晨会纪要

（以下内容从东吴证券《晨会纪要》研报附件原文摘录）
宏观策略
宏观点评20241015：出口边际降温的持续性？—9月出口数据解读9月出口超预期下滑，是短期扰动还是外部需求降温？9月出口同比录得2.4%，低于市场预期，这其中存在较大的短期扰动，一方面，受到台风接连过境的影响，港口运作效率受到明显压制，出口订单受到影响；另一方面，受到地缘风险影响，集装箱短缺，以及美国东海岸码头工人合同到期谈判预期等的影响，导致企业出货节奏有所调整，这一定程度上导致出口短期内受阻。因此，随着天气等因素短期扰动的退去，出口或有所回补，但四季度出口仍将面临相对较大的压力，主要体现在以下几个方面：其一，全球经济尤其是制造业呈现出边际放缓趋势。截至9月全球制造业PMI连续三个月回落至荣枯线之下，尤其是9月数值大幅回落至48.8%，显示全球制造业复苏陷入“瓶颈”，尤其是欧洲需求下滑相对严重。此外9月韩国、越南出口同比也已持续两个月回落，因此我国9月出口增速同步下行或不仅仅是台风等因素的影响。其二，基数影响加大出口增速的波动。去年11月以来出口加快修复，同比结束负增长，基数影响大大提升，这可能会加大今年四季度出口整体的波动。其三，关税对出口的不利影响加大。美国新一轮关税对我国光伏、汽车等产品的贸易制裁于9月底正式生效，而欧盟对我国新能源车征收关税也将于四季度正式落地，在接踵而至的贸易制裁下，我国出口环境面临压力。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。
宏观点评20241014：9月通胀：底部区间确认，静待政策提振三季度通胀底部区间基本确认，四季度财政货币发力将带动物价温和修复。9月物价延续下行，尤其是PPI同比回落至年内低点，显示内需放缓依然是经济修复的较大阻碍。在此时点上，一揽子政策的推出适逢其时，9月“政策底”基本确认，随着周六财政部新闻发布会的召开，对增量财政政策的落地有了更加明确的指引，财政货币的协同发力将有助于微观主体预期的提振和资产负债表的修复，四季度物价回升将是重要的宏观线索。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。
固收金工
固收深度报告20241015：一文了解化债“较大规模”是多大?
第5轮地方债务置换限额预测：我们认为本次财政部提出的“较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”的具体总规模或介于13万亿元至16.5万亿元之间，其中2025年单年增加的置换限额或介于4.5万亿元至5.5万亿元之间，化债支持力度之大彰显中央政府全力解决地方债务风险问题的决心。第5轮地方债务置换对经济及债市的影响：1）对于GDP存在正面影响：根据测算结果可得此轮地方债务置换后可以减免的利息支出规模或近1万亿元，对应到2025年的GDP同比，则大约可以提高0.8个百分点。2）本轮积极的财政支持化债政策或将快速驱动信用债行情，估值或重新定价以反映各地区中长期内的经济基本面和债务风险预期，在安全边际有望明显增厚的前提下，建议加以关注偏弱资质区域城投平台的信用下沉机会以及强资质区域城投平台的久期拉长机会，博弈政策落地、预期兑现过程中3-5年期、AA及AA-级平台信用利差压缩而带来的资本利得收益。