国内观察：2025年9月通胀数据：翘尾影响犹存

（以下内容从东海证券《国内观察：2025年9月通胀数据：翘尾影响犹存》研报附件原文摘录）
投资要点
事件：2025年10月15日，统计局发布9月通胀数据。9月，CPI当月同比-0.3%，前值-0.4%环比0.1%，前值0.0%。PPI当月同比-2.3%，前值-2.9%；环比0.0%，前值0.0%。
核心观点：9月，翘尾因素对CPI和PPI的影响依然较大，不过10月后有望减轻。当月来看猪价对CPI的拖累较大，产能调控座谈会后的落实节奏是关键变量，总体来看降幅有望收窄；非食品方面，年初以来，家用器具、服装、鞋类、旅游、医疗服务价格增速中枢回升10月后，PPI翘尾因素的影响逐渐消退，新涨价因素的解释力度可能会提升，供给端关注产能治理的落实，需求端关注准财政工具对实物工作量的提升。
翘尾因素对CPI及PPI的影响依然较大。尽管9月CPI翘尾因素的降幅小幅收窄，但-0.8%依然拖累较多，这一点在四季度有望减轻，尤其是11月、12月。从近两个月PPI同比的走势来看，由-3.6%升至-2.3%，其中翘尾因素从-1.4%升至-0.1%，对PPI降幅的收窄具有较强的解释力度。
CPI环比略弱于季节性。9月CPI环比0.1%，低于近5年同期均值的0.14%。食品强于季节性而非食品弱于季节性。食品环比0.7%，高于近5年同期均值0.54%；非食品环比-0.1%低于近5年同期均值0.08%。
猪价延续对食品价格的拖累。9月食品价格同比-4.4%，前值-4.3%。食品主要分项中，鲜菜和蛋类强于季节性，猪肉、鲜果弱于季节性。9月在供给相对充裕的情况下，猪肉平均批发价环比下跌2.4%，月均价为2023年7月以来最低，CPI中猪肉同比-17.0%，为2024年1月最低。今年3月以来能繁母猪存栏量去化不明显，9月中旬召开生猪产能调控企业座谈会。若落实顺利，叠加四季度基数的走低，猪价对CPI的拖累可能相对减轻。
非食品中什么在涨价？9月非食品价格同比0.7%，前值0.5%，连续4个月回升。7大类分项中生活用品及服务、其他用品及服务、医疗保健环比强于季节性，居住持平季节性，衣着交通和通信、教育文化和娱乐弱于季节性。从年内的趋势来看，同比中枢上行的有生活用品及服务、衣着、医疗保健、其他用品及服务，具体到分项上主要受益于家用器具、服装、鞋类、旅游、医疗服务等品类的上涨。
金价上涨，核心CPI继续回升。9月核心CPI环比0.0%，虽然略弱于季节性，但低基数推动同比连续5个月上升，9月升至1.0%。服务价格相对稳定，金价上涨带动金饰品价格同比上涨42.1%，对扣除能源的工业消费品价格形成明显支撑。
PPI环比略弱于季节性。9月PPI环比0%，连续两个月持平，略低于近5年同期均值0.19%?PPI结构中，上下游仍然存在分化。拆分来看，生产资料中，采掘>原料>加工，反映涨价依然主要集中在偏上游；生活资料中，一般日用品>衣着>食品>耐用消费品，价格上必选消费略强于可选消费。从具体行业来看，煤炭价格淡季不淡，加工及开采环比分别为3.8%2.5%；有色、黑色金属加工环比分别为1.2%、0.2%；石油开采及加工受国际油价下跌影响环比下降。供给端，十一假期前，十大重点行业稳增长方案陆续落地，关注后续产能治理的推进节奏；需求端，5000亿元新型政策性金融工具落地，可撬动相关投资，四季度实物工作量或得到提升。
风险提示：国内政策落地不及预期；房地产投资超预期下滑；关税政策超预期；美国通胀超预期。