央行答记者问学习：“适时降息”或是储备政策

（以下内容从开源证券《央行答记者问学习：“适时降息”或是储备政策》研报附件原文摘录）
2024年3月5日李强总理作政府工作报告，在“货币政策”部分提到“适时降息”，同时在“打好政策组合拳”部分提到“能早则早”。市场上将这两点结合解读为“尽早降息”，结合央行行长潘功胜在答记者问中对货币政策的解读，我们认为上述观点有待商榷。
既定政策与储备政策的区别
我们认为应该区分既定政策和储备政策。既定政策是指已经公布、确认、可以立刻执行的各项具体政策，如赤字率4%、特别国债1.3万亿等；储备政策是指尚未明确执行时间，需根据后续情况变化再确定的政策，如3月5日吹风会《政府工作报告》起草组负责人、国务院研究室主任沈丹阳提及的“宏观经济政策留有后手”及3月6日答记者问中财政部部长蓝佛安提到的“中央财政预留储备工具和政策空间”。
我们认为“适时降息”属于储备政策。原因在于，上一年的中央经济工作会议和3月的“两会”通常不会确定“到底会不会降息、降息几次”，而是需后续的政治局会议、国务院会议等基于实际情况再行确定，“是否降息、降息幅度”，这是所谓的“适时”。从决策流程上看，这是标准的“储备政策”，与“留有后手”、“财政储备工具”，触发、使用条件是一样的。
对于既定政策，如已确定财政空间和信用政策空间，执行标准是“能早则早、宁早勿晚”，即“宽信用”、“宽财政”，要靠前发力。例如，年初地方债、国债、证金债发行显著快于往年，我们预期财政支出和信用额度使用也会提前。
对于储备政策，则需“触发因素”，即重大外部不确定性等。历史上，如果“没有出现重大不确定性”，有提及降息但全年未降息的例子，如2016年3月政府工作报告提及“使用利率工具”及2020年5月政府工作报告提及“降息”，但当年均没有降息。
若触发因素出现并导致降息，也不一定对债市利多。因为届时重大不确定性，同时可能触发财政、信用政策的储备政策，即在“降息”的同时，导致“宽财政”、“宽信用”显著加码，资金利率不一定下行。例如，2023年8月降息后，宽信用+宽财政+紧资金，债券收益率上行了3-4个月。
潘行长对货币政策取向的解读
央行行长潘功胜在答记者问中提到的“货币政策取向是一种对状态的表述”，列举了两个例子：
一个是美联储的案例。“美联储去年连续降息3次共100BP，但其政策利率仍处于高位，货币政策的状态依然是限制性的”。虽然美联储降息次数多、幅度大，但是美国利率仍然高位、美联储政策是“限制性”的，对实体经济支持力度不大；另一个是中国的案例。“人民银行连续几年多次降准降息，中国货币政策的状态是支持性的，总量上比较宽松”。国内降准降息已经持续多年，当前的利率水平是“支持性”的，已经是“适度宽松”的货币政策。
市场上认为“适度宽松”意味着2025年降息幅度要大于2024年，潘行长对货币政策取向的解读，有助于纠正市场对“适度宽松”货币政策的误读。即使2025年没有降息（当然如有外部冲击也可能降息），当前的货币政策状态已是“支持性”、“比较宽松”，即已落实“适度宽松”的货币政策。
提示关注债市收益率上行，看多转债市场
债市：若无重大外部冲击，经济继续回升，资金利率继续偏紧，债券收益率可能上行；若有重大外部冲击，可能同时触发“宽信用”+“宽财政”+“降息”，资金利率可能上行，债市不一定利多，债券收益率仍可能上行。
转债：若无重大外部冲击，经济继续回升，转债继续看好；若有重大外部冲击，我们有充足的储备政策，类似“格林斯潘看跌期权”，仍然看好转债。
风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。