美国第三季度GDP点评：增长源自库存扰动减弱与净出口改善

（以下内容从中国银河《美国第三季度GDP点评：增长源自库存扰动减弱与净出口改善》研报附件原文摘录）
三季度GDP明显高于前值和市场预期，但消费和投资的改善有限，增长回升主要由库存拖累收敛和净出口改善推动，实际经济动能并未增强：2025年三季度美国实际GDP环比折年率为4.3%（前值3.8%），明显高于3.3%的市场预期。在二季度库存大幅去化、进口前量压制增长之后，三季度随着进口回落、库存拖累明显收敛，叠加消费阶段性修复，实际GDP增速出现反弹。这一反弹更多对应前期结构性扰动的缓解，并不意味着美国实际经济增长动能出现改善。价格方面，通胀在三季度边际回升。三季度核心PCE通胀环比折年率为2.9%（前值2.6%）。
消费对增长的支撑有所增强，但从运行区间看，该增速仍处于2024年下半年以来的中枢水平，并未出现趋势性抬升。具体来看，三季度个人消费环比折年率为3.5%(前值2.5%），对GDP形成2.39个百分点的拉动，高于二季度的1.68个百分点。在薪资增速持续放缓的背景下，消费回升更偏向修复性质。从结构上看，商品清费对GDP的拉动为0.66个百分点，其中耐用品仅贡献0.12个百分点，低于二季度的0.17，也明显弱于2024年四季度的0.92。机动车及零部件消费由二季度的正0.23转为负0.17，显示此前反弹更偏阶段性。非耐用品消费贡献0.54个百分点，成为商品端的主要支撑。服务消费继续对增长形成托底，三季度对GDP的拉动升至1.74个百分点。其中医疗服务贡献0.76个百分点，高于前两个季度；而餐饮和住宿、交通服务以及金融和保险相关服务贡献回落，可选性服务整体偏弱，服务端改善主要来自刚性支出。
投资在三季度未随GDP回升而改善，仍处于偏弱区间：三季度私人投资总额对GDP的拉动为-0.02个百分点，虽较二季度的-2.66明显改善，但剔除库存后，固定资产投资对GDP的拉动仅为0.19个百分点，较二季度的0.77明显回落。在利率不低和需求不确定性约束下，企业投资意愿仍然信谨慎。非住宅固定资产投资对GDP的拉动为0.40个百分点，低于二季度的0.98和一季度的1.24。其中设备投资贡献0.29个百分点，较二季度回落，显示前期AI相关硬件投入集中释放后进入平稳阶段；运输设备和其他设备投资仍处低位。知识产权投资对GDP的拉动为0.30个百分点，较二季度的0.78显著下降。细分来看，软件相关投入的贡献由0.58降至0.07，而研发投入维持在0.23附近，显示企业在维持中长期技术和研发投入的同时，对短周期、可推迟的投入趋于谨慎。另外，三季度非住宅建筑投资对GDP形成0.19个百分点的负向拉动，与二季度接近，商业地产和制造业厂房投资仍处下行区间。
库存和净出口是三季度GDP反弹的主要来源，但更多体现为阶段性波动：三季度库存对GDP的负向拉动由二季度的3.44个百分点收敛至0.22个百分点。但库存仍为负贡献，表明企业仍处于去库存阶段。同期，净出口对GDP形成1.59个百分点的正向贡献，其中出口贡献0.92个百分点，进口回落贡献0.67个百分点。商品进口明显放缓，对GDP形成较大正向拉动，符合美国内需转弱或前期抢进口效应消退的特征。
市场减少对2026年美联储降息的押注：受经济增速超预期的影响，CME观察数据显示2026年1月降息概率较此前收敛。数据发布后，美联储主席热门侯选人哈塞特表示增长基础仍来自物价下降、收入增长和情绪改善，并明确指出若GDP增速维持在4%左右，新增就业有望回到每月10万至15万人的区间，同时也直言美联储在降息问题上明显落后于形势。我们认为，三季度经济增长主要反映库存和贸易扰动消退，并不足以改变就业边际走弱的趋势；在就业成为政策权衡重心、叠加美联储主席人选逐步落地的背景下，2026年仍存在约3次降息空间。
风险提示
1.美国总需求下滑的风险
2.特朗普政府关税政策意外大幅调整的风险