晨会纪要

（以下内容从东吴证券《晨会纪要》研报附件原文摘录）
宏观策略
宏观深度报告 20251205：六部委“供需适配政策”精准发力“新消费”
新消费有望逐步接棒传统消费，成为拉动我国商品消费的主要动力
固收金工
2026 年可转债年度策略： 内生时代，博弈稀缺
目前四季度到 26 年一季度仍是抢筹建仓的重要窗口， 26 年主线仍将围绕双碳+AI 双驱动的“源网荷储”全线链条展开，网荷衔接段、泛储题材以及荷载端侧软硬件方向优于源网传统概念，这其中“扩散”会成为变奏曲，关注三个维度带来的边际弹性 1）大盘向中小盘扩散； 2）核心题材向边缘题材扩散； 3）第一梯队向第二梯队扩散；其中转债本身仍以中小盘边缘题材第二梯队标的为主的特征将充分受益于这一边际变化；同时待发行转债主线含量明显上升，一级半、次新策略带来的超额收益将倒逼转债投资人拥抱科技，转债供需格局进一步优化，主线标的可获得性进一步改善，内生增长下再融资资产搁浅概率收敛，或摆脱转债发行即内卷的外生增长下的怪圈， 26 年胜负手或取决于对传统转债配置框架的取舍。风险提示： 高估值风险：市场整体估值处于历史高位，若权益市场调整，可能面临正股与转债估值的“双杀”风险。 信用风险：需警惕部分发行人因基本面恶化导致的评级下调、违约甚至正股退市风险。 政策与供给风险：监管政策超预期变动或供给大幅增加，可能打破当前供需紧平衡，导致估值收缩。 流动性风险：市场整体缩容及个券流动性不足，可能在市场波动时加剧价格下跌。
2026 年利率债年度策略：履冰驭风，探赜索隐
基于央行支持且对流动性的控制力增强的判断， 1Y 国债收益率维持在1.4%左右。 2019 年以来 10Y-1Y 国债利差的中枢为 60bp，考虑到 2024 年7 月以来央行货币政策工具箱有调整，计算从那时起的利差中枢为 30bp，则 10Y 国债收益率的点位在 1.7%左右。 2023 年以来， 30Y 国债交易活跃度明显上升，在债牛背景下， 30-10Y 国债利差被压缩至低位，一度仅为10bp，我们预计 2026 年 30Y-10Y 期限利差回归至 40bp 左右，则 30Y 国债收益率的点位中枢约为 2.1%。 2026 年 10 年期国债收益率中枢在 1.7%左右，波动范围在 1.5%-1.9%。收益率低点出现需要宽松货币政策的推动，收益率高点出现需要“反内卷”下的企业主动去库存阶段终结。 2026Q1或出现年内第一次降准和降息，以扭转 2025Q4 经济边际转弱的趋势，配合“十五五”良好开局。 2022 年以来，我国已经历了 6 轮完整的库存周期，第 7 轮周期始于 2023 年 8 月，于 2024 年 9 月进入主动去库存阶段，已经持续 12 个月，为历轮周期之最。在 PPI 环比恢复到持平水平的假设下， 2026 年 6 月 PPI 同比将转正，届时工业企业将进入正向循环。 总结来看，债券市场上半年需要把握一季度的降息，曲线或将因短端利率下行而出现陡峭化；下半年站在当下时点来看的不确定性更强，需要观察“反内卷”政策能否带动经济的正向循环，以及 9-10 月中美釜山会谈成果的一年暂停期结束后动向，若基本面走弱，则曲线会因长端利率下行而出现平坦化。
行业
美国电力及 AI 储能研究：绿电配储+AI 储能双轮驱动，量价齐升可期
投资建议：美国 AI 数据中心拉动电源侧配储需求和 AI 储能需求大增，预计未来 3~5 年保持高复合增速，高景气赛道全面看好，持续强推！首推宁德时代、阳光电源、海博思创、亿纬锂能、阿特斯，其次看好中创新航、欣旺达、德业股份、天合光能、锦浪科技、艾罗能源、派能科技、固德威、通润装备，关注鹏辉能源、国轩高科、瑞浦兰钧、上能电气等。风险提示：竞争加剧、政策超预期变化、 AI 数据中心低压直流储能方案推广不及预期、原材料供应不足。
液冷行业深度：千亿液冷元年已至，看好国产供应链加速入局
4. 重点公司：当前 AI 服务器算力需求高速增长，带动液冷渗透率持续提升，数据中心对高效、节能换热解决方案的需求进入爆发阶段，建议关注【英维克】【申菱环境】【高澜股份】【宏盛股份】【中科曙光】【 捷邦股份】等 5.风险提示：宏观经济波动风险；液冷市场渗透不及预期风险；国产链进入北美市场不及预期风险。