鄂尔多斯2026年半年报管理层讨论解读：低成本主线延续，量利修复与投资收益共振驱动归母净利+43.19%

一、战略基调与主题演变：从“双新布局”转入“韧性经营”执行期

2025年年报（“十四五”收官年）中，管理层以“冷静分析、沉着应对、坚定信心、主动出击”十六字危机方针与“厚植优势、严控风险、聚势创新、提质增效”十六字高质量发展方针定调，明确聚焦“低成本核心竞争力和长期生存竞争力”两大战略主题，并提出面向“十五五”坚持“稳健经营、向优向新”主基调、“精耕存量产业筑牢根基，做优新质增量布局未来”的战略指导，同时以较大篇幅叙述了卡尔动力无人驾驶重卡、合成生物项目等新质产业孵化进展。

2026年半年报（“十五五”开局年）对宏观环境的定调与上年年报高度一致，仍表述为“周期性行业市场下行的巨大挑战和复杂多变的外部经济环境”，战略话语亦保持连贯：继续聚焦“打造低成本核心竞争力和长期生存竞争力”战略主题，坚持“稳中求进、韧性经营”的工作总基调，经营理念沿用“重客户、重技术、重效率”，并进一步提出“打持久战、过紧日子”的战略性经营方针，将“降本增效贯穿产业链、全供应链、管理链全流程”。值得关注的是，半年报的经营讨论、核心竞争力及风险章节均未再展开新质产业（无人驾驶、合成生物）的进展叙述，报告文本的重心明显回落到两大存量产业链的降本、绿电替代与安全合规运营，战略表述从年报的“存量+新质双轮”切换为半年报的“存量精耕、韧性经营”。

二、业务结构与收入引擎：电冶板块基本盘稳固，服装盈利强度跃升

2025年年报显示，服装板块收入40.82亿元（+1.61%）、毛利率59.80%，电冶板块收入212.25亿元（-11.58%）、毛利率18.07%，收入收缩主要由硅铁、硅锰、煤炭、PVC等大宗产品价格下行驱动。2026年上半年合并收入125.20亿元（+5.88%），按财务报表附注收入分解信息，服装板块分部收入18.99亿元、电冶板块分部收入106.21亿元。

注：2025年上半年数据取自2026年半年报“上年同期”列及2025年年报分季度数据。

从利润来源看，管理层将归母净利增速超30%归因于“营业收入及主营业务利润保持稳定增长，同时对外投资产生的投资收益同比增加”；科目层面，营业收入+5.88%与营业成本+3.91%的增速差指向毛利率同比改善，投资收益6.27亿元（+33.36%，权益法核算的长期股权投资收益增加），资产减值损失1.00亿元（损失同比收窄36.89%，存货跌价损失减少）。投资收益已相当于利润总额19.67亿元的约三分之一，联营企业贡献成为利润弹性的重要来源。

主要子公司层面，盈利结构的变化值得关注：

服装公司上半年净利润已与2025年全年水平相当，显示服装业务盈利强度在渠道调整背景下显著提升。公司服装门店总数由2025年末的825家（直营及控股511家、经销314家）降至2026年6月末的725家（直营及控股452家、经销273家），上半年净减少100家，渠道处于收缩提质阶段。

按产品拆分，2026年上半年主要产品收入为：硅铁44.36亿元（第一大单品）、PVC树脂22.14亿元、服装18.17亿元、煤炭9.63亿元、烧碱6.78亿元、电石6.00亿元、化肥5.04亿元、硅锰合金4.49亿元。对比2025年年报的产品收入增速（硅铁-8.24%、硅锰-17.35%、煤炭-22.40%、PVC树脂-13.68%、化肥-14.74%、电石+14.05%、烧碱+10.18%、服装+1.61%），电冶板块各产品收入在价格仍处低位震荡的背景下实现总量回稳，增长引擎更多体现为“产量平稳+毛利率修复”而非价格上行。

三、关键举措执行情况：连续投入项与可验证成果

• 羊绒出海与KVSS：2025年年报称“KVSS供应链品牌大力拓展，跨境电商业务实质性启动”，2026年半年报继续将“拓展KVSS市场”列入下半年重点工作，核心竞争力章节表述为“通过深挖大客户潜力实现海外订单增量”，并延续代理营销制本土化策略。按地区口径，2026年上半年国外市场收入7.64亿元（服装板块1.87亿元、电冶板块5.77亿元），2025年全年国外市场收入13.33亿元（-12.96%）。跨境电商在启动后未披露量化进展。
• 无汞化PVC技术：2025年年报将“氯碱化工以无汞化技术创新稳居行业第一梯队”列为板块亮点；2026年半年报披露，全球首个电石法PVC绿色无汞化示范工厂投产两年以来，催化剂使用寿命由设计值8000小时提升至1.85万小时以上，技术指标持续兑现。
• 绿电替代与源网荷储：2025年年报记录“新能源一期并网发电开启产业链绿电替代”；2026年半年报进一步披露“火电兜底保供、新能源优先消纳、负荷侧协同调节”调度策略落地，绿电全额消纳、负荷侧柔性调峰导则形成，风光火储多能互补格局稳固。
• 冶金产品高端化：2026年上半年新增硅锶合金试产试销，完成硅钡、硅钙工艺可行性与环保风险论证，硅钡进入试产筹备阶段，对应2025年年报经营计划中“产品结构优化升级”的部署。
• 智能制造与物流：桐乡智能仓储物流中心、罕台产地智能仓及全域数字化经营中台在2026年半年报中被列为服装板块数字化成果（中台获2025全域数字化经营榜“最佳数字底座奖”），与2025年年报披露的“先进级智能工厂”认定形成递进。
• 多晶硅业务整合：2025年年报显示多晶硅收入同比下降87.67%、毛利率为-377.48%，子公司全年净亏损5.27亿元，公司于2025年12月完成与关联人对多晶硅子公司的共同增资，2026年半年报主要子公司分析中已不再列示该业务的单独经营数据，收缩与整合路径延续。

四、研发投入与核心能力：专利结构升级，标准与品牌壁垒加固

2025年全年研发投入合计1.98亿元（+11.04%），占营业收入0.77%，无资本化；研发人员1300人、占比6.11%。2026年上半年研发费用0.79亿元（+4.73%）。产出端：

• 电冶板块：2025年末有效专利549件（当年新增授权72件，其中发明专利29件）；2026年6月末有效专利596件，上半年新增授权35件（发明专利15件、实用新型19件、外观设计1件），发明专利在新增授权中占比42.86%，专利结构向发明倾斜。
• 服装板块：截至2026年6月末主导或参与制修订标准127项（国际标准7项、国家标准18项、行业标准24项、团体标准32项、地方标准7项、企业标准39项）；2025年当年主导及参与制修订发布标准5项（国际1项、国家2项），申请专利17项、授权11项。2026年上半年有1项国家标准修订发布实施、1项国际标准成功立项。
• 品牌价值：世界品牌实验室2026年《中国500最具价值品牌》榜单中，鄂尔多斯品牌价值2068.36亿元，连续20年居纺织服装行业品牌价值榜首；2025年该数值为1952.86亿元、连续19年居首。

管理层对“护城河”的表述在两份报告中保持一致——服装板块强调全产业链与绿色标准体系，电冶板块强调“区位资源+精益运营低成本+循环经济长产业链”四重优势，2026年半年报进一步指出“报告期内虽主要产品市场波动显著，但依托循环经济长产业链，低成本核心优势进一步巩固彰显”。

五、经营质量与财务结构：现金流大幅改善，资产负债两端同向变化

2026年上半年经营活动现金流量净额18.75亿元（+81.33%），管理层解释为“营业收入增加，销售商品收到的现金增加”；投资活动现金流量净额转正至1.29亿元（工程项目投资及取得子公司支付现金减少），筹资活动现金流量净额-17.75亿元（取得借款收到的现金减少）。期末总资产466.01亿元（较上年末+2.30%），归母净资产214.04亿元（较上年末-1.78%），净资产下降与报告期内支付2025年度现金红利相关——2025年度分红方案为每10股派7.00元（含税），对应应付普通股股利19.59亿元，高于上年度每10股6.00元口径的16.79亿元。

资产负债结构的边际变化集中在流动性管理：短期借款期末33.14亿元（+108.50%）、长期应付款14.55亿元（+56.33%，应付母公司羊绒集团长期借款增加）、一年内到期的非流动负债2.81亿元（-49.37%），借款期限结构向长期化与集团内部资金安排倾斜；预付款项6.15亿元（+182.78%，预付原料采购款增加）、合同负债9.12亿元（+34.08%）反映为锁定原料与订单的主动资金占用；期末受限货币资金45.42亿元（主要为银行承兑汇票质押保证金）。

六、风险认知演进：清单扩容至七类，贸易与气候维度强化

2025年年报列示六类风险（经营性市场、安全、政策及法律、技术创新、人才供应短缺、国际贸易）；2026年半年报扩充为七类，新增“环境与气候挑战风险”，明确指向2026年上半年极端天气频发、厄尔尼诺事件持续发展对生产安全和供应链的扰动。两份文件对贸易风险的措辞同步升级：年报表述为“美国关税政策全球波及、欧盟涉碳绿色贸易壁垒”，半年报进一步明确“欧盟CBAM正式进入实质性征收阶段、伊美冲突等地缘风险持续推高供应链不确定性”，应对措施聚焦涉碳贸易政策动态监测与产品碳足迹国际规则研判。政策层面，管理层对行业的定性亦从“能耗双控”切换为2026年落地的“碳排放双控”，并提示差别电价、PVC出口退税取消（2026年4月1日起取消13%增值税出口退税）等行业性政策变量。

此外，2026年半年报“重要事项”披露，控股股东羊绒集团及其一致行动人于2026年6月17日被内蒙古证监局出具警示函，同日被上交所予以公开谴责，该事项发生于报告期内，构成治理与合规层面的新变量。

综合结论

鄂尔多斯2026年半年报呈现收入、利润、现金流三线同步修复：营业收入在连续下滑后于半年度口径转正（+5.88%），归母净利润增速（+43.19%）显著高于收入增速，弹性来自主营业务毛利率改善、存货跌价损失收窄与权益法投资收益增加（+33.36%）的叠加；服装业务盈利强度提升（服装公司上半年净利润2.72亿元，与2025年全年持平）、门店净减少100家的渠道结构调整同步进行，电冶板块则在价格低位震荡下依托低成本与绿电优势维持了收入体量与利润贡献。管理层连续两个报告期强调的“低成本核心竞争力、长期生存竞争力”战略主线在执行层面有具体成果支撑——无汞化催化剂寿命、绿电全额消纳、硅锶硅钡新品、专利发明占比提升均可验证。同时，报告亦暴露需要持续跟踪的平衡点：投资收益与联营企业对利润弹性的贡献占比抬升、短期借款与关联方资金往来增加、控股股东受到监管警示，以及碳约束与贸易壁垒升级对出口业务的潜在成本压力。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

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