国内观察：2025年11月进出口数据：出口韧性延续

（以下内容从东海证券《国内观察：2025年11月进出口数据：出口韧性延续》研报附件原文摘录）
投资要点
事件： 12月8日，海关总署发布2025年11月外贸数据。 2025年11月，以美元计价，出口同比5.9%， 前值-1.1%；进口同比1.9%， 前值1.0%；贸易差额1116.8亿美元， 较去年同期增加143.5亿美元。
核心观点： 11月出口增速超预期，由负转正， 并高于季节性，剔除基数影响后两年复合增速也小幅回升至6.24%，显示出口韧性持续不过中美磋商成果落地后对美出口不增反降，反映短期美国仍有去库存压力。国别结构上， 非洲贡献显著， 对欧盟、日本出口回升并强于季节性，对美国、东盟出口放缓。 今年以来，外需虽有波动，但整体贡献较大。受益于新兴市场的工业化发展，以及非洲等其他地区的基建需求，中间品以及资本品的出口明年可能仍然较强，而对美国的出口增速降幅大概率收窄。结合基数抬升的因素来看，明年出口或仍维持韧性，但增速略低于今年。
出口增速超预期， 剔除基数来看， 仍保持稳定增长。 同比来看， 11月出口由负转正， 较10月回升7.0个百分点， 高于Wind一致预期的2.99%； 环比来看， 11月8.2%， 高于近4年同期均值3.77%， 强于季节性。 一方面，出口规模达3303.51亿美元，创下历史同期新高；另一方面，去年同期环比下降了6.06pct， 基数回落存在一定影响。由于近3个月出口始终受到基数影响较大，剔除后， 从两年复合增速来看， 11月小幅回升至6.24%，较10月回升0.69pct，仍保持稳定增长趋势。
全球制造业景气度仍保持稳定， 发达国家制造业处于收缩区间。 11月，摩根大通全球制造业PMI为50.5%，较10月回落了0.4%，全球制造业景气度仍保持稳定。美国ISM制造业PMI、欧元区制造业PMI分别回落了0.5、 0.4个百分点至48.2%、 49.6%， 日本制造业PMI回升0.4个百分点至48.7%，美欧日制造业PMI皆低于荣枯线。 整体来看，发达国家终端需求整体偏弱， 中美吉隆坡磋商成果落定后， 11月对美出口同比数据不增反降，反映美国短期仍有去库压力。
对非洲、 欧盟、日本出口增速回升， 对美国、东盟出口增速回落。 对欧盟、日本出口增速皆有所回升，当月同比较前值分别回升13.9、 10.01个百分点至14.83%、 4.3%。对美国、东盟出口皆有所回落，当月同比较前值分别回落3.41个、 2.78个百分点至-28.58%、 8.17%。环比来看， 对欧盟、 日本强于季节性，环比分别为7.41%、 13.14%， 高于近4年同期均值的-0.36%、 2.38%；而对美国、 东盟皆弱于季节性， 环比分别为-3.24%、 9.01%， 弱于近4年同期均值的-2.15%、 11.28%。 从拉动的角度，欧日11月拉动2.19pct， 东盟拉动1.44pct，美国拖累4.42pct， 合计整体较10月回升1.24pct；其他地区拉动6.7pct， 前值0.94pct，其中对非洲出口贡献较大，出口增速较10月回升了17.09个百分点至27.55%。
中游出口增速仍然领先。 机电产品、 高新技术产品、农产品当月同比均有不同程度的回升，较上月分别回升8.4个、 5.9个、 3.6个百分点至9.7%、 7.7%、 2.3%。 主要产品中， 汽车有明显回升， 上月表现较好的船舶， 虽有所回落， 但增速仍处于较高水平， 反映中游装备制造仍具明显优势。集成电路、 液晶显示板等行业出口增速也同样保持相对领先。 部分劳动密集型产品出口增速虽有回升但仍维持低位，如玩具、鞋靴、 箱包、 灯具等。
进口增速小幅回升， 但仍处于较低水平。 11月进口当月同比小幅回升0.9个百分点， 不过环比1.6%， 低于4年同期均值6.75%， 略弱于季节性。 主要商品中， 空载重量超过2吨的飞机、铜矿砂及其精矿进口增速有明显回升，且处于高位； 传统内需相关的铁矿砂及其精矿进口增速小幅回升，但未锻轧铜及铜材进口增速延续回落趋势；钢材降幅收窄但增速仍处于较低水平；上游能源相关的煤炭降幅扩大。 进口增速总体仍处相对低位， 内需仍需政策呵护。
风险提示： 国内政策落地不及预期； 中美关税问题出现新变革。