CPI、PPI点评（2025.10）：核心CPI再度上行说明什么？

（以下内容从华福证券《CPI、PPI点评（2025.10）：核心CPI再度上行说明什么？》研报附件原文摘录）
投资要点：
10月CPI同比转正，服务消费稳健增长、金价上冲、食品价格走高是主要原因。10月CPI同比上行0.5个百分点至0.2%，食品价格明显改善；黄金价格再度冲高、中秋国庆长假旅游消费稳健增长，核心CPI同比再度小幅改善0.2个百分点至1.2%，达到2024年3月以来最高水平。反内卷效果持续显现带动PPI同比跌幅再度收窄0.2个百分点至-2.1%。
受鲜菜鲜果等拉动，食品CPI改善，但猪肉供给充足价格仍低。10月食品CPI环比0.3%，较季节性水平高出0.4个百分点；同比跌幅收窄1.5个百分点至-2.9%。其中，鲜菜和鲜果价格分别环比上涨4.3%和1.2%，分别大幅高于季节性水平4.9、1.4个百分点，一定程度上反映出中秋国庆双节食品需求稳定增长的态势，而供给周期较短的特征可能令后续月份向季节性水平回归。畜肉类价格环比再度下跌0.9%，低于季节性水平1.9个百分点，当前猪肉供给仍然相对充裕。
核心CPI同比再度上行，服务消费稳健增长、金价冲高是主要原因，商品消费需求动能仍然不强。10月核心CPI同比再度小幅上行0.2个百分点至1.2%。其中服务价格同比上行0.2个百分点至0.8%，中秋国庆八天长假旅游出行稳健增长，旅游CPI同比上行1.2个百分点至2.1%，飞机票、
宾馆住宿价格分别上涨达8.9%和2.8%。此外10月黄金价格再度上冲带动含金饰品在内的其他用品和服务CPI同比上行达2.9个百分点至12.8%。耐用消费品方面，交通工具同比跌幅连续3个月持平于-1.9%，家用器具、通讯工具同比涨幅则分别下滑0.5、0.3个百分点至5.0%和1.2%，显示年底消费补贴速度有所放慢的背景下，居民耐用消费品需求增长动能仍然不强。10月房租CPI同比回落0.1个百分点至-0.1%，一线城市外围限购放松政策效果集中释放峰值已过，房地产市场仍在筑底过程中。
反内卷带动下PPI同比跌幅再度小幅收窄，但加速化债阶段投资需求增长受限亦拉长PPI改善过程。10月PPI同比跌幅再度收窄0.2个百分点至-2.1%，环比达到0.1%，为年内首次上涨。我国PPI同时由原油——石化产业链、以及煤炭——冶金产业链“双轮驱动”，其中后者基本可形成国内供需闭环，对PPI影响程度更深，也构成与其他主要工业国不同的独特价格逻辑。国际原油价格进一步下行影响下，我国10月石油和天然气开采环比再度下跌2.3%；但在反内卷稳步推进的过程中国内大宗工业品供需关系持续改善，10月煤炭开采及洗选业环比上涨1.6%，但另一方面，黑色金属冶炼及压延工业环比下跌0.7%，加速化债约束传统基建投资需求增速，加之房地产市场仍在筑底，国内有效投资需求增长受限PPI修复进程拉长。
10月通胀数据显示核心CPI与PPI同步改善的格局得到延续，但推升通胀的逻辑并不十分稳固。一方面，核心CPI上行主要源于长假旅游等服务消费的稳健增长、以及金价的进一步上冲，长假后服务消费能否持续拉动价格有待进一步观察，黄金价格则可能出现高位双向波动。另一方面，国内商品消费需求仍持续受到房地产市场筑底阶段居民债务负担加大的影响，同时传统基建投资需求增速亦持续受到加速化债过程的约束，国内消费和有效投资需求内生增长动能仍然难言强劲。10月出口增速大幅降温，尽管中美达成为期一年的关税下调协议，但全球产业链重构过程中对我国外需产生的衍生性影响成为了新的不确定性因素，扩大内需夯实国内供需循环的必要性进一步凸显。期待中央财政扩张在2026年以更大力度在提振消费和促进有效投资方面发挥更加积极的作用。
风险提示：货币宽松力度不及预期、财政扩张力度低于预期风险。