孩子王2026年中报：三扩战略延伸海外，加盟与养发双引擎成型，直营店效及现金流转弱

一、战略主题演变：从"三扩"落地"五大业务方向"，海外布局升格为明确抓手

2025年年报与2026年半年报均以"三扩"战略（扩品类、扩赛道、扩业态）为总纲，锚定"全球优选差异化供应链+本地亲子成长服务+同城即时零售"的定位，紧盯"复购、加盟、同城数字化"三大必赢之战。战略关键词在两个报告期内保持连贯，但执行框架出现明显扩展：

值得关注的变化有二：其一，"海外布局"从2025年年报中"稳步推进国际化"的表述升级为2026年半年报五大业务方向之一，且丝域海外门店已实际落地，国际化从规划进入执行期；其二，公司名称嵌入"数智科技"，与KidsGPT大模型通过国家网信办生成式人工智能服务备案、AI智能体矩阵铺开相呼应，数智化从工具定位上升为公司身份标识。

二、业务结构变化：双主业成型，增长引擎切换至加盟与养发

2026年上半年分行业收入披露显示，公司已形成"母婴童业务+头皮及头发护理业务+增值服务"三大板块（2025年年报口径为"母婴商品+供应商服务"，两期对比需注意口径差异）：

结构变化指向三个信号。第一，母婴童主业收入由增转降（2025年全年母婴商品收入同比+6.28%），奶粉品类收入24.99亿元、同比-8.34%，是拖累主因；同期用品类收入7.50亿元、同比+12.32%，品类结构正在调整。第二，分销售模式看，商品零售收入38.32亿元、同比-5.44%，而商品加盟及分销收入6.09亿元、同比+121.77%，加盟模式已从补充渠道变为核心增量来源，上半年来自加盟店的收入（加盟费、品牌使用费、批发收入等）达5.08亿元。第三，丝域业务毛利率70.37%，显著高于母婴童业务，对整体毛利结构形成正向拉动；上半年江苏星丝域净利润1.07亿元，与乐友国际净利润5,689.08万元共同构成子公司利润主力。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的落地进度

2025年年报披露的2026年六大经营方向，在半年报中多数取得可量化的进展，少数领域出现执行落差。

推进显著的领域：

• "千城万店"下沉布局：孩子王精选加盟店由2025年末的173家增至2026年6月末约290家，上半年新开门店123家，另有储备门店165家，覆盖29个省份超100个城市（2025年末为23个省份）。2025年计划中"预计实现除港澳台、海南外的全国性布局"正在兑现。
• 全球化布局：2026年经营计划提出"加快香港及东南亚市场门店布局"，上半年丝域已在上述区域设立门店，并将下半年拓展计划延伸至美国加州与澳门，执行进度快于计划表述。
• 自有品牌战略：自有品牌及独家定制商品收入7.34亿元，占商品销售收入比重16.52%，较2025年全年的13.91%提升2.61个百分点；2025年该项收入同比+79.33%的高增态势延续。
• AI应用：KidsGPT大模型完成备案，孵化出AI育儿顾问、AI营销助手等10余个智能体；AI营销工具"漩涡"上半年累计生成超40万条短视频、社交平台播放量突破7,000万次。

出现执行落差的领域：

• 门店升级改造投入放缓：2025年年报披露"门店升级改造项目"募集资金4.29亿元变更用于丝域收购，原有改造按"逐步、分批"策略推进；纳入可转债募投计划的"零售终端建设项目"截至期末投资进度73.66%。
• 直营门店收缩与店效下滑：2026年上半年亲子家庭门店新增32家、关闭69家，期末994家（孩子王直营578家、乐友直营及加盟托管416家），净减少37家；孩子王直营门店店均销售收入同比-19.19%、坪效同比-3.91%，乐友直营门店店均销售收入同比-12.01%、坪效同比-8.30%。2025年全年孩子王直营店均收入同比-5.47%，2026年上半年跌幅扩大13.72个百分点。

注：两期店均收入绝对值为全年与半年度口径，不可直接比较，同比增速具备可比性。

四、核心能力建设：研发投入强度提升，AI与自有品牌筑墙

2025年年报显示，公司全年研发投入7,073.98万元，占营业收入比例0.69%（2024年为0.55%），研发支出资本化率37.69%，研发人员259人、同比+93.28%，公司解释系进入AI驱动的全业务智能化升级阶段及丝域生物并表所致。2026年上半年研发投入2,249.59万元，同比+29.21%，延续加码态势。

能力建设的两个支点逐步清晰。一是AI技术资产：1,500余个用户标签体系与700余个智能模型，DTC自动化精准营销贡献的GMV占孩子王品牌母婴童产品GMV的月度平均比重超23%（2025年全年为超26%）；自研智能陪伴玩偶"啊贝贝"二代已上市，AI伴身智能从规划进入产品化阶段。二是供应链：累计数字化投入与智慧物流投入均超12亿元，三级仓储体系覆盖全国，自有品牌超15个；丝域生物全链路自主能力为头皮护理业务提供"研产供销服"闭环，其专利、原料研发与供应链能力构成差异化壁垒。

从结果看，自有品牌及独家定制收入占比从13.91%升至16.52%，供应链能力直接转化为收入结构中的高毛利部分；但同等值得关注的是，母婴童业务毛利率仅+0.70个百分点，尚未像自营品牌占比那样同步快速改善。

五、财务表现与经营质量：利润增速延续，现金流与主业收入转弱

增速梯次分化是本期财务表现的核心特征。收入端增速由两位数降至个位数（+3.74%），扣非净利润增速从+91.09%收窄至+8.28%，而归母净利润增速（+19.90%）仍高于扣非，上半年非经常性损益净额4,724.97万元（政府补助1,918.14万元、理财收益3,563.51万元等）继续对利润形成支撑，占归母净利润比重约27.53%。

现金流转弱需要关注。经营现金流净额7.35亿元、同比-26.29%（2025年同期为+18.28%）；筹资活动现金流净额-6.52亿元，公司归因于归还银行借款且新增借款较少，资产负债表上长期借款由上年末的18.79亿元降至期末14.92亿元。期末交易性金融资产余额22.76亿元，货币资金12.35亿元，短期借款3.00亿元；总资产105.78亿元、较上年末-1.80%，归母净资产44.09亿元、+3.65%。整体看，公司处于降杠杆与现金储备之间的再平衡阶段。

经营质量层面，毛利率呈现改善：母婴童业务毛利率22.03%（+0.70个百分点）、商品零售毛利率22.48%（+1.88个百分点）、加盟及分销毛利率27.50%，费用端销售费用+9.62%、管理费用+15.19%、财务费用+29.14%（并表与门店扩张所致），费用增速高于收入增速，对净利率形成挤压。

六、风险认知的演进：框架稳定，扩张与整合风险权重上升

2025年年报与2026年半年报均列示六项风险，框架保持稳定：行业宏观环境变化、业务扩张与运营管理、市场竞争及消费需求变化、供应链及库存管理、数字化运营及数据安全、人才储备与管理。但表述细节透露出管理层风险焦点的迁移：

• 人口风险被更精密地量化：两期均引用2025年新生儿出生率5.63‰，半年报将政策面表述为"母婴行业正式迈入可预期、可持续的现金补贴支持阶段"（2026年财政部育儿补贴补助资金999亿元、同比+10.6%），对政策托底的信心较年报"有望推动出生人口企稳回升"更为明确。
• 业务扩张风险中，半年报明确"拟新建门店不超过300家、升级改造现有门店120家"，同时首次系统性将"战略收购标的整合效果不及预期""加盟门店管理标准难以统一"并列列出，指向丝域整合与加盟规模化后的管理半径挑战；与风险对应的应对措施（会员双向导流、整店输出、六力赋能、常态化巡检）已在业务章节披露执行细节。
• 市场竞争风险在半年报中扩展覆盖"母婴童及头皮头发护理行业"，对应双主业的竞争维度。

综合结论

2026年上半年报显示，孩子王的战略主轴未变——围绕"三扩"推进品类、赛道与业态扩张——但增长结构已发生实质性切换：加盟模式（收入+121.77%）、头皮及头发护理业务（毛利率70.37%）与自有品牌（收入占比16.52%）取代直营商品零售成为增量来源，而母婴童直营体系（收入-5.44%、店均收入-19.19%）正处于收缩与调整通道。2025年年报部署的六项经营计划在执行层面多数取得量化进展，"千城万店"加盟网络半年净增117家、丝域海外门店落地并延伸至北美，均超出计划初始表述；代价是直营店效持续下行、经营现金流同比-26.29%以及归母净利润对非经常性损益依赖度的上升。公司正处在"直营盘整、加盟与养发放量"的转型窗口，利润端增速与收入端增速的背离能否收敛为可持续的经营质量改善，是后续财报观察的关键点。

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