宏观深度报告：如何预期“土储专项债”发行规模？

（以下内容从东吴证券《宏观深度报告：如何预期“土储专项债”发行规模？》研报附件原文摘录）
截至2025年2月13日，广东省已有至少11个地级市披露了拟收回收购存量闲置土地相关信息。涉及地块共74宗，其中59宗完整披露了土地面积、拟收购价格等信息，土地面积合计达262.35万平方米，拟收购价格合计达192.46亿元，拟收购单价平均为7336.05元/㎡。广东省披露的闲置土地收购计划目前呈现出三大特征：
1.拟收购的土地使用权人约85%为地方国企。据统计，59宗数据完整的拟收回收购存量闲置土地共涉及46家土地使用权人，在剔除3家暂时无法确定实控人的企业后，剩余43家企业中仅有2家为民营企业，其他41家企业均为地方国企（39家）或央企（2家）。
从具体成因看，一方面，目前各地土储中心基本只接受尚未被用于融资的闲置净地收储，但许多民营房企融资难度、现金流压力相对较高，可能无力获得解除地块抵押的周转资金，最终难以满足收购要求。另一方面，在财预2022126号文发布之前，部分地方政府可能存在协调本地国企托底拿地以稳定土地出让市场、满足政府性基金预算收入目标的行为。当前，部分地方政府可能也存在使用“土储专项债”帮助相关国企管控债务风险的倾向。
2.以拿地成本数据可得的35宗土地为样本测算，政府拟收购单价较拿地成本平均折价约15.3%。在历史拿地成本数据可得的37宗土地中，梅州2宗土地为协议出让，剩余35宗土地为招拍挂出让。以后者35宗土地为样本测算，相关土地的面积合计达145.33万㎡，政府拟收购价格合计达120.77亿元，拟收购单价平均为8310.30元/㎡，与相关土地的拿地成本平均为9806.54元/㎡相比，拟收购单价平均折价约15.3%。
3.过半拟收购土地在2025年可能面临地方政府有权无偿收回的风险。根据《闲置土地处置办法》，除政府行为等原因导致土地闲置外，未动工开发满2年的闲置土地由市、县国土资源主管部门依法报批后，地方政府可无偿收回国有建设用地使用权。在能够获取“约定开工时间”的24宗土地中，有15宗土地的“约定开工时间”早于2023年12月末，即如果相关地块继续闲置，那么上述地块在2025年可能面临地方政府有权无偿收回国有建设用地使用权的风险。
展望2025，“土储专项债”实际发行规模可能相对有限。假设2025年“土储专项债”的发行地区集中于经济基础相对较好、债务水平相对较低的“地方债自审自发”试点省份，全国“土储专项债”发行规模可能约为5707亿元，占全年专项债务新增限额预期值的13.3%。
风险提示：（1）本文仅就广东省下属各地级市自然资源部门披露的闲置土地收回收购计划进行了统计，并未统计区县级数据。（2）地方政府披露的拟收购价格可能隐含了拿地成本以外的建安费用，如此可能导致收购单价及溢价率的测算不够准确。（3）部分拟收购土地的拿地成本等数据缺失，样本偏差可能导致平均溢价率的测算不够准确。（4）测算实物财政支出、“土储专项债”发行规模时所采用的若干假设可能与未来实际值不符。