深度报告：稀缺的全球数贸综合服务商

（以下内容从中国银河《深度报告：稀缺的全球数贸综合服务商》研报附件原文摘录）
小商品城(600415)
核心观点
全球小商品贸易龙头，新市场扩容+服务创新驱动持续增长。公司为国内最大的的全球小商品集散中心——义乌小商品城运营商，核心业务包括市场经营、商品销售、贸易服务、配套服务。2021?25年公司营收由60亿元增长至199亿元/CAGR~35%；归母净利由13.3亿元增长至42.0亿元/CAGR~33%，主要受益于新市场扩容+综合贸易服务创新驱动的多元收入增长。
竞争壁垒：公司在外贸服务领域具备独特的卡位优势。义乌市在中国对外贸易领域拥有显著的先发优势，而公司旗下义乌小商品城，作为义乌对外贸易核心枢纽，依托先发优势构建了难以复制的实体交易网络，并多次深度参与国家级贸易改革，充分享受中国制造出海与国贸改革制度红利。其中，义乌小商品城作为1039模式首批试点市场，占该模式全国出口金额比重稳定在70%。同时，公司获批《浙江省义乌市深化国际贸易综合改革总体方案》进口正面清单唯一白名单企业，未来有望复用出口业务的履约服务能力拓展进口市场业务。
公司定位正从专业市场运营商转向贸易履约基础设施和服务提供商。公司已完成打造支撑跨境贸易的履约基础设施：1）Chinagoods平台：以贸易数据整合为核心，依托AI工具，精准赋能商户运营；2）义支付：高效跨境支付平台，全牌照体系为中小商户在交易环节提供安全、便捷的支付、风控与融资支持，破解资金周转难点。同时积极落地海外支付牌照，持有香港TCSP牌照+成为多边央行数字货币桥等前沿基建；3）智捷元港：构建端到端的国际贸易物流运输体系，为出海企业提供了一站式、可视化的跨境贸易履约解决方案。
投资建议：我们认为公司当前角色已从重资产收租转向多元贸易综合服务，随着Chinagoods、义支付等贸易综合服务不断完善，商城扩张带来的商户结构、品类增值与优化，将使公司存量租金+贸易综合服务渗透率、变现率打开成长空间。此外，公司积极推动“走出去”与“引进来”，服务延展至进口、海外市场有望开辟新增长。预计公司2026?28年归母净利润为50.3/56.4/61.4亿元，对应PE为14X/12X/11X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：全球经济贸易波动的风险；市场选位费确认节奏不均衡导致业绩波动的风险；支付牌照获取及进口政策落地进展低于预期的风险。