宏观点评：美联储：9月会不会降息？

（以下内容从东吴证券《宏观点评：美联储：9月会不会降息？》研报附件原文摘录）
2.8%的美国经济增速尽管让市场对美国经济衰退的担忧有所消退，但市场对降息的定价还是没能走出“一厢情愿”的老路线。自通胀和就业“好消息”频传后，市场就开始充分定价9月降息25bp。美联储虽然在7月议息会议上继续“按兵不动”，但现在的关键是9月到底降不降息？因此通过7月美联储议息会议，我们认为要点主要有三个：
一是进一步传达出通胀压力减弱的信号。7月议息会议承认通胀所取得的进展，对通胀的描述从“仍然高企”（remains elevated）但是“温和改善”（modest further progress），转为了有所（somewhat）高企，并取得了“一些进展”（some further progress）。不过强调了虽然抗击通胀方面取得了进一步的进展，但在对通胀有更大信心之前不会降息。
二是承认就业有所放缓。对就业市场的描述从仍强劲，转为有所放缓（moderated），同时对失业率的判断从“仍保持历史低位”的判断改为“失业率有所上升，但仍然较低”（moved up but remains low）。
三是首次平等对待通胀和就业风险。自快速加息以来，美联储更侧重的是“通胀”风险。而随着下半年开启，通胀走软+就业平衡的组合让美联储开始向双重使命的两端平衡，删除了此前“高度关注通胀风险”（highly attentive to inflation risks）的措辞，这意味着通胀可能不再是降息的障碍。
因此不难看出，7月美联储议息会议更多表现出来的是“中性”和“中立”，对于降息似乎还有一定的迟疑。不过对于降息，若要开启正式降息仍有“流水线”的流程要走：
一是数据支持。鲍威尔虽然表示9月降息在考虑之中，但既然美联储一直强调数据依赖的逻辑，那降不降息的关键就在于未来的4份数据：两次通胀+2次就业。
二是通过公开会议给出指引。从一般流程来看，降息操作是先给出指引，再做动作。今年8月的杰克逊霍尔会议则是一个重要窗口，否则讨论降息就只能留到9月。
那么对于市场来说，利率路径的预期差可能是市场最重要的潜在风险之一，那么在下半年降息终于在望，主要资产对于降息将会如何演绎？
美债、美元：超前定价降息预期顺势下行。美债利率对于降息周期的“感知”通常最为敏感，复盘1994年以来各轮降息周期可以看到，在降息前三个月，10年期美债收益率均出现明显下行。而在降息靴子落地后，美债收益率下行动力明显不足反而出现一定回升。
同样，在大多数降息周期前，美元指数会定价降息预期以及美国经济下行而持续回落，在降息后美元的下行则有所放缓。值得注意的是，美元回落的规律并不像美债那样普适，如果出现强劲的经济预期和额外的政策因素可能一定程度推高美元：例如2014年，降息开启时美国经济软着陆，经济表现优异，美元指数走势相对平稳；再例如2019年的“贸易战”对美元指数反而有一定推升作用。
美股：降息前后1个月可能是美股上涨重要的时间窗口。相比于美债而言，由于降息的经济背景和历史原因不同，美股的表现也有所差异，因此实际上美股的表现并没有稳定的规律。但从历史来看，降息前后一个月可能是美股上涨的重要窗口，降息预期的释放以及降息落地会一定程度上改善市场风险偏好，在此阶段，美股通常出现一定上涨行情，但后续美股能否延续上涨依然取决于经济走势和主题演绎。
黄金：临近降息时黄金表现相对更好，但更重要的推升作用仍在于市场避险情绪。降息周期中黄金定价逻辑主要来自于美元流动性，黄金的走势往往与美元相反，因此在降息前后，在美元的持续走低下，黄金价格多数上涨。尤其是在经济“硬着陆”、大幅衰退(例如2007年金融危机)和地缘风险持续上升(例如2019年贸易战)的背景下，市场避险情绪高涨，黄金表现则更为优异。
风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，地缘政治风险上升，美国银行危机再起金融风险暴露。