宏观周报（第7期）：欧央行降息、美进口锐减、一万亿买断式逆回购背后的共同逻辑

（以下内容从华福证券《宏观周报（第7期）：欧央行降息、美进口锐减、一万亿买断式逆回购背后的共同逻辑》研报附件原文摘录）
欧央行再度降息25BP并下调今明两年总体HICP预测，行长拉加德称欧元区已经来到“有利位置”，中期视角下的欧洲经济增长可以依靠财政扩张拉动，当前的货币政策周期正在接近尾声，或在暗示7月起将暂停降息。当地时间6月5日，欧央行召开货币政策会议，再度下调三大关键政策利率25BP，本次降息后欧央行存款便利利率已经较峰值下行200BP至2.0%。根据欧央行最新预测，2025和2026年总体HICP分别较3月预测下修0.3个百分点至2.0%和1.6%，而2027年总体HICP和近三年核心HICP则维持3月预测不变。尽管当前国际贸易形势风云变化可能会在短期内对欧元区的出口和投资造成较大负面影响，但欧央行行长拉加德称“不断增加的政府国防及基础设施投资将在中期内支撑经济增长”，因而欧央行预计近三年欧元区实际GDP分别增长0.9%、1.1%和1.3%。在此背景下，拉加德称欧元区当前的利率水平已经处于“有利位置”，货币政策周期正在“接近尾声”，或为暗示自7月起将暂停降息。
但一方面欧元区财政扩张缺乏空间且见效较为缓慢，另一方面欧元区对美国出口顺差率极高，两方面事实相结合或令关税摩擦对欧元区经济的影响超出欧央行预计，贸然暂停降息更有可能意味着未来欧元区或不得不以更为陡峭的斜率重启降息。拉加德称美国只占欧元区对EA20国家以外地区出口总额的17%，暗示来自美国的高额关税冲击对欧元区来说影响相对可控，且将主要影响2026年，因而随着欧元区各国财政扩张拉动“军事装备和建筑或基础设施的预期投资”，来自出口的负面冲击将被“显著抵消”。但事实上，一方面欧元区内各国仍面临缺乏协调实施财政扩张政策可能性的棘手局面，因而尽管“当前对于提升欧元区经济的生产力、竞争力和弹性来说，财政政策和结构性政策已经尤为迫切”，欧元区财政扩张的空间预计将仍然十分有限，且见效缓慢。另一方面，对美国出口只占欧元区外部总出口额17%的这一比例来自于2024年月均数据，25Q1这一数据逐步攀升，至3月已经激增至24.8%，且欧元区对美国出口顺差率极高，2024年月均达37.0%，今年3月更是达到58.1%。
美国一季度为防止关税大幅抬升而集中进口的现象暂告结束，四月货物贸易逆差骤然大幅收窄，而我国4月出口却较预期更强，或意味着欧洲贸易承受了更为剧烈的冲击。据美国人口调查局公布的最新数据，美国4月货物贸易逆差大幅收窄750亿美元至-870亿美元，随着逆差的大幅收窄，预计净出口的拖累将逐步消退，美国经济陷入衰退或滞涨的概率不断压降。我国4月出口同比却在“抢出口”和协同供给的拉动下超预期增长，或侧面反映欧洲对美国出口受美国加征关税的冲击更大，加之我国与美国已经达成阶段性贸易协定，而欧美谈判却仍未取得实质性进展，从上述角度考虑，欧央行暂停降息并非明智之举，贸然降息的后果极有可能是未来以更陡峭的斜率开启新一轮降息，届时美国和欧洲经济分化加剧、货币政策进一步背离，美元指数或将迎来大幅反弹。
美元阶段性走弱背景下，人民银行适度宽松的货币操作时间窗口打开，流动性投放配合小幅降息，扩信用稳地产双管齐下。中国人民银行6月5日发布公告“为保持银行体系流动性充裕，2025年6月6日，中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天）。”本次一万亿买断式逆回购的背景有二：1）2024年12月操作的182天期限7000亿买断式逆回购和今年3月操作的91天期限5000买断式逆回购将于6月集中到期，本次操作为缩量续作，并未产生增量投放，因而对利率体系传导影响预计较小；2）近期美元指数在美国减税法案尚未完全通过之前连续低位徘徊，人民币的外溢性贬值压力减弱，为人民银行的货币宽松操作打开空间。5月初LPR降息令房地产市场小幅回暖，但近期一线城市新房销售面积有再度降温的趋势，降息对房地产市场的边际刺激作用逐步消退，房地产市场的底部尚未稳固，仍需进一步小幅降息进行刺激，我们维持6月可择机再度降息10BP的预测不变。中长期视角来看，我国出口在90天缓和期结束后也面临较大的下行风险，届时中央财政需以更大力度加码实施耐用消费品补贴，方可一定程度对冲来自出口降温的风险。
风险提示：货币宽松力度低于预期风险；欧央行降息速度慢于预期风险。