海外周度观察：日央行缩表，“箭在弦上”

（以下内容从国金证券《海外周度观察：日央行缩表，“箭在弦上”》研报附件原文摘录）
日央行将在7月例会上公布缩减日本国债（QT）的具体参数。这将在多大程度上推升日债收益率曲线、缓解日元贬值压力？本报告认为，影响或有限！定量研究认为，日央行持有日债的份额每下降1%，10年日债利率或上升2bp。
热点思考：日央行缩表，“箭在弦上”
（一）日央行或在7月例会上公布缩表计划，当前每月购债规模约6万亿日元
日央行资产负债表正常化“箭在弦上”，7月例会将发布缩表的具体参数，核心参数是每月购买的JGB规模及期限结构。今年3月例会日央行启动了利率正常化进程，但保持JGB购买速度不变。6月例会明确，将在7月例会中公布缩减日本国债的具体参数，“以可预测的方式、大幅减少购买金额，同时确保灵活性，以确保国债市场的稳定。”
从数量级、期限结构和货币政策框架来看，本次日央行缩表与2006年结束QE时的缩表不可比。截止到5月底，日央行总资产规模达761万亿日元，持有政府证券597万亿日元，占总资产的78.4%，其中，短期国库券和中长期国债的规模分别为4万亿日元和593万亿日元，平均久期7年左右。相对而言，日央行资产负债表规模大于美欧。
（二）日央行缩减JGBs的约束条件：日本国债市场的流动性和深度
谁能否弥补日央行的购买力缺口？截止到2023年底，日央行持有的JGBs规模为存量JGBs的比例为53.8%，排名第二和第三的是保险公司和银行，占比分别18.5%和10.9%。排名第四的是国外，占比6.7%（国库券占比高）。故可以假设，日央行的购买力缺口将主要由国内的银行和保险公司补充。这要求其从净出售者变为净购买者。
日央行缩减JGBs的约束或冲击，依赖于日本国债市场的流动性和深度。日本国债市场的流动性状况仍然处于历史低位，主要因为日本央行持续大规模购买日本国债以及此前购买的存量效应。市场深度也明显不足，因为当前的利率水平受到日本央行购买日本国债的股票效应的抑制，以及对进一步加息的预期，投资日本国债的意愿仍然不高。
（三）日央行缩减JGBs对长端利率影响几何？缩表的终点在哪里？
日央缩减JGBs将在多大程度上推升长端利率？短期而言，只要日央行以渐进的和可预见的方式缩表，对长端利率的影响或是有限的。日央行定量测算的结果认为，日央行持有JGBs的存量效应大约为100bp。持有份额每下降1个百分点，10年期日本国债利率将上升2个基点。
BOJ缩表的终点在哪里？实操中，可用无担保隔夜拆借利率和补充存款便利利率的利差来观察准备金充裕度：目前利差为负，当其中枢变为零、或转正时，需密切关注货币市场流动性状况。此外，还可通过隔夜拆借利率的分布情况（如最高-平均）来观察：当最高值-平均值的波动率明显抬升、幅度持续扩大时，应更密切地检测。
海外事件&数据：美国大选首场辩论结束，特朗普表现占上风，美国PCE通胀如期放缓
北京时间6月28日9点，拜登和特朗普在CNN进行了2024年大选首场辩论。特朗普的综合表现显著占上风，精神状态和辩论技巧等都更胜一筹。辩论开始后，PredictIt网站实时预测显示，特朗普胜率最高上冲至65%，拜登降至30%。辩论期间，美元、美债收益率均上涨，表明市场预期特朗普若上台，或将支撑强势美元。
美国5月PCE通胀如期降温，核心PCE同比创近三年新低。美国5月PCE物价指数同比2.6%，预期2.6%，前值2.7%；环比0%，预期0%，前值0.3%。美国5月核心PCE物价指数同比2.6%，预期2.6%，前值2.8%，为2021年4月以来最小增幅；环比0.1%，预期0.1%，前值0.2%上修至0.3%，为近6个月以来最小涨幅。
美国高利率和高房价抑制了房地产市场。美国4月FHFA房价指数环比0.2%，同比6.3%。5月成屋签约销售指数70.8，创2005年11月以来第二低点。5月新屋销售总数年化61.9万户，为2023年12月以来新低；待售总数增至48.1万套，为2008年2月以来的最高水平，需要9.3个月才能耗尽全部库存，自2022年11月以来最长的一次。
风险提示
地缘政治冲突升级；美联储上调长期中性利率水平；金融条件边际收缩