板块发电量超17.4亿千瓦时、同比增长151%，被管理层定义为"转型发展的核心增长点"；2026年上半年总发电量31.88亿千瓦时（+20.84%），新能源发电量7.32亿千瓦时、占总发电量23%。

四、关键措施执行闭环：2025年报部署在2026上半年的兑现度

对照2025年年报"2026年经营计划"与2026年半年报经营复盘，管理层部署的多项重点措施已形成执行闭环：

2025年报披露的经营目标为2026年发电量68.76亿千瓦时、售电量95.40亿千瓦时、营业收入40.01亿元、合并净利润0.50亿元；2026年上半年实现合并净利润2.27亿元（同比增加2.25亿元），已超过全年目标0.50亿元，上半年发电量31.88亿千瓦时、售电量46.26亿千瓦时、营业收入19.21亿元。需要指出的是，预算目标含"多重影响因素"的不确定性声明，且上半年利润含丰水期季节性红利，下半年枯水期表现仍需观察。

资本开支结构显示转型投入强度：截至2026年6月末，防城港海上风电A场址项目累计投入680,197.32万元、进度98%，上程风电场进度50%，仁义风电场进度85%，水口风电项目进度5%，重大项目预算合计1,367,893.90万元。装机结构同步演进：控制总装机248.37万千瓦，其中新能源装机93.90万千瓦、占比37.81%，清洁能源装机占比71.82%；2025年同期口径为总装机234.33万千瓦、新能源占比33.50%（2025年半年度报告），一年间新能源装机占比提升约4.3个百分点。

五、核心能力建设：融资降本对冲研发收缩

融资端改善显著：2026年上半年凭借双AA+信用主体优势落实融资"双降"策略，综合融资成本同比降低46BP，获得惠企贴息超800万元；2025年全年存量综合融资成本2.71%、同比下降36BP。报告期末应付债券余额12.62亿元，较上年末增长64.83%（本期发行债券增加），低成本债务置换趋势延续。

研发端出现反向信号：2026年上半年研发费用768.80万元，同比下降43.28%，管理层解释为"研发项目减少"；同期管理层披露"完成研发投入超700万元，新增授权发明专利1项、实用新型专利13项"。对比2025年全年研发费用2,053.29万元（+21.55%）及专利授权16个，上半年研发强度收缩明显，与同期强调的"科创赋能""数智化转型"（除冰机器人、水下机器人、智能巡检等十余个数智化项目）之间的投入节奏需要后续报告验证。核心竞争力表述两期保持一致，均列示电力特许经营、区位、发供电一体化经营模式、管理与能源结构五项优势，能源结构优势的量化支撑从2025年的清洁能源占比71.24%提升至71.82%。

六、风险认知：框架稳定，电价市场化影响表述深化

2025年年报与2026年半年报的风险披露保持同一框架（经营风险、行业竞争风险、市场和电价政策调整风险、投资风险四类），段落表述高度一致，显示管理层对风险结构判断稳定。值得注意的细化方向：市场和电价政策调整风险中均强调"分时电价从'政府核定'迈入'随行就市'的市场化阶段，全国已有9地明确取消固定分时电价""中长期交易电价整体呈下行趋势，绿电价格机制仍在完善中"，对应2025年实际发生的广西市场电价下行与2026年上半年全国市场交易电量+24.2%的扩容背景。应对措施层面，火电盈利结构转型目标（"电量收入+容量收入+辅助服务收入"多元化）与新能源消纳能力研判、储能配套布局在两期报告中持续出现，公司对电价下行与新能源全面入市的应对策略未见转向。投资风险敞口实质收窄：2026年上半年完成环球新材国际清仓，期末以公允价值计量的股票资产余额降至0，交易性金融资产较期初减少100.00%，金融资产公允价值波动对利润表的扰动趋于消除。

七、综合判断

2026年半年报的经营改善呈现"外部条件修复+内部执行落地"的双轮特征：来水转丰、煤价回落、现货结算价回升构成利润修复的行业性前提，而电极锅炉投运、增供扩销、融资"双降"、非主业资产清退等自2025年年报延续部署的措施在上半年集中兑现，扣非净利润转正与经营现金流+46.74%表明盈利质量较2025年度（归母净利润-2.11亿元、扣非-3.32亿元）发生实质反转。结构性观察点有三：其一，利润仍高度依赖来水条件与丰水期节奏，2026年第一季度归母净利润-3,442.81万元与上半年整体转正并存，枯水期盈利波动风险未被消除；其二，火电板块虽减亏8,655.28万元但仍亏损5,405.15万元，其盈利模式向容量电价与辅助服务转型的成效有待全年验证；其三，海上风电受风况与限电弃电影响发电量同比下滑约1.09亿千瓦时，而陆上风电45万千瓦在建项目与贺州抽水蓄能核准构成后续装机增量，公司正沿"水火协同"向"风光水储"切换增长引擎，新能源装机占比一年间由33.50%升至37.81%，该进程的兑现速度将决定其"清洁能源装机占比超70%"的结构优势能否转化为持续利润增量。

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