山石网科2026年半年报：ASIC规模化商用驱动减亏72.41%，"双A战略"进入成果兑现期

一、战略基调：从"技术落地"转向"规模变现"

2025年年报中，管理层将当年定调为行业"延续较大的增长压力，下游需求疲软，市场竞争加剧"的一年，公司以"双A（ASIC+AI）战略"确立之年收官了"2023-2025年战略调整期"，并明确2026-2028年进入"高质量发展期"。2026年半年报的表述出现明显转折：行业"仍处在需求缓慢恢复阶段，行业竞争依旧激烈"，但公司定性自身为"于报告期内实现有质量的增长"，"双A战略"由研发落地转向"落地展现实效"。

四大硬仗的"换挡"记录了战略重心的转移：2025年以"平台切换"（ASIC芯片研发落地）、"品牌转型"等内部能力建设为主，2026年则全面转向"ASIC营销""海外盈利""数安过亿"等商业化变现目标，考核导向同步从收入端切换到毛利端。

二、业务结构：边界安全重回增长，云安全收缩，"其他安全"接棒

三块业务在2026年上半年的走势与2025年全年形成镜像反转：

增长引擎发生切换。2025年云安全以+56.56%的增速成为唯一增长板块，但基数较小；2026年上半年，边界安全在ASIC产品带动下由-9.94%逆转为+10.95%，重回增长中枢，管理层明确表述ASIC安全产品"收入占比逐季度攀升"，第二季度单季度收入占比约20%，"成为公司经营改善的核心驱动力"。其他安全（含数据安全、安全服务、应用安全、工控安全等）同比+30.49%，数据安全治理服务在半导体、能源、金融等高价值行业落地延续型项目，MSS服务包发布，服务类业务占比提升。云安全则主动收缩，收入同比-31.90%，管理层未将其列为经营亮点。

边界安全内部的策略细节显示"以价换量"向"以质换量"转变：报告期发布27款不同档位ASIC防火墙（2G至200G全档位盒式信创防火墙）、10款ASIC IDPS型号、4款ASIC NDR型号，并明确"主动收缩部分低毛利集采业务"，资源向金融、半导体等高价值客户倾斜，上半年金融行业订单体量快速攀升。

三、关键措施执行：2026年经营计划的半年度验证

2025年年报提出的2026年三项重点经营计划，在半年度报告中均能找到对应进展：

• 全力推进ASIC营销：已从"中标或入围"进入"批量上市、规模化商用落地"阶段，产品在金融、能源、医疗、教育、政企等信创项目批量中标，公司称下半年将"加速内部产品平台的切换工作"，实现国产化产品矩阵的ASIC升级迭代。该计划执行进度明确。
• 数据安全及服务形成规模效应：对应"数安过亿"硬仗，即数据安全及服务业务销售破亿元年度目标，配套专项攻坚组织与标准化行业方案，报告期内在半导体、能源、金融等多行业落地延续型项目。该目标尚未披露半年度完成率。
• 持续深化出海布局：2025年报提出"海外业务收入占比提升至30%以上"的长期目标，2026年上半年"海外盈利"被列入四大硬仗，表述为"海外业务连续实现高速增长"；香港山石上半年实现营业收入4,010.43万元、净利润2,013.70万元，美国山石营业收入1,616.24万元、净利润-739.40万元，境外资产8,136.70万元，占总资产比例4.17%，较2025年末的9,263.34万元（占比4.72%）有所下降。海外收入占比提升至30%以上的路径尚未在报表中形成可见的量化支撑。

四、核心能力建设：研发投入收缩，壁垒向商业化转化

研发投入连续收缩，且收缩幅度大于收入增速：

2025年为研发投入全部费用化的第一年（2024年资本化3,598.54万元），2026年上半年延续全额费用化。研发强度下降的同时，公司在研项目向"变现"聚焦：6项在研项目中，ASIC防火墙产品矩阵研发、AI原生安全运营中心（Agentic SOC）、安全运营中心建设、基于工业互联网的安全研发等占据主要投入，ASIC项目披露"已搭载ASIC安全芯片的防火墙产品开始大规模出货，在客户处广泛部署和深度使用"。

核心竞争力表述中，ASIC的地位从2025年的"完成从流片到量产的关键跨越"升级为2026年上半年的"规模化市场应用""显著突破国产芯片性能瓶颈"；公司同时将抗量子密码（PQC）方案提前布局至防火墙及云安全产品管理面、数据面、接入面。市场地位方面，报告期获IDC大模型安全五个分类、安全智能体三个分类入选，入选Forrester企业级防火墙市场格局（第三次）、Gartner中国网络安全成熟度曲线（连续第五年），数世咨询ASIC安全芯片防火墙能力白皮书中为唯一入围中国厂商；2025年上半年的IDC跟踪报告显示公司在中国UTM硬件市场主要厂商中排名第三。

五、财务表现与经营质量：减亏与现金流修复，应收与减值压力并存

2026年上半年主要财务指标较2025年同期全面改善，公司将其归因于"ASIC安全产品放量+订单质量提升+控费增效"三重作用的叠加：

利润修复呈逐季加速形态：2026年第一季度归母净利润-3,448.63万元，第二季度单季度实现+1,336.69万元，同比扭亏为盈；经营现金流第二季度单季度+5,387.89万元，由负转正，销售回款同比增长10.39%。费用端，销售费用12,740.69万元（-2.90%）、管理费用3,805.27万元（-24.55%）、研发费用14,520.71万元（-13.76%），期间费率同比下降15.15个百分点；财务费用1,718.69万元（+37.35%），管理层解释为汇兑损益及利息支出增加、利息收入减少所致。

值得关注的矛盾点在于资产质量指标：应收账款账面价值98,770.30万元，占流动资产67.80%，半年口径应收账款周转率0.37次；应收账款余额119,790.45万元，高于2025年末的114,464.35万元。对应地，上半年计提信用减值损失2,361.83万元、资产减值损失242.36万元，两者合计占利润总额比例超过100%，对减亏幅度形成拖累。合并口径累计未弥补亏损76,031.34万元，较2025年末的73,919.40万元继续扩大。

六、风险认知：产品集中度上升，回款与季节性风险延续

管理层风险提示框架与2025年报基本一致，但在量化指标上出现结构性变化：

• 产品集中风险上升：边界安全收入占主营业务收入比例由2025年的74.12%升至2026年上半年的76.77%，ASIC放量在改善毛利的同时强化了单一业务依赖。
• 客户集中度略降但仍处高位：前五名客户销售收入占营业收入比例由2025年的81.51%降至79.89%。
• 税收优惠依赖延续：2026年上半年增值税即征即退金额965.19万元，低于2025年全年的3,724.90万元，管理层提示该优惠存在政策变化风险。
• 新风险维度：AI安全由"概念"转化为"合规刚需"，2026年上半年《人工智能拟人化互动服务管理暂行办法》《智能体规范应用与创新发展实施意见》等文件出台，公司将其表述为增量市场机遇（AI TRiSM综合安全解决方案已发布，AI安全网关、智能体安全防护产品预计下半年发布）；抗量子密码被列为前瞻性技术布局。

行业层面，管理层引用IDC《2025年第四季度中国安全硬件市场跟踪报告》数据，2025年中国安全硬件市场营收187.9亿元、同比下降9.6%，预测2025-2030年复合增速4.6%、2030年达235亿元，防火墙市场2025年规模128.7亿元、预测五年复合增速5.3%、2030年达167亿元，延续"传统需求承压、结构性赛道景气"的判断。

综合结论

山石网科2026年半年报呈现的经营叙事是一条完整的因果链：自研ASIC安全芯片完成从2025年"量产落地"到2026年"规模化商用"的跨越，以高毛利产品放量对冲行业需求疲软与低毛利集采收缩，配合考核体系向毛利导向切换和费用压缩，实现收入重回增长、亏损收窄72.41%、第二季度单季扭亏的阶段性成果。与之伴随的是两个尚未闭合的循环：其一，边界安全收入占比升至76.77%，云安全收缩至2,583.87万元，增长引擎在集中化与多元化之间仍处再平衡过程；其二，应收账款余额与累计未弥补亏损继续走高，盈利修复的成色有待现金流与减值指标的进一步验证。管理层将2026-2028年定义为"高速发展期"，上半年"四大硬仗"中ASIC营销与海外盈利已有可观测进展，数安过亿与AI进阶仍处于投入与培育阶段，全年"稳健向好"目标的兑现节奏尚待下半年数据确认。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。