基础化工：供给端不确定性加深，溴素涨价有望超预期

（以下内容从德邦证券《基础化工：供给端不确定性加深，溴素涨价有望超预期》研报附件原文摘录）
投资要点：
事件：据百川盈孚，2025年3月25日，溴素市场均价为28000元/吨，较上一交易日大幅上涨3000元/吨，涨幅12.0%，较2024年同期上涨约9000元/吨。
点评：
供给侧：我国溴素对外依存度高，红海局势升温或波及进口。我国溴素资源十分短缺，主要分布在山东省莱州湾的地下卤水中。近年来，山东卤水水位和品位下降很快，有效产能不断收缩，因此我国溴素高度依赖进口，进口量由2021年的6.3万吨提升至2024年的7.7万吨，依存度由47.3%提升至56.8%。海外角度看，死海是世界上溴元素含量最丰富的地方之一，湖水中溴浓度高达2000-12000ppm，远高于海水的65ppm。依托死海溴资源，以色列化工集团、约旦溴业公司、以及美国雅保三者合计溴素产量占到全球总产量的72%以上，供给高度集中。据新华社报道，近期红海局势再升温，涉及红海、阿拉伯海、曼德海峡和亚丁湾的航线或受影响。地缘政治风险下，以色列出口船只绕行好望角成为缓解原航线受阻的重要方式。但航程延长增加了供应链压力，同时提高了货运和保险成本，或使溴素供应进一步趋紧。据百川盈孚，当前我国溴素企业虽开工稳定，但溴含量尚未恢复正常水平，产量偏低，企业整体库存水平不高，而进口溴素到货延期，且仍未得到补充，或系红海危机影响持续外溢，我们预计供小于求态势仍将延续。
需求侧：溴系阻燃剂为最大下游，新兴领域或巩固需求韧性。溴素是重要的化工原料，在阻燃剂、制冷剂、医药、农药、染料及石油钻井等领域均有应用。溴系阻燃剂是溴素用量最大的产业，使用量占国内溴素总用量的六成以上。溴系阻燃剂因具备较高的阻燃效率、长期应用性能稳定、电性能好等优势，已成为电子电器领域最主要的阻燃剂产品。尤其随着装备智能化不断发展，各类PCB用量迅速增加，覆铜板作为PCB的核心材料，主要采用低分子溴化环氧树脂为阻燃剂，2019-2023年，我国覆铜板产量CAGR达10.5%，有望带动溴系阻燃剂需求持续扩容。在建筑与采掘领域，随着国家防火标准的不断完善，亦可托底溴系阻燃剂需求刚性。溴素同样是重要的原料中间体，在药物研发中，可利用溴素的特异性反应能力改变药物分子的空间构型和电子分布，优化其生物活性，提升药物的靶向性和治疗效果；农药方面，以溴素为主要原材料的敌草快毒性低、药效快、无漂移药害，已全面推广替代百草枯，成为目前除草剂市场的主要产品。综合来看，我们认为溴系阻燃剂依旧是核心下游，其中电子电器为增长主引擎，建筑与采掘行业提供刚性支撑；而兼具技术壁垒与高附加值的中间体应用，有望进一步打开溴素需求上行空间。
成本侧：硫磺涨价叠加海运费修复，溴素涨价支撑力度较强。①原料端看，硫磺是溴素生产关键原料，单吨溴素需消耗约0.5吨硫磺。2024年下半年以来，硫磺需求受磷肥、新能源等需求不断释放影响，价格持续攀升，并在2025年春节后加速上行。截至2025年3月24日硫磺价格为2450元/吨，价格月环比+26.29%，年同比+160.64%，传导至溴素生产成本形成较强支撑。参考山东海化，其2024年溴素业务收入1.48亿元，同比-18.12%，溴素业务成本1.05亿元，同比仅-5.18%，毛利率28.83%，同比-9.72pct，或一定程度反映硫磺涨价影响。②运费端看，二季度海运需求存在季节性改善的预期、并受红海局势不断升温以及美国关税政策不确定性等因素共同影响，国际海运费用或将得到修复。近期马士基、赫伯罗特、达飞、MSC已接连宣布4月的运价调整计划，同时考虑到溴素属于危化品，对运输和储存规范较高，或进一步增加供应链成本。我们认为，原材料长期涨价叠加运费存在上涨预期，在溴资源紧缺且我国高度依赖进口的背景下，溴素涨价支撑力度或可持续。
建议关注标的：山东海化（目前拥有溴素年产能8000吨）、鲁北化工（目前拥有溴素年产能5500吨）、亚钾国际（2024年7月老挝甘蒙省2.5万吨溴素扩建项目已竣工，后续投产达产后，将实现年产2.5万吨溴素产能）、苏利股份（2023年溴系阻燃剂及阻燃剂中间体产能2.45万吨）。
风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅波动、阻燃剂替代技术突破。