宏观经济点评：广义货币高增的背后

（以下内容从开源证券《宏观经济点评：广义货币高增的背后》研报附件原文摘录）
事件：7月社会融资规模增长1.2万亿元，预期1.4万亿，前值4.2万亿；人民币贷款负增500亿元，预期-150亿，前值增加22400亿。
信贷：人民币信贷季末冲高后回落
7月信贷负增500亿元，同比少增3100亿元。个人消费贷贴息政策将改善居民加杠杆意愿。7月居民贷款减少4893亿元，同比多减2793亿元，按揭贷款同比少增1200亿元，短贷同比多减1671亿元。7月房地产销售景气度走弱，30大中城市一线商品房成交同比降幅扩大，居民加杠杆意愿仍低。居民短贷再度回落，一是消费季居民消费贷加杠杆增加后7月趋势性回落，二是当前居民消费意愿仍待提振。9月起《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》将实施，家用汽车、养老生育、教育培训、文化旅游、家居家装、电子产品、健康医疗等重点领域消费个人贷款将享受政府贴息，预计将提振居民加杠杆意愿。
企业中长贷季节性回落。7月新增企业贷款600亿元，同比少增700亿元，企业信贷投放季节性回落。企业中长贷同比少增3900亿元，企业短贷7月减少5500亿元，同比持平。7月隐债置换对企业贷款的扰动减弱，特殊再融资债发行规模仅为859亿，但不排除化债背景下部分主体新增融资的放缓。此外，企业中长贷回落或与前期贷款投放集中后7月出现透支效应有关，6月银行加大贷款投放以完成季末指标，在基本面需求有待提升的背景下，7月信贷投放缺乏持续性。此外，项目融资需求边际下滑、反内卷约束制造业企业扩产意愿等因素或也影响企业融资需求。7月票据利率前高后低，半年期国股行转贴现利率月底降至0.5%以下，或指向贷款增长压力较大，月底金融机构使用票据贴现冲量增加。
社融：政府债券延续超季节性高增
7月新增社融11600亿元，同比多增3893亿元，增速升至9%。政府债券和企业债券为社融提供正向拉动。表内人民币贷款同比多减3455亿元，信贷边际走弱。政府债券延续超季节性高增。7月政府债券融资额新增12440亿元，同比多增5559亿元。政府债券供给保持强度，新增专项债、特别国债供给持续发力。地方债净融资额（地方新增债券+特殊再融资债）环比增加656亿元，特别国债净融资额环比增加1090亿元。从发债节奏看，政府债券的力度或将维持到8月，9月发行速度将开始减慢，但会缓步下行。截至7月底，超长期特别国债已发行全年的近60%，三季度特别国债供给还有充分空间。其他分项方面，企业债券同比多增755亿元，直接融资成为贷款的替代选择，产业类债券表现较好。股票融资录得505亿元，同比多增274亿元，7月股市走强，叠加IPO条件边际放宽，股票融资现改善迹象。
广义货币：非银存款同比高增拉高M2
7月M1增速环比提升1pct至5.6%，M2增速环比提升0.5pct至8.8%。M1稳步提升，一是基数仍偏低，2024年7月M1基数处于历史低位；二是随着化债大规模进行、部分企业清欠账款得到偿还，企业账面资金增加，同时监管治理企业无序竞争下，中小企业被大型企业拖欠账款的现象或也有改进。M2增速回升或主要受非银存款多增贡献。7月为税收大月，居民和企业存款应向财政存款转移。但7月部分居民存款转移至非银存款的迹象较为显著。居民存款同比多减7800亿元，财政存款多增1247亿元，而非银存款同比多增13900亿元，这部分增量成功拉动M2同比向上。7月股市赚钱效应提高，对居民存款形成“抽水”，随着股市转暖叠加存款利率降至低位，这一趋势或有一定延续性。
7月金融数据呈现出季节性波动的特点，应客观看待。信贷和社融、货币总量之间存在一定“温差”，而信贷的单月波动或与前期冲量透支、化债有关，后续仍待观察。尽管需求仍有待回升，M1改善、M1-M2剪刀差回升等迹象表明经济中资金效率趋改善，叠加居民存款搬家势头，后续或有利于权益资产。
风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。