宏观经济点评：出口平缓回落趋势未发生改变

（以下内容从开源证券《宏观经济点评：出口平缓回落趋势未发生改变》研报附件原文摘录）
事件：以美元计，中国11月出口同比+5.9%，前值-1.1%；11月进口同比+1.9%，前值+1.0%。
基数回落同比读数回升，但总体趋势未变
1.2025年9月以来，出口整体趋势并未发生根本性变化。(1)11月出口同比+5.9%，较前值(-1.1%)明显回升。而出口两年符合同比亦有所回升，表明即便排除基数效应影响，11月出口动能较10月亦有增强。(2)从出口的绝对金额走势来看，2025年11月出口金额环比略高于2023年同期，明显高于2022、2023年同期，我们推测其略高于季节性的部分可能主要来源10月出口金额偏低，可能受航运节奏等因素影响产生跨月短期波动，但整体趋势还是延续了2025年9月以来的韧性走势。
2.外部指标看，全球贸易景气度平缓下行的趋势未变。11月越南出口同比+15.8%，较前值(+18.2%)明显回落，从出口绝对金额趋势看，7月为越南对美出口最高点，8月为越南总出口高点，此后出口金额走势特征或可概括为历史高位期的连续下行。我们认为，美国对等关税已执行背景下越南出口同比仍能保持高增，这表明需求韧性较强，但其出口同比增速与出口金额的连续回落或表明全球贸易景气度已经向下转向。
3.地区结构看，对美国出口转弱，对欧盟、非洲、拉美出口改善。排除基数影响，从两年复合同比的角度进行观察：从边际变化来看，对美国出口转弱，对欧盟、非洲、拉美出口改善。
4.产品结构看，零部件与消费电子产品出口明显回暖。从边际变化来看，除地产后周期产品外，其他品类产品出口两年复合增速均较前值回升，其中零部件与消费电子产品回升较为明显。
2024年11月-2025年8月，存在抢出口现象的产品约贡献出口增速的30%1.中长期看，出口平缓回落概率更大。方向上看，如前所述，2025年8月美国全球对等关税实施后，全球贸易景气周期或已转向下行，与此同时，我国出口进入高基数时期，因此，未来出口同比增速中枢大概率较前三季度下移。幅度上看，首先，在2024年11月至2025年8月存在抢出口现象的时期，出口同比为6.4%，而在2025年9月至11月不存在抢出口现象的时期，出口同比实现4.3%，这表明出口高增相当一部分为抢出口以外的因素贡献，贡献比约为1：2。根据我们的计算，存在抢出口的产品和其他产品对于2024年11月至2025年8月出口同比的贡献比约为1：2.3，也即存在抢出口现象的产品约贡献出口增速的30%，未来抢出口支撑因素消失，剩余贡献增速70%的因素或将为出口托底。因此，从这一角度看，未来出口平缓回落的概率更大。
2.高频数据指向12月前7日出口同比在-4%左右：高频数据中，近期上海装载集装箱船数量对出口指引相对较为准确，其指向12月前7日出口同比在-4%左右。
风险提示：外需回落超预期，政策变化超预期。