海外周报：《美国优先投资政策》或打压市场风险偏好

（以下内容从东吴证券《海外周报：《美国优先投资政策》或打压市场风险偏好》研报附件原文摘录）
核心观点：本周公布的美国经济数据疲软，除有噪音的非农和CPI以外，2月至今公布的美国经济数据整体偏弱，叠加对“美国例外论”担忧情绪在风险资产的延续，美股和美债利率大跌，降息预期升温。2月彭博分析师调查显示，海外分析师大幅上调2025年美国通胀和政策利率预期。本周五白宫发布的《美国优先投资政策》料对中国科技股情绪造成一定的冲击；下周关注24Q4美国GDP二次修正值、1月PCE通胀，预计短期内美债利率仍有小幅下行空间。
大类资产：经济数据疲软与对“美国例外论”担忧情绪的持续引发美债利率与美股大跌。本周美国的重磅经济数据较少但整体疲软，周五公布的标普PMI初值大幅跌至荣枯线以下，消费者信心指数不及预期、5-10年通胀预期大幅抬升，叠加对“美国例外论”的质疑情绪在风险资产延续，周五偏弱的数据公布后美股和美债利率大跌，降息预期升温。全周（2月17日至21日）来看，美债利率上涨后大跌，10年美债利率最高上至4.53%，最新收于4.43%，全周降4.6bps，2年美债利率降6bps至4.198%；标普500指数、纳斯达克指数分别下跌1.66%、2.51%；受日央行3月加息预期升温影响，10年期日本国债收益率大涨，日经225指数本周下跌0.95%。中国资产方面，阿里巴巴等中概股24Q4财报亮眼，除盈利好于预期增长外，AI相关资本开支增长提升估值空间，带动中国资产本周延续上涨，恒生指数、恒生科技、美股中概指数分别大涨3.79%、5.86%、1.57%。
海外经济：美国经济短期显疲态，分析师上调全年通胀预期。本周公布的美国经济数据整体不及预期，2月标普服务业PMI初值49.7，为2023年1月份以来新低，而消费者5年通胀预期3.5%，创1995年4月以来新高。综合来看，除有噪音的1月非农和CPI以外，2月至今公布的美国经济数据整体偏弱，前期美债利率阶段性高企对需求的抑制效应显现，加之特朗普上任对企业乐观情绪的提振效应逐步消退、政策不确定性对消费者信心和通胀预期的影响开始显现，美国经济阶段性承压。增长方面，分析师对美国衰退预期略有上调。①模型：受本周偏弱的数据影响，截至2月19日，亚特兰大联储GDPNow模型将25Q1美国GDP预测小幅下调至+2.339%；截至2月21日，纽约联储Nowcast模型将25Q1美国GDP预测由2月14日的+3.02%下调至+2.95%。②分析师：根据彭博在2月13-19日对91名分析师的调查问卷，当前分析师一致预期25Q1-25Q4美国GDP季环比年率增速分别为2.2→2.0→1.9→2.0%，其中对25Q1、25Q3预期分别上调、下调0.1%；预期未来1年美国经济陷入衰退概率25%，较上月的20%上调。通胀方面，分析师大幅上调2025年CPI预期。①分析师：最新分析师一致预期25Q1-25Q4美国CPI同比增速分别为2.8→2.7→3.0→2.8%，PCE同比增速分别为2.4→2.3→2.6→2.6%，其中，2025各季度CPI预测值均较上月大幅上调0.2-0.3%不等，PCE预测值上调0.1-0.2%不等。②交易员：最新通胀掉期显示，交易员预期2-3月CPI同比分别为+2.92%、+2.73%。短期看，预计2-4月美国通胀仍能在基数效应与居住通胀推动下走低，但5月以后特朗普减税、关税、移民政策的通胀效应逐步显现，通胀黏性料再度重现。货币政策方面，分析师大幅延后年内首次降息预期。①模型：参考分析师对失业率与通胀率的最新预测，我们的泰勒规则指引2025年各季度美联储政策利率上限分别为4.03→3.83→3.93→3.83%。②分析师：最新分析师一致预期25Q1-25Q4美联储政策利率上限分别为4.50→4.50→4.25→4.00%，即预期下一次降息在25Q3。从分布来看，预测25Q2降息0次、1次的分数分别为38、31人，分析师对二季度降息预期的分歧仍相持不下。③交易员：最新联邦基金期货模型显示，交易员预期2025年6月降息概率为74%，到12月累计降息1.85次/46bps。向前看，我们预计移民、DOGE裁员将对非农就业造成冲击，2-4月通胀在基数影响下趋势性下行，降温预期仍有进一步升温空间，美联储降息仍有可能前置至5月，带动美债利率下行至4.2%附近。但5月以后，上述因素对通胀将反而构成逆风，25H2美联储或更难降息。
海外政治：特朗普加码关税和投资限制政策。本周特朗普在经贸议题上的行动加码，继周二宣布将对汽车、芯片和医药加征普遍25%关税政策之后，周五白宫进一步推出《美国优先投资政策（America First InvestmentPolicy）》备忘录，扩大对手国家尤其是中国对美投资领域的限制。从政策目标来看，出于对美国国家和经济安全考量，《政策》一方面鼓励为美国盟友在美投资提供便利，另一方面则侧重于限制竞争对手国家的投资，其中绝大部分篇幅集中于对中国的负面指责。在具体措施上，①扩大来自外国盟友的对美投资：确保美国盟友在美投资的开放环境，为盟友建立吸引外资的“快速通道”程序，以帮助人工智能和其他新兴技术在美国的发展，但必须避免与美国的对手国家合作；②限制包括中国在内的对手国家在美投资：限制中国关联人士投资美国的技术、关键基础设施、医疗保健等战略部门，对外国投资者将考察其与中国和其他对手国家的关联程度；③进一步阻止美国对华在特定领域的直接投资：方式包括根据IEEPA通过冻结资产或其他行动实施制裁等，并考虑对投资类型施加限制，包括养老基金、大学捐赠基金等与美国对手国家的投资合作；④审查1984年《美国-中华人民共和国所得税公约》，认为其与世界贸易组织的最惠国待遇共同造成了美国的去工业化和中国的技术进步，进而损害了美国的利益。综合来看，《美国优先投资政策》对中美之间在关键领域的直接投资进行了明确双向限制，涉及领域全面、从产业转向系统性遏制，并威胁暂停或取消中美所得税公约所实行的所得税优惠政策，中美技术脱钩进一步加速。短期看，这一政策将直接冲击中国科技股的风险情绪；中期看，关注美国外国投资委员会（CFIUS）后续可能出台的对华具体措施，以及中美关税谈判是否针对这一政策进行博弈及后续可能出现的关税升级风险。
风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。