常铝股份2026年中报管理层讨论与分析解读

——对比2025年年报：铝加工放量但盈利与现金流承压，战略重心转向"防风险、提效率"与储能、电力新市场

一、战略主题演变：从"项目扩张与转型升级"转向"防风险、提效率"

2025年年报的经营基调为"坚持专业化发展，做强铝加工主业……持续提升铝加工产业链一体化发展竞争力，以差异化竞争实现高质量发展"，当年重点工作围绕产能项目投建收官（三万吨电池箔项目、十万吨再生铝板带箔项目基本完成投建，新能源新型结构件项目厂房交付试产）及"降本增效、成本领先竞争策略"展开。

2026年半年报延续"专业化发展、做强铝加工主业"的表述，但经营重心出现明显位移。管理层将外部环境概括为"铝价'一季度冲高、二季度震荡回调'、人民币阶段性升值带来汇兑损失、行业竞争持续加剧、利润率下行"，并将下半年工作明确为两条主线：一是"防风险、提效率"，提升存货和应收账款周转水平、做好重点产品成材率提升攻坚；二是"稳住传统市场的同时，积极加强对新业务、新市场的布局"，具体指向储能（超大储能电芯壳体）、电力领域散热产品以及电子洁净室市场。

对比可见，战略主题由"产能建设—产品爬坡"阶段切换至"运营效率—新市场变现"阶段。2025年报提出的"探索全球化发展战略"在半年度内未见新的计划性表述，境外收入同比下滑，管理层对扩张节奏的表态趋于审慎。

二、业务结构变化：铝加工占比抬升至93.02%，医疗洁净业务大幅收缩

（2025年全年口径：营业收入84.70亿元，其中工业73.59亿元、占86.89%，服务业11.10亿元、占13.11%）

铝加工板块收入占比由2025年半年报的87.57%升至93.02%，主要驱动来自两头：工业收入+18.91%与服务业收入-37.15%的此消彼长。服务业（医疗洁净）占比由12.43%降至6.98%，是结构变化的主因之一。值得注意的是，2025年年报中服务业收入为+23.71%的扩张态势，半年报口径下转为大幅收缩，波动较大。

毛利率层面，工业板块毛利率10.60%、较上年同期+0.28个百分点，服务业毛利率17.69%、+4.96个百分点；分地区看，境内毛利率11.89%（+0.58个百分点），境外毛利率6.50%（-0.88个百分点），境外盈利水平进一步走低，与人民币升值、出口承压的经营环境描述相互印证。

子公司层面的经营分化更为显著：

（泰安鼎鑫2025年度营业收入7.65亿元、净利润0.84亿元；山东新合源2025年度营业收入9.39亿元、净利润1.27亿元）

管理层对主要子公司的定性存在明显梯度：泰安鼎鑫被表述为"在包括中国重汽在内的市场头部重卡客户中市场份额处于同类产品龙头领先地位，在上游成本端和下游销售价格端双重挤压下盈利水平保持韧性"；山东新合源则被明确提示"电池结构件产品开始逐步步入成熟期，毛利率逐步向行业均值回归"，其2026年上半年的营收与净利润相较2025年同期均明显回落；上海朗脉收入收缩但"在手订单充足，制药领域新签合同订单同比较快增长"。此外，常铝科技（江苏常铝新能源材料科技有限公司）上半年净利润为-0.30亿元，母公司、常铝科技及包头常铝整体被管理层定性为"仍处于产品转型升级攻坚期"。

增长引擎正在切换：动力电池结构件由高增长明星转入成熟期，重卡新能源热管理（泰安鼎鑫）成为当期主要盈利增量来源，储能、电力散热与电子洁净室被列为核心的新增长方向。

三、关键措施执行情况：产品类计划落地较快，市场类计划尚处蓄势期

以2025年年报"下一年度经营计划"为基准，对照2026年半年报的执行进展：

评估：ECC工艺与再生铝支撑的新产品实现了从研发到量产销售的闭环，是执行效果最明确的一项；储能、电力、电子洁净室均处于产品开发或团队搭建的早期阶段，尚未形成收入贡献（上海朗脉"尚未在电子行业实现销售收入"）；而周转效率类指标在报告期内实际恶化（经营性现金流-4.65亿元），管理层因而在展望中再度强调存货与应收账款管理，属于对未达标环节的定向纠偏。

四、核心能力建设：研发投入增速快于营收，成果开始向收入转化

研发投入增速（+24.06%）显著快于营收增速（+11.95%），年报口径下研发投入占营收比例由4.43%微降至4.26%。2025年报披露的专利成果为：全年累计申报专利87件（其中发明专利31件），期末授权专利总计382件（其中发明专利90件）。资质层面，公司2025年入选第九批国家级制造业单项冠军企业，山东新合源入选第七批国家级专精特新"小巨人"企业，2026年半年报核心竞争力章节进一步以"国家级制造业单项冠军企业"作为品牌背书，并强调"ALCHA"亲水涂层铝箔"国内率先获得主流外资空调器企业认证"。

能力建设的落点清晰：ECC短流程工艺、再生铝应用、高热交换效率亲水涂层铝箔（已量产销售）、超大储能电芯壳体、电力领域散热产品，均指向"材料—部件—系统"的产业链一体化延伸。同时需关注锂电箔成材率仍未达设计目标、常铝科技上半年-0.30亿元净利润等事实，工艺与盈利爬坡仍在进行中，能力壁垒的兑现程度取决于下半年"成材率提升攻坚"的进度。

五、财务表现与经营质量：增收不增利，现金流与杠杆指标承压

管理层对核心财务变动的解释集中在五处：财务费用+62.11%系"融资增息及汇兑损失"；所得税费用-49.45%系"信用减值损失增加及当前利润下滑"；研发投入+24.06%系"材料及动力费用增加"；经营现金流-957.55%系"销售商品收到现金回款减少"；筹资活动净流入+1,073.94%系"借款增加及还款减少"。

资产负债表印证了上述表述：期末存货25.12亿元、占总资产25.27%（上年末20.46亿元、23.09%），应收账款25.34亿元、占25.48%（上年末22.68亿元），短期借款由上年末8.22亿元升至14.92亿元、占总资产比例由9.28%升至15.01%。当期计提资产减值-0.15亿元（占利润总额-37.30%）、信用减值-0.18亿元（占利润总额-46.60%）。

对照2025年年报的解释——经营现金流为负源于"新能源客户销售占比提升，新能源客户信用期普遍长于传统铝加工产品客户"——2026年上半年的现金流缺口扩大（-0.44亿元扩大至-4.65亿元）与应收账款、存货双升、短期借款大幅增加相互关联，呈现出"收入扩张依赖营运资金和债务支撑"的特征。管理层将存货与应收账款周转提升列入下半年首要工作，本身即是对当前经营质量矛盾的确认。

六、风险认知的演进：风险框架未变，风险变量表述更趋具体

2025年年报与2026年半年报列示的风险清单结构一致，均为六项：原材料价格波动、规模快速扩张引致的管理风险、应收账款坏账、行业竞争加剧、安全生产、海外市场风险。变化主要体现在表述的具体化：

• 原材料价格风险从笼统的"铝锭价格+加工费"敞口，细化为报告期实际发生的"铝价中枢上移显著提高原材料采购资金投入，存货占用流动资金规模增加"；
• 海外市场风险新增汇率维度的事实印证——"人民币对美元阶段性较快升值，给出口业务带来一定程度的汇兑损失"；
• 行业竞争风险由"面临加剧的局面"升级为对当期处境的直接描述："市场整体竞争持续加剧，传统成熟产品市场需求增长动能不足，相关经营企业盈利能力承压、利润率下行"；
• 应收账款风险条款同步披露期末25.34亿元的账面价值。

风险管理措辞由2025年年报的"稳健扩张、控制投资风险"演进为2026年半年报的"防风险、提效率"，并首次将"提高企业经营质效"与周转效率指标（存货、应收账款、成材率）直接挂钩。整体判断，管理层对经营环境的定性未转向乐观，且将风险应对从战略层面的"稳健扩张"下沉至运营层面的周转与效率管理。

综合结论

2026年半年报管理层讨论与分析呈现出一组清晰的结构性事实：铝加工主业逆势放量（工业收入+18.91%、占营收比重升至93.02%），但利润端未能同步（扣非净利润-20.38%），经营现金流缺口扩大至-4.65亿元，营运资金占用与短期负债同步上升。板块层面，盈利贡献重心正向泰安鼎鑫（重卡新能源热管理）集中，山东新合源盈利能力向行业均值回归，医疗洁净业务收入大幅收缩，储能、电力散热、电子洁净室构成尚在培育的新增长方向。战略层面，管理层已将工作重心从产能建设与产品爬坡转向"防风险、提效率"与成材率攻坚，ECC工艺与再生铝支撑的亲水涂层铝箔完成量产是当期最明确的技术成果转化。存货周转、应收账款回收与重点产品成材率三项指标，是检验下半年"提高经营质效"承诺兑现程度的关键观察点。

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