海外观察：2025年7月美国FOMC会议——降息仍需等待，就业市场成为主要分歧

（以下内容从东海证券《海外观察：2025年7月美国FOMC会议——降息仍需等待，就业市场成为主要分歧》研报附件原文摘录）
投资要点
事件：当地时间7月30日，美联储召开7月FOMC会议，继续维持基准利率在4.25%-4.50%不变，符合市场预期。
核心观点：7月FOMC宣布继续维持基准利率不变。从投票结构上看，本次会议是自1993年以来首次有两位美联储理事投下反对票，显示美联储内部决议官员意见分歧加剧。我们认为美联储内部分歧主要聚焦于就业市场上：鲍威尔认为就业市场虽有下行风险，但当前依然较为强劲，为美联储维持继续等待观察提供了有利条件；沃勒和鲍曼则在7月多次发声表示对就业市场降温的担忧。因此，三季度的非农就业数据或能为市场预期指引新的方向。本次发布会上，鲍威尔发言整体偏鹰，再次提及对美联储独立性的维护，并且强调对降息窗口的开启不会预设路径。
FOMC声明和鲍威尔发言表达出对经济增速的担忧。声明中保留了“经济前景不确定性升高（elevated）”但删除了“不确定性有所减退（diminished）”。同时，声明将“经济增速保持稳健（asolidpace）”改为“温和降温（moderated）”。鲍威尔在发布会上则认为上半年经济增速的放缓是受到消费支出走弱影响。
通胀方面，鲍威尔认为通胀距离目标比就业更遥远。鲍威尔直言不讳，认为关税正在推高部分商品价格，同时估计30-40%的核心通胀来自于关税。我们认为美国当前正处在“被动去库存”周期的尾声，当进入“补库存”周期后，关税对于价格的传导会更加明显。
就业市场情况是美联储内部的主要分歧。鲍威尔承认就业市场虽有下行风险，但当前依然较为稳健（solid），为美联储维持继续等待观察提供了有利条件，这和投下反对票的两位理事观点（沃勒和鲍曼）大相径庭。沃勒和鲍曼在7月多次公开表示就业市场已经降温，认为政府部门在6月的岗位扩招掩盖了私人部门就业疲软的真实情况。鲍威尔则认为失业率保持在4.1%低位；同时，认为非农新增就业减少受到劳动力供给减少和需求端招聘放缓的共同作用，但仍然维持在均衡水平。由此，后续三季度的非农就业数据将会格外重要。
我们认为就业市场已经接近疫情前水平。我们利用非农失业人数表示劳动力市场供给，用非农职位空缺表示劳动力市场需求，两者之比来粗略反映劳动力市场的供需均衡水平。结果显示，该比率“非农职位空缺/失业人数”在2025年6月已经下降到1.39，略低于2019年疫情前平均水平。
库存周期的切换对通胀和就业市场可能产生较强不确定性。虽然就业市场在上半年经历了温和降温，但我们认为仍然难以对下半年进行盖棺定论。这主要是由于美国当前处在库存周期的切换边缘，对通胀以及劳动力市场具有较强的不确定性。假设后续零售库存数据验证美国脱离“去库存”进入“补库存”，其一会提高企业对劳动力的需求，其二由于关税影响会对通胀产生较强的上行压力。因此，我们认为如果美联储在后续没有看到清晰的经济数据走势情况下，9月FOMC会议或依然难以降息。
市场降息预期降温。鲍威尔发言结束后，美股下跌，美债收益率上涨，黄金下跌，美元指数上涨。CMEFedWatch显示市场押注9月降息25bp概率下跌至43.2%。
风险提示：关税谈判不及预期导致美国通胀上行，美国就业市场持续降温。