宏观专题：财政能为“开门红”增色几许？

（以下内容从华福证券《宏观专题：财政能为“开门红”增色几许？》研报附件原文摘录）
一、财政加力效果如何？
2025年财政政策保持较强的力度，不过经济增长的财政效应系数回落，一定程度反映了财政扩张的经济增长“性价比”有所降低，主要或有三点原因：首先，结构转型降低了传统乘数，2025年财政支出进一步转向资金沉淀率更高、见效周期更长的领域，财政支出的撬动效果不及预期；其次，特别国债形成支出缓慢，从中央层面来看，2024年中央政府性基金本级支出仅完成预算的53.7%，2025年执行可能延续类似节奏；从地方层面来说，多地2025年上半年的预算执行报告反映了支出进度落后的情况。2025年财政存款的增量高于历年同期，也印证了“资金趴账”的现象。最后，低物价制约财政效力，一方面，财政支出的“乘数效应”与消费拉动作用被削弱，另一方面，财政收入对物价的敏感度较高，价格拖累了收入端。
二、政策重点有何变化？
2026年一般公共预算赤字率或保持稳定，同时，全国财政工作会议指出要“扩大财政支出盘子，确保必要支出力度”，随着物价有望企稳回升，财政收入对于支出端的制约减弱，财政“增支”的效果或更
为显著。2026年工作目标和重点工作方面，首先，内需仍是重点工作首位，并上升为“坚持内需主导”的战略高度；其次，支持科技创新和产业创新深度融合；最后，对于民生的保障持续强化，全国财政工作会议明确“促进居民就业增收”。此外，还有两点变化，一是工具使用规范化以提升效能，2026年“两新”政策文件统一了核心补贴口径；二是以旧换新提前批力度退坡，2026年提前下达的规模“增”在“两重”投资、“减”在消费补贴，指向政策对于扩大投资的意愿提升，而“以旧换新”或重在结构的优化。
三、财政会靠前发力吗？
国债方面，一季度国债计划发行数量和去年同期变化不大，规模来看，今年已发行的附息国债单只规模较去年均有抬升，各期限贴现国债单只规模小幅收缩。总的来说，2026年一季度国债净融资规模同比或略有增长。地方债方面，2025年地方债发行前置的主要是特殊再融资债，不过根据目前各地已披露的地方债发行计划看，2026年一季度新增地方债和特殊再融资债均不及去年同期的计划和实际发行规模，今年化债的节奏或更为均匀。总的来看，今年一季度政府债同比增速或远低于2025年同期，反映了财政“适度前置发力”的取向。考虑到年初用于项目建设的专项债资金或不及去年同期水平，政策性金融工具等财政资金以外的支持仍是一季度投资企稳的主要支撑。
风险提示
政策变动调整超预期。经济恢复不及预期。历史经验失效。