策略周观点：社融对A股的指示意义或将下降

（以下内容从信达证券《策略周观点：社融对A股的指示意义或将下降》研报附件原文摘录）
核心结论：4月社融低于预期，季度内可能会让市场进入熊转牛第一波估值的尾声，但是从年度来看，社融的重要性可能不高。历史上，金融指标对股市涨跌的指示意义过去的很多年一直在发生变化。比较早期的时候，信贷和M2是非常有效的指标，2003-2004、2006-2007、2009-2010年A股的上涨起点均和信贷密切相关。但从2012年之后，信贷指标的有效性下降。信贷指标失效后，投资者逐渐发现社融同比有效性更强。2016-2017、2019-2021年的社融同比均是股市上涨的领先指标。信贷指标之所以会失效，主要是因为，2012年之后，制造业产能过剩导致经济下台阶，更能反映制造业融资的信贷指标有效性下降。2021年以来，房地产大周期扭转，导致经济再次下台阶，产业结构也同时会发生很大的变化，社融能非常敏感地反映房地产和地方政府融资变化，但可能不能表现未来经济和股市结构，后续大概率对A股的指示意义会下降。其实股市的板块结构已经在发生变化，参考海外经验，这些变化出现后，利率、价格、消费等指标的重要性会大幅提升。
（1）2002-2011年信贷和M2是研判股市非常有效的指标，但2012年后失效了。金融指标对股市涨跌的指示意义过去的很多年一直在发生变化。比较早期的时候，信贷和M2是非常有效的指标，2003-2004、2006-2007、2009-2010年A股的上涨起点均和信贷密切相关。但从2012年之后，信贷指标的有效性下降，2012年初信贷余额同比出现了拐点，但股市只是季度反弹，熊市低点一直到2012年底才出现。2015-2016年股市的节奏和信贷节奏也不同。
（2）2016-2021年社融指标依然非常有效，但未来很有可能会失效。信贷指标失效后，市场逐渐发现社融同比有效性更强。2016-2017、2019-2021年的社融同比均是股市上涨的领先指标。之所以社融还能持续有效，是因为社融包括的范围更宽，债券、非标、直接融资都纳入进去，并且社融同比的波动性还在，所以一直有效。但是随着房地产市场融资的趋势性下降和政府逆周期调控波动性的下降，这个指标后续大概率也会失效。海外大部分经济体（比如美国），信贷或社融往往不是最重要的经济指标。
（3）以后利率、通胀和消费指标重要性可能会提高。信贷失效出现在2012年由制造业产能过剩带来的经济下台阶之后，股市和实体经济的产业结构发生了很大的变化。这一次房地产大周期扭转，导致经济再次下台阶，产业结构也会发生很大的变化，对房地产和地方政府融资更敏感的社融重要性大概率会下降。股市板块的结构也在发生变化，周期和稳定类板块占比在提升。参考海外经验，这些变化出现后，利率、价格、消费等指标的重要性会大幅提升。
风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。