宠物食品行业专题报告：FRESHPET：美国鲜粮品类开创者与引领者

（以下内容从华福证券《宠物食品行业专题报告：FRESHPET：美国鲜粮品类开创者与引领者》研报附件原文摘录）
投资要点：
Freshpet创立于2004年，是北美领先的新鲜冷藏宠物食品制造商。作为鲜粮品类的开创者与引领者，Freshpet迎来快速发展，从营收规模来看，2009年-2024年期间公司营收以34%的复合增速扩张至9.75亿美元，且最近6年均实现25%以上的快速增长；从盈利能力来看，受益于规模增长、毛利率提升，24年公司净利润扭亏为盈，实现净利润47百万美元，另外从调整后的EBITDA来看，24年公司调整后EBITDA利润率提升至16.6%。从品类维度来看，公司产品主要以犬鲜粮为主，24年公司约96%的营收来自于新鲜犬食，3%来自于新鲜宠物零食，1%来自于猫食。从地区维度来看，公司产品主要在美国、加拿大、英国、法国等，其中美国市场贡献主要营收（24年占比约98%）；而加拿大等海外营收占比仅约2%。
Freshpet开创并引领美国鲜粮品类发展。Freshpet作为鲜粮品类的开创者和引领者其规模持续扩张，Freshpet公告援引Nielsen2022DogFoodMarketAttitude&UsageStudy显示Freshpet在冷鲜/冷冻犬粮领域具备绝对领先的地位（预计份额达96%），但由于美国宠物食品市场仍以传统干粮产品为主，目前Freshpert在美国宠物食品市场的份额水平相对有限，欧睿数据显示23年Freshpet以1.8%的份额位居美国猫狗食品公司份额第7位。从细分品类来看，Freshpet主要聚焦新鲜犬食，欧睿数据显示23年Freshpet在以13.7%的销额份额位居美国犬湿粮品牌TOP2。
Freshpet成长之路探究：1）产品：顺应人性化趋势，引领鲜粮品类发展。人性化趋势推动美国宠物主人对宠物食品质量的担忧与对自己的食品一样。在宠物食品的选择上，宠物主人也在为犬猫寻找更高质量、更少加工的食品，Freshpet顺应宠食行业发展趋势推出鲜粮产品。Freshpet鲜粮宠食以真肉为第一成分，以优质蛋白和新鲜水果蔬菜为原料，通过蒸汽烹饪保留营养物质，无肉粉或肉粉副产品，也不含防腐剂。随着美国宠物市场人性化趋势显现，鲜粮产品凭借优质健康的食材备受消费者青睐，根据Freshpet预计在杂货渠道鲜粮品类有望在26年超过湿粮成为犬粮的第二大品类。2）渠道：打造独特冰箱销售网络，线下入驻门店数超2.8万家。公司鲜粮产品对保存有较高要求，公司打造了独特的冰箱销售网络。公司从全球领先的商用冰箱制造商采购Freshpet冰箱，运送至配送中心后至零售门店进行安装。公司销售渠道包括PetSpecialtyandClub（宠物专业渠道）和Grocery,Mass,InternationalandDigital（杂货、国际、线上渠道等），24年约82%的营收来自于杂货等渠道。公司产品主要在沃尔玛等头部零售商门店，2024年公司产品入驻线下零售门店数量约2.81万家。2018-2024年期间Freshpet营收复合增长31%，入驻零售门店数复合+6%。
Freshpet估值表现如何?截至2025年2月27日Freshpet的市值约52亿美元，2024年公司营收规模9.75亿美元，调整后EBITDA为1.62亿美元，调整后EBITDA利润率为17%。按市值/调整后EBITDA约32X，市值/营收约5.3X，市值/净利润约111X。
投资建议：从Freshpet的经验来看，人性化趋势推动高品质宠食需求释放，Freshpet开创并引领鲜粮的发展，充分享受品类成长红利实现快速增长。国内宠物行业仍有充足发展空间，宠物赛道有望持续景气，建议关注内销自主品牌持续引领、基础研发+营销教育实力强劲、麦富迪+弗列加特双品牌成长的乖宝宠物、出口业务景气+品牌调整效果逐步显现的中宠股份、外销业务修复常态、盈利恢复且自主品牌爵宴等持续靓丽的佩蒂股份。
风险提示
Freshpet成功经验参考性有限，宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。