12月政治局会议学习：超常规的力度与路径

（以下内容从开源证券《12月政治局会议学习：超常规的力度与路径》研报附件原文摘录）
事件：中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。
12月政治局会议基调积极，超市场预期，首提“加强超常规逆周期调节”，更多详细内容可关注即将召开的中央经济工作会议。
1.2024年目标可以完成。会议指出“全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成”，指向预计2024年可以完成5%左右的经济目标任务。我们在《9月验证经济底，全年GDP或接近5%》提示，考虑9月24日货币政策、10月发改委和10月12日财政政策加码后，上调2024Q4和全年GDP增速至5.3%、5.0%。
2.基调积极，目标积极，稳住楼市股市。会议指出“实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，推动经济持续回升向好”，对应2025年总体政策基调和目标。第一，鉴于完成“十四五”规划以及为实现2035年远景目标做准备，预计2025年GDP目标可能还是5%左右。第二，“稳住楼市股市”指向有望继续松地产、降准降息、利用结构性货币政策工具提振资本市场等。“稳楼市”应是指一部分有代表性的城市的量价企稳。我们测算居民偿债比率已由2021Q3高点的11.8%下降至2024Q3的10.9%，居民还债压力有所减轻。但稳楼市还需进一步降低房贷利率和加大收储；“稳股市”应是指推动资本市场持续稳定向好。第三，“防范化解重点领域风险和外部冲击”，重点领域风险中的化债已经安排6+4万亿置换债额度，对冲外需下滑则需要进一步加大逆周期调节。
3.财政货币积极程度为历史少有，预计将宽财政宽货币，“超常规逆周期调节”从力度和广度着手。会议指出“更加积极的财政政策”，为历史首提；“适度宽松的货币政策”，上一次是2009-2010年(2008年11月政治局会议首次提出)，2011年至今货币政策的定调均为“稳健”。更关键的是“充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节”，“超常规逆周期调节”为历史首提，指向政策力度将有所加大，政策工具箱也将更加丰富，从而实现“超常规”。
（1）力度层面，宽财政、宽货币有望加码。财政方面，预计2025年赤字率为4%左右，广义财政可能包括6000-10000亿补充银行资本金的特别国债、1.5-2万亿的超长期特别国债支持两重、两新，以及4.5万亿地方专项债支持收储、化债、项目建设等。货币方面，预计加大力度降准降息。2008年11月-2010年12月货币“适度宽松”期间，降准最大幅度共为150bp；降息最大幅度为135bp。我们判断2025年降准幅度或不少于100bps，OMO可能降息50bp，5年期LPR可能调降80-100bp。
（2）丰富完善工具箱，协同准财政、央企发挥效能；增加央行国债买卖，以及买断式逆回购操作常态化。“超常规逆周期调节”，也意味着打好政策“组合拳”，比如财政方面，除了常规财政政策（国债和一般债），也可能更多利用特别国债、超长期特别国债等方式加大对银行、两重、两新、消费等领域的支持，此外协同政策性银行、央国企等力量加大对实体经济的支持力度。货币方面，可能持续充实货币政策工具箱，增加二级市场买卖国债、买断式回购操作等货币政策实现对流动性、利率的精准调控。此前的存款自律机制调整和即将落地的补充银行资本金，或也是为稳银行提供保障。
4.支持消费政策有望加码，也是在路径方面的“超常规”体现。一方面，会议指出“大力提振消费”，2024年7月政治局会议提出“要以提振消费为重点扩大国内需求”，本次则进一步强化为“大力提振”，体现了对消费的空前重视。我们维持年度报告的观点，从地产企稳利好消费、股票财富效应、完善社会保障、消费补贴加码、新型城镇化等角度来看，长期看好消费。2025年支持消费政策有望加码，在家电汽车等基础上进一步扩容扩围，甚至包含服务消费。另一方面，会议指出“要加大保障和改善民生力度”，预计重点是生育、医疗、养老等领域的补贴和保障，有助于提升居民收入占GDP的比重，以及提升边际消费倾向。
5.持续重视科技。会议指出“要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”，指向持续重视科技，包括数字经济、新基建、自主可控等领域。
6.改革落地见效。会议指出“要发挥经济体制改革牵引作用，推动标志性改革举措落地见效”，三中全会中关于“经济体制改革”的核心是“构建高水平社会主义市场经济体制”，其中包含坚持和落实“两个毫不动摇”、构建全国统一大市场等。当然，财税改革（特别是消费税改革）和新型城镇化也需重点关注。
总结：承接926以来的转向，本次会议预示政策进一步加大力度稳增长。在货币宽松、流动性充裕的环境下，预计短期股债双牛，基本面企稳后更利好权益。
风险提示：经济下行超预期，政策执行力度不及预期。