4月美国CPI数据：美国通胀略超预期，但关税涨价压力有所消散

（以下内容从中国银河《4月美国CPI数据：美国通胀略超预期，但关税涨价压力有所消散》研报附件原文摘录）
CPI同比上行至3.8%，核心2.8%，略高于预期；能源通胀同比和环比继续大幅上行，商品压力缓和，服务稍有抬头，居住成本反弹是统计调整：CPI非季调同比增速为3.8%，剔除能源和食品的核心CPI同比2.8%，两者略高于3.7%和2.7%的市场预期；季调环比方面，CPI增速从前值0.865%略缓和至0.640%，核心CPI环比从0.196%上行至0.376%，核心涨幅略高于预期。
4月CPI有四个特征：（1）油价影响依然突出，0.64个百分点的环比涨幅中约0.216个百分点是能源商品涨价贡献。（2）另外一个影响明显的是居住成本，其环比突然增0.6%同样拉动了CPI环比走高0.212个百分点，这主要是在修正25年10月政府停摆造成的价格低估，并非居住成本开始加速。（3）核心商品方面环比压力进一步放缓，“解放日”关税的高基数开始缓和26年商品的同比压力，音响、摄影器材等明显受影响的门类同比增速明显缓和。（4）服务增速单月有所抬头，机票、个人护理和其他杂项环比加速，有待5月数据确认是否为持续压力。总体上，虽然4月CPI强于预期，但一方面居住成本上行是统计问题，另一方面关税对商品的压力开始下行，仍很难在CPI中看到具有长期韧性的涨价门类。虽然需要警惕高通胀预期带动服务价格回升，但目前来看名义薪酬增速的放缓和高通胀并不利于实际消费，美国经济与通胀共振的风险仍然很低。因此，我们继续维持美联储没有必要加息、26年可能仍至少有1次降息的预期，继续观察能源价格保持高位的时长和对经济的冲击。
4月CPI继续上行，但消费者通胀预期已经出现见顶的迹象：4月密歇根大学消费者通胀预期调查（MSC）显示1年期通胀预期从前值4.7%回落至4.5%，5年期通胀预期从3.5%略降低至3.4%。不过，投资者定价的盈亏平衡（breakeven）中长期通胀预期有所抬升，尽管仍处于2.5%附近。研究显示在大滞胀以来，3个月内油价环比涨幅超过50%的冲击中，长期通胀预期基本没有受到显著的影响，而短期通胀预期大约上行3个月左右，随后开始回落；例外是如果油价上行同时与经济的强上行周期叠加，通胀可能获得持续动能并促使美联储加息。目前来看，美国的强周期性部门（地产、建筑）和消费整体仍在弱化，实际收入增速也在放缓，似乎缺乏持续支持通胀走高的动力。随着消费者通胀预期不再继续走高、经济仍存在弱化风险，美联储并无加息或者长期不降息的理由。
关税的影响已经充分体现，未来核心商品增速转为回落的概率较高，观察服务CPI是否存在回升风险：从4月CPI中的核心商品项目来看，其同比增速从前值1.2%放缓至1.1%，季调环比放缓至0%，主要大类中服装、新车增速放缓，二手车和医疗商品同比负增长，酒精和烟草加速；此外，小部分去年开始受关税影响明显的细项商品价格增速已经出现了明显放缓。4月开始，特朗普“解放日”对等关税的高基数将逐渐开始导致核心商品价格增速降低，印证关税通胀是“一次性”的判断。较为敏感的进口商品中，音响设备同比从此前13%-15%增速放缓至5.8%、手机和电话硬件等的通缩幅度扩大、娱乐读物和药品等价格也有明显降低。美联储研究显示，核心PCE商品价格增速已经充分显示了关税的影响（图7），如果没有关税则核心商品增速大概率维持通缩；因此，4月开始核心商品面临的通胀压力将出现回落，部分商品价格已经开始支持此趋势。不过，4月核心服务价格环比加速至0.385%，运输服务、录音录像、个人护理和其他杂项出现回升。目前来看，除了运输服务可能跟随高油价加速以外，其他服务涨价应不具有持续性，但需要5月的数据验证服务价格没有持续走高的压力。
居住成本环比大增并非真实涨价，主要是在回补25年政府停摆时造成的统计低估：4月居住成本同比增速从3.0%加速至3.3%，环比大增0.6%，拉动CPI环比上行0.21个百分点（正常情况拉动应在0.1个百分点左右）。本次单月环比的大幅上调并不意味着租金在4月出现突然加速，CPI获得新的上行动能，而是劳工数据局（BLS）在修正2025年10月政府停摆时的统计低估。当时由于政府停摆，无法按要求收集数据，居住成本的环比被机械压降至0%左右，本月统计修正了这一问题（轮换了12个月的居住成本数据），将之前没有统计的居住成本涨幅一次性“补足”。由于是统计纠正，居住成本环比加速并不具有持续性，预计未来居住成本环比涨幅仍在0.2%-0.3%的区间。
从分项看，4月通胀上行主要由于能源商品、交运、居住成本和食品环比回升，涨价广度有限，如果刨除能源来看仍不具有持续性。食品价格方面，家用食品环比增0.7%（前值-0.2%），非家用食品上行0.2%。在6个食品分项指数中，有5类价格在4月上涨，其中肉食蛋品类环比增1.3%、果蔬涨1.8%、非酒精饮料上涨1.1%、乳制品相关上涨0.8%。家用食品反弹部分由于上月基数较低，两个月平均环比增速仍处于正常水平。从领先指标来看，食品价格增速年内仍有放缓的空间，价格压力有限。
能源价格方面，4月该指数环比上行3.8%（前值10.9%）；能源商品环比上行5.6%（前值21.3%）并拉动通胀环比上升0.216个百分点，约贡献CPI环比中的三分之一。与天然气相关的能源服务环比加速至1.6%，但相比油价明显更加可控，领先指标也显示其未来有较大概率放缓。从油价中枢来看，5月WTI价格可能仍保持在90-100美元/桶的区间，5月将是上半年CPI和能源商品通胀的阶段性高点。
核心商品方面，4月其季调环比上涨0.0%（前值0.1%），非季调同比为1.1%（前值1.2%）；其中涨价最为明显的主要是服饰价格的环比0.6%，权重较大机动车中新车环比-0.2%，二手车环比零增长，基本保证了商品价格的稳定。未来核心商品增速应随着高基数叠加特朗普政府关税的缓和（IEEPA被驳回、接续的122关税再度被国际贸易法庭挑战）而重新成为带动价格增速放缓的力量。
居住成本方面，由于利率仍然偏高以及收入增速的稳定，房地产市场和租房市场在利率回落到中性水平之前仍难有涨价动力；而滞后市场价格的CPI居住成本压力更是有限，4月的高增主要是统计问题，并非真实涨价。4月主要居所租金和业主等价租金（OER）季调环比上行0.5%，同比升至2.8%和3.3%。
核心服务价格有所回升，不含居住成本但包含能源服务的价格4月环比稍加速至0.385%（前值0.334%），同比从3.58%加速至3.84%。4月服务项目之中主要是运输服务因为能源成本上行而环比维持0.3%，其中机票走高至2.8%（同比20.7%）；其他服中录音录像环比增1.0%、个人护理服务增0.7%，其他杂项增2.6%，也导致了服务价格的小幅加速；医疗护理服务和教育与通讯服务整体稳定，环比没有涨价。
CPI高于预期进一步压缩了降息预期，美元和美债收益率走强，但对权益市场的日内冲击有限：CPI公布后权益市场低开，同期的宏观逆风还包括美伊谈判不顺利以及部分联储官员近期偏鹰派的发声，不过美股收盘时跌幅明显收窄。CME的数据显示联邦基金利率期货交易者判断26年内没有降息，27年Q2可能出现加息。10年期美债收益率升4.44BP至4.459%，2年期美债收益升3.79BP至3.987%；美元指数涨至98.2839。美国三大股指低开，但最终跌幅收窄；需要注意近期美股的上行仍主要由盈利而非估值驱动，流动性不紧缩的情况下，年内美股趋势仍不悲观，虽然短期对宏观逆风的忽视可能需要纠正。商品方面，伦敦黄金略跌至4714.28美元/盎司，布油涨至107.69美元/桶，WTI涨至102.05美元/桶。