有色金属行业研究：锑：“第二波”上涨或将开启

（以下内容从国金证券《有色金属行业研究：锑：“第二波”上涨或将开启》研报附件原文摘录）
事件
2024年7月16日，锑锭价格为15.74万元/吨，周度、月度和年度价格分别持平、+0.01%和+104.84%。
点评
价格历史新高，持续时间亦创历史新高。本轮锑价于6月7日上涨至15.74万元/吨，创历史新高。上一轮历史峰值为11万元/吨（2011年3月末）；对比历次价格波段，峰值持续时间均未超过半个月，随即下跌；本轮价格持续月余，已属难得，我们认为本轮价格上涨，是产能周期驱动下原料紧缺的真实反映，市场对于进口矿、过度炒作和隐形库存释放的担忧可解。价格僵持的原因，系部分低价库存消化及阻燃剂集中补库于6月初结束。随着低价库存消化及新一轮补库有望启动，我们认为锑价有望重回上涨趋势。
原料紧缺倒逼减产，供应链持续收缩。本周锑精矿、锑锭和氧化锑开工率分别为37.76%/25.39%/36.96%。由于资源萎缩枯竭，锑精矿开工率持续历史低位；而对于中下游冶炼环节，锑锭和氧化锑开工率先后于3月和5月反常性下降，均在6月份步入极低开工水平，同比均下滑15pct以上。据SMM“6月中下旬国内再次出现了大批量锑冶炼厂家停产的状况，5月份SMM全国跟踪的33家锑冶炼厂已有19家处于停产状态”；除检修原因外，大部分厂家停产主要原因为缺乏原料导致的“无米下锅”。6月锑锭/氧化锑产量同比、环比分别-15%/-10%、-3%/-5%。
进口矿显著不及预期，硬缺口不惧冲击。据SMM“由于流程受阻或者付款问题，俄矿短期进口到国内可能性仍然很小；甚至市场有传言传出极地黄金计划将停采锑矿，预计暂停到2028年”。在俄罗斯矿存在显著减量预期，塔吉克斯坦新矿投放仍存较大不确定性的情况下，市场前期对于进口矿的担忧可解。经过我们测算1-5月国内锑累计缺口已超过1万吨，极端情况下，即便考虑俄矿和塔矿进口通道打开，进口矿供应亦难以填补硬缺口的量，价格中枢有望持续上行。库存：显性持续历史低位，隐形库存担忧可解。截至2024年7月16日，国内锑锭和氧化锑库存分别为3680/5960吨，仍处于历史低位，仅能满足2-3周的需求。根据我们测算，1-5月国内锑表观消费量和测算终端消费量增速分别为负增长和+25%，终端消费增速显著强于表观消费量，表明隐形库存亦加速去化。
光伏需求良好、传统需求稳健，旺季或迎新一轮涨价。截至6月国内光伏玻璃和化纤产量分别累计同比+59%/+15%，塑料和橡胶制品产量5月累计同比分别+2%/+2%。后市看由于下半年光伏玻璃为生产旺季，塑料、化纤产品在8-9月亦为传统产量高峰，新一轮备货或在7月下旬即开启，低库存、原料紧缺导致的低开工下或迎第二轮涨价。
硬缺口、低库存持续，锑价长牛可期。考虑海外极地黄金存在产量缩减预期，塔金项目进展仍存在较大不确定性；政策限制下国内锑矿难有增量，因此我们预测2024-2026年全球锑供应量分别为13.7/14.0/14.6万吨，同比增速分别为2%/2%/3%，需求分别为15.2/16.2/16.9万吨，对应供应缺口分别为1.5/2.1/2.2万吨，硬缺口持续存在且逐步扩大，锑价有望持续上涨。基于目前仅2-3周的库存水平，我们认为锑价长牛可期。
投资建议与估值
短期供应冲击担忧可解，旺季涨价有望到来；中长期传统需求和光伏需求有望共振，境内难有增量叠加海外矿供应增长乏力，锑供需有望持续向好。建议关注：湖南黄金（金锑双轮，驱动成长）、华钰矿业（手握稀缺锑资源增量）、华锡有色（业务成功转型，锡锑资源优厚）。
风险提示
新矿投放超预期；需求不及预期；锑阻燃剂替代超预期。