事件点评：2008年“四万亿”之后的市场启示

（以下内容从开源证券《事件点评：2008年“四万亿”之后的市场启示》研报附件原文摘录）
2024年12月13日-2025年1月8日，中证转债持续下跌，累计跌幅-2.42%。
复盘2008年和2024年政策落地前后的市场走势
1、政策落地前：博弈政策预期，市场明显上涨。
2008年11月9日，国务院常务会议提出“会议确定了当前进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施，到2010年底约需投资4万亿元”。2008年11月10日-12月9日，上证指数和中证转债分别累计上涨16.59%、6.47%。
2024年9月24日，央行行长潘功胜表示“公开市场七天期逆回购利率从1.7%下降到1.5%”，2024年9月26日召开中共中央政治局会议表示，“要加大财政货币政策逆周期调节力度，要促进房地产市场止跌回稳”。2024年9月24日至12月12日，上证指数和中证转债分别累计上涨25.92%、15.98%。
2、政策落地后：政策预期兑现，市场整体回调。
2008年12月8日-10日，中央经济工作会议召开，“加强和改善宏观调控，实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。重要会议召开之后市场回落，2008年12月10日-31日，上证指数和中证转债分别累计下跌为-10.65%、-1.51%。
2024年12月11日-12日，中央经济工作会议召开“提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力，要实施适度宽松的货币政策”。重要会议召开之后市场回落，2024年12月13日-2025年1月8日，上证指数和中证转债分别累计下跌为-6.68%、-2.42%。
不难发现，2024年政策刺激之后的市场节奏与2008年基本一致。
成交量上，2024年和2008年同样一致，政策之前、政策博弈阶段、政策落地之后，2008年上证指数日均成交额分别为349亿元、762亿元、581亿元，2024年对应分别为2408亿元、7554亿元、5660亿元，均呈现为“政策前成交低迷、政策博弈中成交上升、政策落地后成交回落”的节奏。
政策落地前后的市场走势，或由资金博弈政策导致、而非基本面因素
2008年12月10日或2024年12月12日之前，由于重要会议并未落地，市场可以充分博弈政策预期，且并不会被证伪，预期推动下市场明显上涨；2008年12月10日或2024年12月12日之后，一是前期博弈政策的资金，政策落地之后面临兑现，二是政策博弈时期市场上涨明显，资金存在止盈需求。同时，我们认为，2024年12月12日之后的市场调整或与央行降准降息落空关系不大，比如，2008年11月26日和12月22日均实现降准降息，但次日市场均明显下跌，即按照历史经验，降准降息并不会改变市场回调的走势，本质仍是资金行为导致。
转债有望由“政策博弈阶段”转向“基本面阶段”，关注红利和小盘转债
我们认为，当前“第一阶段：政策博弈阶段”已经基本完成，包括政策落地前博弈政策、政策落地资金兑现两个时期。
后续市场有望进入“第二阶段：基本面验证阶段”。后续需要重点关注PMI、M1、社融、消费等基本面指标走势。
考虑到政策已经确定性转向扩张性政策，中期转债市场仍存在良好的投资机会，建议关注红利和小盘转债。“核心资产”具备超额收益往往发生在经济确定性复苏阶段，当前市场投资者对中长期预期仍然存在不确定性，建议关注小盘转债和红利转债的超额收益机会。
债券市场：需要防范债市的潜在波动
2025年1月7日，10年国债收益率仅1.61%，历史看，10年国债收益率高于7天OMO利率40BP到70BP，当前7天OMO利率为1.5%，意味着只有当未来央行下调7天OMO利率超过30BP至低于1.2%，以及下调DR007利率中枢低于1.2%，否则当前债市定价已经明显偏离。
我们认为，当前降息预期和资产荒配置需求主导债市，债市对资金利率明显偏高的重视程度不够。考虑到政策转向扩张性政策，或许投资者更应重视央行调控，防范债市的潜在波动。
风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。