港股&海外周观察：“圣诞行情”来了？

（以下内容从东吴证券《港股&海外周观察：“圣诞行情”来了？》研报附件原文摘录）
本周（2025年12月15日-2025年12月19日）发达市场转涨，新兴市场转跌。从跌幅来看，新兴市场下跌1.5%，发达市场上涨0.1%。
港股：本周恒生科技下降2.8%，恒指下降1.1%，恒生港股通下降1.2%。行业上，必需性消费业领涨。南向资金主要流入资讯科技业，主要流出电讯业。
我们认为港股或有短期行情，但仍建议保持观察。从中长期配置来看，当前位置有吸引力。
其一，短期美股有望有“圣诞行情”，美股科技股有反弹迹象，港股科技有可能与美股科技形成共振，但解禁仍会对港股形成扰动。
其二，港股配置仍然需要控制仓位。我们担心一月美股科技仍有回调风险。一是如果IEEPA法案被判违法，会对美股短期产生负面影响；二是，市场对一月美股科技财报仍持谨慎观察态度，可预见的是投资者对企业Capex和盈利兑现会更为严格。如不及预期，美股科技可能会有回调，港股科技情绪会受影响。
其三，从现在开始到明年1月，港股处确定性上行前期，仍需红利作为底仓。南向潜在增量资金保险和固收+更偏向价值红利。科技成长类股票行情启动受海外影响会较为颠簸。
美股：本周纳指领涨0.5%，标普500上涨0.1%，道指下跌0.7%。行业上，材料、金融领涨，能源、日常消费品领跌。美国通胀超预期放缓，就业降温持续，增强2026年降息预期，美股小幅度收涨。具体来看：
其一，通胀降温迹象浮现，增强2026年进一步降息的希望。美国11月通胀同比上涨2.7%，低于预期的上涨3.1%；核心CPI同比上涨2.6%，低于市场预期的3%，创下了2021年3月月以来最低水平，显示通胀压力进一步缓解。结构上看，服务方面，近年来推动通胀的关键因素之一是住房成本，服务类价格中占比最大的类别，在11月住房价格同比上涨3%，为四年多以来的最小涨幅。商品方面，新车价格在11月上涨0.2%，此前一个月仅小幅上涨0.1%；二手车价格涨幅出现放缓。虽然政府停摆使得这份报告的可靠性受到质疑，但大幅缓解的通胀数据仍为市场带来希望，显示在今年年初以来通胀长期徘徊在狭窄区间后，通胀压力或正在缓解。
其二，美国就业继续降温。美国11月新增非农就业人数6.4万人，略好于市场预期（5万人）。不过失业率上升创下了自2021年9月以来的新高。10月就业人数大幅减少10.5万人，基本全部源于政府部门就业的大幅下滑。此外就业结构也出现明显恶化：全职岗位规模大幅萎缩，而兼职和多份工作的人员数量激增，且从修正数据来看，就业市场加剧“降温”。8月非农新增就业由-0.4万人下修至-2.6万人，9月由11.9万人下修至10.8万人，两个月合计较修正前减少3.3万人，进一步印证了就业增长动能正在减弱。劳工统计局表示，无法量化政府关门对10-11月就业人数调查的影响。因此这也意味着，最新公布的数据在完整性和可比性上仍存在一定不确定性。
其三，重振AI信心。一是，美光财报强劲。最显著的是美光DRAM芯片收入增长了69%，作为人工智能服务器的关键组件，这意味着AI的需求并未放缓，给市场注入“强心剂”；二是，TikTok签署协议。将其美国业务出售给美国投资者主导的企业，主要与甲骨文(ORCL.N)、银湖资本和MGX三家管理投资人签订约束性协议；对于甲骨文来说，这巩固了其作为Oracle TikTok Cloud客户的地位，保障了云服务收入，成为其非AI业务的稳定收入来源，为甲骨文的长期增长提供了安全保障，尽管短期内仍有数据中心建设等挑战。
短期来看，“圣诞行情”的顺风回归。首先，迟到的数据驱散政策迷雾。经济数据在长达43天的联邦政府停摆而被迫推迟后发布，市场与政策制定者不再“雾中开车”，而是有了数据支撑。此外，下周美国经济数据依然密集，例如第三季度GDP初值、耐用品订单和消费者信心指数等。其次，AI的信心不是崩溃，反而增加。虽然围绕甲骨文数据中心项目的疑问一度拖累了科技股，但随着通胀及就业数据发布后降息预期的提振，科技股迅速反弹，市场利用回调增加对AI及半导体头寸，指示仍旧对科技存在信心。最后，随着临近节假日，机构往往在12月最后一周休假，平静期随之而来，美股短暂的切入散户主导行情。波动性正在消退，标普500的波动率已降至年内较低水平，低水平的隐含波动率意味着系统性再杠杆化将获得更多动力，为“圣诞行情”再增添一重顺风。除非出现重大冲击，否则难以抗拒这种压倒性的积极季节性因素，年末行情仍有上行空间。
从技术层面来看，截至12月19日，标普500市场广度回升至62%，市场宽度在扩大。
中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，在宏观政策“三降”——降利率、降关税、降企业税，叠加放松监管的政策催化下，美国经济强劲增长。更重要的是，人工智能投资支出不断推动科技繁荣，美股背景依然有利。二是，关于泡沫，我们认为一方面，Mag7的PE中值离金融泡沫顶峰时期（科网泡沫及漂亮50时期）的典型估值水平仍有距离；另一方面，当前美股的快速上涨，主要源于持续的利润增长，而非完全对未来过度投机。进一步看尤其是美国科技，盈利势头一直是近期股价的一个重要驱动因素，美股上涨较为健康。
黄金：全球主要黄金ETF有4支增持，流入最多的是SPDR黄金信托（+$3.74亿美元），其次是华安易富黄金ETF（+$0.78亿美元），第三是国泰黄金ETF（+$0.40亿美元）；全球主要黄金ETF有3支减持，流出最多的是SPDR Minishares黄金信托（美国）（-$2.86亿美元），其次是iShares黄金信托（-$1.64亿美元)，第三是易方达黄金ETF（-$0.05亿美元）。
散户边际减持黄金，机构小幅增持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约36.76百万盎司（周环比+0.3%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.64百万盎司（周环比-1.2%）。
全球资金：全球股票ETF净流入减速、债券ETF净流入加速。全球股票ETF净流入$316.62亿美元，边际流出$196.49亿美元，全球债券ETF净流入$112.37亿美元，边际流入$20.76亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（+$290.8亿美元）。发达市场中欧洲股票本周净流入最少（$2.6亿美元），新兴市场中中国股票ETF净流入最多（+$34.0亿美元）。
全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:科技、医疗保健、能源；净流入行业Top3：必选消费、材料、可选消费。
下周重点关注数据及事件：
基本面方面：1）12月23日，美国10月耐用品订单环比初值、美国三季度实际GDP年化季环比修正值、美国12月谘商会消费者信心指数、美国12月里士满联储制造业指数；2）12月24日，美国12月20日当周首次申请失业救济人数；3）12月26日，日本12月东京CPI同比。
事件方面：1）12月23日，澳洲联储公布12月货币政策会议纪要；2）12月24日，圣诞节平安夜，美股、欧股休市，港股交易半日。
风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。