海外周报：关注12月美联储不降息风险

（以下内容从东吴证券《海外周报：关注12月美联储不降息风险》研报附件原文摘录）
核心观点：海外分析师预期2025年美国经济保持2%增速，通胀小幅回落，美联储12月降息25bps、明年每季度降息25bps。短期看，12月公布的11月非农或因飓风与罢工扰动消失出现明显反弹，CPI料在通胀黏性与年末低基数的共振下延续回升，二者或让美联储跳过12月的降息。中期看，特朗普的政策总体给通胀带来上行风险，2025年美联储或难完成4次降息。
增长：分析师预期2025年美国经济保持2%的稳定增长。①模型：近期公布的新屋开工、地方联储调查等数据好坏参半，但美联储模型对短期经济增速仍保持乐观。最新亚特兰大联储GDPNow模型将24Q4美国GDP季调环比年率增速预测由+2.5%上调至+2.6%，纽约联储Nowcast模型将24Q4美国GDP季调环比年率增速预测由+2.06%下调至+1.91%。②分析师：根据彭博在11月25-20日对83名分析师的调查问卷，当前分析师一致预期24Q4-25Q4美国GDP季环比年率增速分别为2.0→1.8→1.9→2.0→2.1%，未来1年美国经济陷入衰退概率维持25%不变。分析师对24Q4与25Q1美国GDP增速预期较上月继续上调。
通胀：分析师预期2025年通胀或更接近联储目标。①分析师：根据彭博在11月25-20日对83名分析师的调查问卷，当前分析师一致预期24Q4-25Q4美国CPI同比增速分别为2.6→2.3→2.3→2.4→2.4%，PCE同比增速分别为2.4→2.2→2.1→2.1→2.1%，其中，24Q4-25Q4的CPI增速较上月调查均整体上调0.1%。②交易员：最新通胀掉期显示，交易员预期11-12月CPI同比增速分别回升至+2.74%、+2.76%。短期看，通胀黏性与年末的低基数效应料让11-12月CPI同比增速延续反弹。中长期看，特朗普对内宽财政（居民减税、制造业回流、鼓励房地产）、对外紧供给（加征关税、限制移民）、26H2更换美联储主席等政策均意味着美国在远期仍存在二次通胀的风险。
货币政策：分析师预期到明年底每季度降息25bps。①模型：参考分析师对失业率与通胀率的最新预测，我们的泰勒规则指引2025年各季度美联储政策利率上限分别为4.63→4.48→4.32→4.33%。②分析师：根据彭博在11月25-20日对83名分析师的调查问卷，当前分析师一致预期24Q4-25Q4美联储政策利率上限分别为4.5→4.25→4.0→3.75→3.5%。从分布来看，预测众数显示12月仍有25bps降息，明年则是每季度降息25bps。③交易员：联邦基金期货模型显示，交易员预期2024年12月降息幅度0.53次/13.2bps，到2025年12月累计降息2.63次/65.6bps。④美联储：本周多位美联储官员的发言显示出对未来降息节奏的分歧。美联储理事Bowman表示对于进一步的降息应采取谨慎态度，认为当前通胀仍是一个令人担忧的问题，而劳动力市场依然强劲。美联储理事Cook则称整体数据显示当前通胀的下行轨迹仍在继续，同时劳动力市场也在逐步降温。Cook同时表示未来适当的政策利率路径仍将是下行的。综合来看，当前各方对美联储未来降息路径仍存分歧。我们认为，短期需谨慎美联储12月不降息的风险：①12月公布的11月非农料从飓风与罢工的扰动中修复，叠加美联储已落地的75bps降息对经济的支撑，新增非农或从+1.2万回升至+15万的中枢水平；②12月公布的11月CPI料在通胀黏性与年末低基数的共振下延续回升，二者或让美联储跳过12月的降息。中期看，2025年市场较大的分歧或来自特朗普政策节奏的不确定性，但总体上，我们认为交易员的2.63次降息较分析师的5次降息比更为理性。
风险提示：美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。