隔膜利润承压，有待周期回暖

（以下内容从国金证券《隔膜利润承压，有待周期回暖》研报附件原文摘录）
恩捷股份(002812)
业绩简评
2025年4月，公司公告2024年报及2025年一季报。2024年实现收入102亿元，同-16%；归母净利-5.6亿元，同-122%；扣非净利-6亿元，同-125%。单Q4，实现收入27亿元，同/环-8%/+1%；归母净利-10亿元，同/环-368%/-756%；扣非净利-10亿元，同/环-353%/-755%。单Q1，实现收入27亿元，同/环+17%/+1%；归母净利0.3亿元，同/环-84%/+103%；扣非净利0.3亿元，同/环-80%/+103%。业绩低于预期。
经营分析
1、业绩出现较大幅度下滑主要系计提存货减值、库存去化等：
1）量：预计公司2024/Q4分别出货69/21亿平，同增40%/70%，环增5%。Q1出货21亿平，同/环+68%/-2%。2024年公司在激烈价格战中实现出货高增，展望2025年公司在新一轮海外及新技术谈判中已取得更高定点份额，全年湿法出货目标90-100亿平。
2）价/利：测算公司2024/Q4均价为1.2/1.0元/平，同均-50%，环-6%；单平净利2024/Q4均为亏损。Q1均价为1.0元/平，同/环-35%/持平；考虑加回干法&铝塑膜亏损、奖金&咨询费用等合计近1亿元，测算单平扣非净利Q1为4分钱/平。受到投产周期较长、重资产等行业属性影响，当前行业库存仍在较高水平，国内价格、利润仍承压。我们预计，国内将维持盈亏平衡线盈利，有待行业整体库存去化。
2、存货/减值/现金：1）按照19亿元产成品存货及1.2元/平均价测算，公司2024年底商品库存近16亿平，库存系数2～3个月，较中报下降10%。Q1存货为30亿元，较2024年底持平。2）单Q4，公司资产减值4.4亿元，主要系存货跌价及合同履约成本减值损失。3）2024年报公司货币现金26亿元，同-33%；经营现金净额12亿元，同-57%，单Q4为-11亿元，较同期转亏，主要系回款放缓及补贴减少等。Q1公司货币现金28亿元，环/同+33%/+11%；经营现金净额1亿元，环比扭亏转盈。
盈利预测、估值与评级
隔膜行业价格、库存仍有一定压力，静待行业拐点。关注5um产品在终端份额提升，以及固态电解质膜等新技术发展。预计公司2025～2027年归母净利润5/8/12亿元，对应56/34/22倍PE。维持“增持”评级。
风险提示
新能源汽车销量不及预期、行业竞争加剧等。