全球经济：路演反馈

（以下内容从招银国际《全球经济：路演反馈》研报附件原文摘录）
上周我们在上海与一些中资机构投资者进行交流。投资者关注特朗普政策的滞涨效应和美股回调风险，关心美股回调是否会改变特朗普政策计划和美联储政策路径。投资者对“两会”期间公布的经济目标和政策基调已有充分预期，关注产业政策有何新方向、住房与耐用品消费企稳改善的可持续性以及是否有提振消费的新政策等。
特朗普政策
我们的观点：特朗普上任前，市场预期他会首先减税、去监管和降油价，渐进减少非法移民（100万/年），小幅削减政府支出，然后等待通胀降至更低时开启贸易战，对华关税升幅较大，对盟友关税升幅较小，政策加总后对美国经济短期有提振作用，中期则带来滞涨效应，市场通过“特朗普交易”已充分反应政策中的正面效应。但特朗普上任后，政策顺序与之前预期不同。他大力驱逐非法移民，试图激进削减政府支出包括军费支出，令市场开始担心过去两年支撑经济增长的两大动力——移民流入和政府支出扩张发生逆转；他快速发起对主要贸易伙伴关税威胁，关税首要对象是加拿大和墨西哥，推升短期通胀预期，又打击市场对北美经济信心。近期美股下跌在向特朗普发出警告，未来特朗普将保持政策定力还是调整政策计划是市场关注焦点。
投资者反馈：部分投资者认为特朗普对加拿大和墨西哥的关税意在施压两国配合美国解决芬太尼、非法移民和对中国商品依赖问题。如果两国满足特朗普要求，那么最终可能豁免加征关税。一些投资者则认为特朗普精兵简政与加征关税是为了筹集财政资源，支撑明年11月中期选举前对选民减税或派发现金，以塑造人民总统形象，巩固共和党在国会优势。为筹集财政资源，对主要贸易伙伴均加征关税的可能性较大，市场低估了关税政策风险。特朗普承认“贸易战可能使美国人短期感到痛苦”，但“暂时的小痛苦将换取永久的大胜利”，说明经济小痛苦可能不会改变他的关税计划。
美国经济与通胀
我们的观点：通胀预期反弹、短期利率居高和特朗普政策不确定性将对美国经济产生紧缩效应，美国经济下半年将明显放缓。在大规模关税落地之前，通胀可能小幅回落，因为房租通胀补跌和工资增速放缓带动核心服务通胀下行；在大规模关税落地之后，通胀可能先冲高再回落，普征10%关税将推升未来12个月PCE通胀约0.5个百分点（美元升值可能导致进口价小幅下跌，从进口价到零售价传导存在损失），12个月之后高基数和需求萎缩可能导致通胀再逐渐回落。减少非法移民对通胀影响接近中性，因为劳工供应冲击与需求收缩效应相互抵消。特朗普希望通过降油价降低通胀，油价每下跌10%预计降低PCE通胀0.3个百分点，但特朗普能否推动国内油企和OPEC+增产仍存在不确定性。
投资者反馈：大部分投资者认为关税和移民政策会推升经济滞涨风险。部分投资者对美俄谈判能否在短期内解决俄乌问题及推动OPEC+增产持怀疑态度。
美联储政策我们的观点：去年4季度以来，失业率低位下降，通胀小幅反弹，特朗普交易推升通胀预期，美联储暂停降息，进入对特朗普政策效应的谨慎观察期。尽管最近经济数据初现放缓迹象，但美联储仍需要3个月时间确认通胀是否重回下降趋势和特朗普关税政策前景与影响，预计3月、5月和6月可能继续暂停降息。随着金融市场波动上升和经济持续放缓，美联储可能在9月或12月降息1次。
投资者反馈：需要观察美国经济最近放缓趋势如何演变，经济放缓是否改变特朗普政策计划，进而影响美联储的政策路径。