宏观经济点评：港股：汇率是基石，叙事是高度

（以下内容从国金证券《宏观经济点评：港股：汇率是基石，叙事是高度》研报附件原文摘录）
2025年上半年港股走出强劲结构性牛市，开局受AI等科技重估带动，虽经4月初“对等关税”扰动，但随后新消费、创新药、非银金融轮动支撑反弹。反弹主要得益于四大因素：地缘风险降温推升风险偏好；弱美元环境下人民币升值显著提振港股盈利预期和外资信心；香港金管局为维持联系汇率及应对IPO热潮投放巨量流动性，压低融资成本；南向资金加速流入且话语权提升，改善流动性并推动AH溢价收敛，港股定价属性向A股靠拢。
南向资金成为关键“护盘力量”，流入规模激增。其持仓核心在金融（尤其是银行），但近期开始多元化配置信息技术、通讯服务等。港股除南向资金外的其他各类资金持仓结构虽有差异，但整体上青睐金融与科技板块，周期类信心仍偏弱。
展望下半年，基于美元信用长期受损及人民币实际购买力低估的背景，叠加南向资金（险资青睐银行股的稳定高股息）的持续支撑，预计港股“结构性牛市”韧性仍在。人民币国际化空间及港股作为人民币核心资产代表的价值是长期看点。也需关注美元潜在反弹等变量带来的短期波动，但预计对前期升值有限的人民币压力可控。
短期市场情绪可能受中美关系改善窗口（如APEC）、联储降息（降低融资成本，利好地产、科技）及部分行业基本面波动影响。板块轮动料将持续，估值修复背景下，可关注前期涨幅小、有基本面改善预期的冷门板块。长期看，随着宏观政策托底和改革深化（如克服通缩、民生改革），港股有望迎来“人民币资产第三轮重估”，其“国家风险溢价”收敛潜力大，内资定价权上升将放大重估高度。
风险提示
1）美联储降息不及预期，流动性利好不兑现；2）国内基本面超预期下行，压制外资信心；3）特朗普若超预期重启关税施压，可能从情绪上压制港股表现，出口相关板块存在风险。