东兴证券：给予中国国航增持评级

东兴证券股份有限公司曹奕丰近期对中国国航进行研究并发布了研究报告《所得税增长拖累业绩，近期油价上涨形成短期冲击》，给予中国国航增持评级。

　　中国国航(601111)

　　事件：25年公司实现营收1714.8亿元，同比增长2.87%，实现归母净利润-17.70亿元，较24年同期的-2.37亿元亏损扩大，主要系四季度转回部分递延所得税资产，导致所得税费用大幅提升。

　　Q4大幅亏损主要系递延所得税资产转回导致所得税费用大幅提升：公司Q4归母净利润-36.4亿，较24年同期的-16.0亿相比，亏损明显扩大，拖累了全年业绩，主要系Q4公司所得税费用19.30亿元，较去年同期的5.35亿元大幅提升。所得税费用提升主要系公司严格执行企业会计准则，对递延所得税资产账面价值进行复核，相应转回了部分递延所得税资产。若仅考虑营业利润（不考虑营业外收支和所得税），则25Q4的营业利润为-32.7亿元，较24Q4的-42.6亿元相比亏损略有收窄。

　　25年客座率同比提升约2pct，燃油成本同比下降抵消大部分客公里收益降幅：25年公司实现客运收入1548.56亿元，同比增加30.67亿元，其中因运力投入上升而增加收入49.18亿元，因客座率上升而增加收入39.78亿元，因收益水平下降而减少收入58.29亿元。

　　公司客座率由79.85%提升至81.88%，同比提升约2pct。公司客公里收入由0.5338元降至0.5144元，下降0.0194元/客公里。与客公里收益下降对应的是，25年油价同比下降导致公司单位ASK燃油成本也相应下降，由24年的0.151元降至0.136元，同比下降0.0147元/客公里，抵消了大部分客公里收益的降幅。整体来看，公司全年营业利润从24年的-34.3亿元减亏至-20.5亿元，经营层面有一定好转，亏损扩大主要还是税费的影响。

　　26年计划净增低于25年，供给端预计维持低增长：25年公司共引进飞机45架，退出飞机11架，净增34架，公司机队规模由930架提升至964架，25年净增架次占比约3.7%。公司26年计划引进飞机40架，退出20架，净增仅20架，相比25年，公司26年飞机引进更加谨慎，预计供给端继续维持低增长。

　　油价上涨对公司及行业形成短期冲击，但股价或已反映悲观预期：受中东局势动荡影响，航空煤油价格自2月底开始大幅攀升，新加坡航空煤油价格2月下旬稳定在90美元/桶左右，而近一个月时间里已经快速升至近200美元/桶，且价格还在大幅波动。受此影响，航司燃油成本近期不可避免的出现大幅度攀升，短期对航司业绩产生冲击。中长期看，中东乱局会持续多久存在很大不确定性，但对公司来说，近一个月来股价已经大幅回调，甚至接近疫情时期的低点，我们认为股价层面对悲观预期已经反映的较为充分。

　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为-10.5，24.0和44.5亿元，对应EPS分别为-0.06、0.14和0.26元。我们认为市场目前对航空业的悲观预期较为充分，建议静待油价企稳。我们维持公司“推荐”评级。

　　风险提示：民航政策变化；反内卷力度不及预期；油价汇率大幅波动等

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级2家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为9.26。

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