港股&海外周观察：多事之秋，反弹不畅

（以下内容从东吴证券《港股&海外周观察：多事之秋，反弹不畅》研报附件原文摘录）
本周（2025年10月13日-2025年10月17日）发达市场上涨，新兴市场下跌。从变化幅度来看，发达市场上涨1.4%，新兴市场下跌0.3%
港股：本周恒生科技下跌8.0%，恒指下跌4.0%，恒生港股通下跌4.0%。行业上，公用事业领涨。南向资金主要流入金融业和非必需性消费，主要流出资讯科技业。
近期事件较多，我们认为港股短期波动或没有结束，但长期上行趋势并未改变。
其一，短期经济数据、中美关税消息、美国科技股财报、四中全会等都会影响港股交易节奏和风格。
其二，科技板块仍有波动加大风险。除宏观背景，美国科技龙头财报表现也会从产业趋势上影响中国科技股交易节奏。我们对AI趋势乐观，恒生科技股跌出来的机会渐显，中长期向上趋势还在。
其三，短期市场避险情绪上升，交易分歧加大。本周南向资金有低价抄底之势，但方向有分歧，部分外资仍继续卖出。
其四，过去10年10月平均胜率低，11-12月红利优势相对凸显。
美股：本周纳指领涨2.1%，标普500上涨1.7%，道指上涨1.6%。行业上，房地产、必选消费领涨；金融领跌。中美摩擦忧虑与美国信贷担忧扰动下美股仍较为有韧性，美股整体收涨。具体来看：
其一，鲍威尔态度放鸽。鲍威尔讲话延续9月会议论调，强调就业下行风险及退出缩表预期：他进一步强调就业下行风险，且承认“流动性条件正逐步收紧”并重申“计划在储备金略高于充足水平时停止缩表”，指出“未来数月可能接近该时点”。我们认为在政府停摆就业数据缺失的背景下，大概率10月延续前期政策路径，10月降息仍是最优解。
其二，中美贸易摩擦反复。中方呈现坚定并稳固的贸易谈判态度，坚持底线原则背景下不主动升级摩擦。美方态度反复不定：先是释放软化信号，美方贸易代表表明“100%关税是否落地取决于中国怎么做”，某种程度上在关税方面保留缓和余地。随后特朗普威胁对进口到美国的中国食用油实施禁运，以报复中国不再购买美国大豆。本周五特朗普态度再度软化：在被问及是否会维持对华高额关税时表示，他表示“不会”。
其三，区域性银行因信贷拨备疲软承压，银行业再度动荡。美国两家区域银行Zion和Western Alliance各披露了一笔信贷诈骗并提起诉讼，且两家银行的坏账来源均来自商业抵押贷款，不良贷款引发市场对经济信贷质量的担忧。我们认为地区银行信贷事件大概率仍是“孤立事件”：主要原因是相比于流动性危机所造成的硅谷银行破产，这两家银行更多的是信贷质量问题，且负债端不完全都是活期存款，负债占比显著低于硅谷银行，因此尚不足以构成流动性挤兑。不过背后反映出的周期性风险值得注意，考虑美国中低收入群体收入来源主要为工资，他们正承受关税、通胀及就业放缓的多重压力。
其四，政府关门僵局持续。美国政府停摆已经拖至第三周，参议院本周三进行第9次尝试，仍未达到所需的60票门槛，再次未能推进临时预算案，使得政府关门的局面依然未解决。
短期来看，美股波动加大，“每调买机”仍是共识。市场回归事件驱动，核心在于中美。美国政府停摆进入第三周，如果更长时间的停摆将会加剧负面影响，以及出现经济意外。中美贸易如果进一步升级，这无疑给“内忧”的美国经济再次蒙阴，高关税落地将增加美国通胀风险，阻碍降息空间。且考虑双方仍依赖彼此关键技术供给，因此战术性休战是基本预期。此外关注美元流动性收紧，或进一步加剧市场波动。近期美元净流动性（美联储总资产-TGA-逆回购）持续下行，美联储逆回购几近枯竭，需求下降至41亿美元，银行准备金减少约457亿美元，跌破3万亿美元。美联储持续QT加剧流动性紧张，或使银行“放贷难”从而加剧市场波动。
从技术层面来看，截至10月17日，标普500市场广度上升至61%，市场宽度在扩大。
中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，在宏观政策“三降”——降利率、降关税、降企业税，叠加放松监管的政策催化下，美国经济强劲增长。更重要的是，人工智能投资支出不断推动科技繁荣，美股背景依然有利。二是，关于泡沫，我们认为一方面，Mag7的PE中值为27，离金融泡沫顶峰时期（科网泡沫及漂亮50时期）的典型估值水平仍有距离；另一方面，当前美股的快速上涨，主要源于持续的利润增长，而非完全对未来过度投机。进一步看尤其是美国科技，盈利势头一直是近期股价的一个重要驱动因素，美股上涨较为健康。
黄金：全球主要黄金ETF有8支增持，其中流入最多的是SPDR黄金信托（+$40.8亿美元），其次是华安易富黄金ETF（+$6.6亿美元），第三是SPDR Minishares黄金信托（+$6.1亿美元）；其中主要增持国家集中在美国和中国；全球主要黄金ETF有2支减持，流出最多的是Invesco实物黄金ETC（-$3.7亿美元），其次是Xtrackers黄金ETC（-$0.3亿美元)。
机构边际小幅增持黄金，散户维持不变。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约36.50百万盎司（周环比+1.7%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.59百万盎司（周环比0%）。
全球资金：全球股票ETF净流入加速、债券ETF净流入减速。全球股票ETF净流入$446.43亿美元，边际流入$179.04亿美元，全球债券ETF净流入$75.76亿美元，边际流出$205.18亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（+$231.7亿美元），其次是欧洲。发达市场中日本股票本周净流入最少（+$0.8亿美元），新兴市场中中国股票ETF净流入最多（+$66.8亿美元）。
全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:科技、材料和医疗保健；净流出行业为通信。
下周重点关注数据及事件：
基本面方面：10月24日，欧元区10月制造业PMI初值；美国9月CPI同比、10月Markit制造业PMI初值。
事件方面：1）10月21日，美联储举行支付创新会议；2）10月22日，中国固态电池大会；3）10月24日，小鹏汽车科技日、中国低空经济创新应用与标准化推进大会、十四届全国人大常委会第十八次会议10月24日至28日在北京举行。
财报方面：1）10月20日，宁德时代、科大讯飞第三季报；2）10月21日，可口可乐、保利发展、中国移动、中国电信第三季报；3）10月22日，中国联通、同花顺第三季报，特斯拉和IBM财报；4）10月23日，英特尔财报；5）10月24日，宝洁财报。
风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。