百联股份2026年中报：净利+191.61%主要靠收储一次性收益，存量博弈下奥莱扛旗、联华超市谋出表

一、战略基调：从"提质复苏"转向"存量博弈"

管理层对经营环境的定性在两份报告之间发生了明显切换。2025年年报将行业描述为"稳中求进、结构重塑"，并预期零售行业步入"以价值驱动与体验创新为核心的提质复苏新阶段"；2026年半年报则直接给出"零售商业市场全面进入存量博弈新阶段，区域竞争进一步加剧"的判断，并明确政策主线是推动商业零售地产"从增量扩张全面转向存量提质、价值创造"。

上海社零增速由2025年全年的+4.6%降至2026年上半年的+0.7%（口径分别为全年与上半年），同期上海GDP增长5.6%，两者剪刀差扩大。这一组数据与管理层"消费决策趋向更精细化价值判断"的表述相互印证，是公司把资源向"提质增效、价值创造"倾斜的直接背景。

二、财务质量：利润高增主要来自一次性损益，主业盈利温和改善

归母净利润的高增长主要由非经常性损益驱动。报告期内非经常性损益合计7.14亿元，其中非流动性资产处置损益8.89亿元；管理层在财报说明中明确，利润总额与归母净利润增加"主要系本期公司共青路310、210号地块收储取得收益所致"。同期资产处置收益8.42亿元，对应"复兴岛地块收储及杭州奥莱二期房产转让利得"。剔除上述因素后，扣非净利润1.98亿元，同比+7.32%，扣非加权平均净资产收益率0.97%，仅较上年同期增加0.04个百分点——主业盈利能力的修复幅度远小于报表利润的表观增速。

将时间轴拉长看，收入收缩与盈利分化延续了2025年的轨迹。2025年全年营业收入247.85亿元，同比-10.44%；归母净利润6.31亿元，同比-59.74%（管理层归因于2024年同期发行华安百联消费REIT取得的投资收益基数）；扣非净利润1.04亿元，同比-6.79%。2026年上半年收入同比降幅收窄至-9.08%，扣非净利润转正增长，费用管控是主要支撑：销售费用17.11亿元，同比-14.39%（2025年全年为-13.59%）；管理费用9.91亿元，同比-1.27%。财务费用0.20亿元，同比+55.58%，管理层解释为市场利率下降导致利息收入与利息支出均减少的综合影响。

资产负债表端，期末总资产521.16亿元，较上年末-8.36%；货币资金44.62亿元、-56.37%，同时其他非流动资产115.53亿元、+37.94%，主要系一年期以上定期存款重分类列示，并非现金实质减少。在建工程8.71亿元、+57.17%，对应成都奥莱等项目投入。

三、业务结构：盈利引擎集中于奥莱，联华超市进入出表通道

2025年年报披露的分行业数据已清晰呈现各板块动能分化：

奥特莱斯是2025年唯一实现收入正增长、且毛利率逆势提升1.43个百分点的业态；超市系三大业态（标准超市、便利店、大卖场）收入全线负增长，其中大卖场-16.93%降幅最大，而超市合计收入规模约占公司总收入的八成上下。2025年公司总客流量16,699万人次、同比增长5.21%，与营业收入-10.44%形成背离，客流增长未能同步转化为销售，收入缺口主要由超市业态收缩及租赁收入（2025年-14.62%）拖累。

主要子公司盈利数据进一步显示利润向奥莱资产集中的结构：

联华超市2026年上半年净亏损1.80亿元，已超过其2025年全年1.77亿元的亏损规模，期末净资产由2025年末的0.76亿元转为-1.28亿元。与之对应，公司于报告期后披露拟终止对控股股东百联集团所持联华超市41.51%股份的受托管理：终止后公司可行使的联华超市表决权比例将由56.66%下降至15.15%，联华超市不再纳入合并报表范围，该事项构成重大资产重组，已于2026年8月28日经董事会审议通过，尚需履行决策和审批程序。联华超市出表将显著改变公司的收入规模与报表边界，是报告期内最具结构性意义的资本安排。

四、规划执行追踪：复制型业态按节奏兑现，重资产项目仍处前期

以2025年年报披露的2026年经营计划为基准，对照2026年半年报的执行披露，可以区分两类推进节奏：

两类项目的兑现节奏差异明显：奥莱外拓与年轻力业态（ZX、TX）属于可复制、可标准化的"模式输出"型扩张，2025年确立的"开业一批、建设一批、储备一批"目标在2026年上半年基本按计划推进；第一百货、永安百货、东方商厦等城市更新类项目则仍处于研策、设计与前期投入阶段，其中第一百货明确为跨三年的转型工程，其资本开支与调改期间的经营空窗将构成后续业绩的不确定项。

五、核心能力建设：数字化与供应链的连续性投入

作为零售企业，公司的"研发"更多体现为数字化系统与供应链能力建设，而非报表上的研发费用科目（2025年研发费用888.05万元，+19.27%；2026年上半年470.30万元，-1.37%）。两年口径下，数字化项目清单保持连贯：2025年年报提及业财一体化、管报项目、招商工作台、能耗系统、数智奥莱等系统建设；2026年半年报进一步披露"百联智绘"试点上线、客流系统优化迭代，以及BLOS、业财一体、财务管报、招商工作台等项目的优化推广，并新增会员小程序矩阵建设。

供应链端，战略品牌联合生意计划从2025年的"21家44个品牌集团"向2026年上半年"品牌扩容、高频联动落地多元活动"演进，同时向数码科技、宠物消费、餐饮等新兴细分业态延伸，并叠加银发经济（百联繁花里）、时尚买手（the bálancing）、次元经济（百联ZX）等差异化供应链布局。2025年披露的运营底盘数据——注册会员3907万人、年消费会员1184万人、线上销售交易额17.85亿元、线上营业收入11.11亿元——构成其数字化运营的基础。核心竞争力章节中"产品力与资本力协同、组织力与数字化能力为基石"的表述，以及资产质量、区位优势、运营模式、管理团队、战略合作资源五要素，在两份报告中基本逐字一致，表明管理层对护城河来源的判断保持稳定。

六、风险认知与股东回报安排的演进

风险披露的口径在两年间有所细化。2025年年报仅以一句话提示宏观经济增速放缓可能导致居民消费能力下降；2026年半年报则扩展为"近两年宏观经济增速放缓、国际环境不稳定不确定因素较多、经济向好基础仍需巩固"，并引入上海社零总额同比仅+0.7%的具体数据，判断零售市场进入存量博弈阶段。管理层对需求的判断趋于谨慎，识别维度也更具体。除宏观需求外，报告期新增两类交易层面不确定因素：一是联华超市终止受托管理构成重大资产重组，尚待决策审批程序通过；二是共青路435号地块交地时间已协商调整至2027年3月31日之前，相应收储收益的确认节奏存在递延可能。

股东回报安排呈现加码趋势：公司已完成2025年度每股派现0.15元（合计2.68亿元）的利润分配，并拟于2026年首次推出中期分红以增加分红频次；同时启动金额1亿元至2亿元的回购方案，回购股份全部用于注销减少注册资本，回购价格上限经权益分派后调整为12.33元/股，截至2026年7月31日累计回购161.87万股，成交金额0.13亿元。

综合结论

2026年中报呈现的经营图景可以概括为三点：其一，报表利润（+191.61%）的高增长依赖共青路地块收储等一次性收益，扣非净利润+7.32%的温和改善与销售费用连续收缩共同说明，主业处于"降本守住利润、收入仍在寻底"的阶段；其二，盈利结构明显向奥莱资产与资本运作集中，青浦奥莱、武汉百纵、无锡奥莱等合计贡献主要利润，联华超市以超过全年亏损额的半年亏损和转负净资产进入出表通道，报告期内的重大资产重组安排将从根本上重塑公司的收入规模与合并范围；其三，战略重心进一步收敛为"核心商业提质、地标焕新、奥莱外拓、资产证券化闭环"四条线，复制型业态按计划兑现，而第一百货等重资产转型项目仍处投入前期。在收入连续负增长、客流与销售背离、上海社零增速放缓至+0.7%的背景下，后续值得跟踪的变量包括联华超市出表对并表收入与损益的影响、第一百货三年转型的调改进度及其资本开支节奏、以及共青路剩余地块收储收益的确认时点。

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