策略专题报告：基于需求结构拆解：如何看待黄金配置价值？

（以下内容从国金证券《策略专题报告：基于需求结构拆解：如何看待黄金配置价值？》研报附件原文摘录）
在金价创新高后，后续是否依然存在配置价值？
近期金价新高的原因几何？近期金价持续创下新高，黄金ETF、美债实际利率与金价相关性却出现减弱，但这并非代表黄金定价框架的变化，而是意味着黄金ETF并非近期金价上涨的核心驱动力。拆分其需求结构发现，其上涨推手主要来自：（1）实物投资需求：近三年需求中枢明显上移，或对金价起到助推作用，反映的是黄金的避险属性。（2）央行购金：或为本轮金价上涨的主要推手，体现的是逆全球化风险上升及美元信用走弱的背景下，部分央行开始增持黄金以增加储备资产的多元化。
展望：短期交易热度上升，中期仍存在上涨基础，投资需求或成为潜在动力。短期而言，伴随近期金价上涨，短期交易热度上升；中期维度而言，2024年金价仍然具备上涨基础，其背后推手除了央行购金以及避险需求上升所推动的实物投资需求之外，黄金ETF投资也将有望推动黄金价格继续上涨，尤其是在美联储降息周期开启后，其上涨驱动力或将得到明显增强。（1）在全球“脱钩”的背景下，央行对于储备资产的多元化与安全性的需求仍然较高，而这股力量也将有望继续成为黄金价格上涨的支撑点；（2）以黄金ETF为代表的投资需求将有望成为金价上涨的增量资金来源。当前黄金的ETF持仓量逐步出现底部企稳的特征，后续伴随美联储降息周期的开启，根据历史规律来看：（1）美债利率或趋于回落，黄金持有的机会成本下降将会驱动其投资需求上升；（2）无论是降息开启前的预期交易阶段，还是降息开启之后，黄金价格、黄金股均存在上涨行情。预计后期黄金的投资需求，尤其是全球黄金ETF持仓量的上升，将有望为金价上涨提供新的助力。
各产业链及相关行业的景气度汇总
（一）上游周期：国际定价商品价格纷纷上涨。具体行业景气展望：黄金，中期仍存在上涨基础，投资需求或成为潜在动力，可逢低布局。（二）中游制造：价格表现分化，基建链价格回暖而成长制造细分产品价格偏弱。具体行业景气度展望：1、电力，营收及利润均边际改善，尤其是盈利端表现相对较优；2、机械（通用、专用设备），具备长期和短期双重逻辑，短期来看部分中观数据已经出现边际改善的迹象。（三）下游消费：需求整体边际放缓，关注外需、涨价这两条线索。具体行业景气展望：（1）家具、纺织服装，外需维持韧性或边际改善，后续关注海外补库情况；（2）农林牧渔：产能持续去化、供给出清逻辑下，价格底部回暖。（四）TMT：关注供需格局改善，尤其是存在涨价逻辑的细分领域。具体行业景气展望：（1）面板：供给格局改善带来集中度提升+需求边际改善，行业存在涨价逻辑；（2）半导体及消费电子：近期需求端数据均延续边际改善趋势，行业持续复苏。（五）金融地产：景气整体表现偏弱，后续关注稳增长政策。
行业配置
行业配置，维持“价值防御”：一是对于国内经济敏感度较低、受益于全球流动性剩余大宗品，包括：黄金、白银、铜、铝等，尤其黄金可能比市场预期走得更高更远；同时，静待美国降息，医药（中药、医药商业、创新药）将继续受益。二是具备“困境反转”逻辑，供给出清、需求稳定甚至回升的行业：通信、农林牧渔、环保、中药、旅游及景区、饮料乳品、黑色家电和面板，尤其是猪周期、面板等，具备涨价逻辑，以及通信叠加了高股息逻辑；三是对于价格敏感度较低的高股息行业：国有银行、公用事业（核电）、通信、建筑装饰和交通运输等；四是具备“相对收益”受益于海外较强的基本面及流动性，出海+港股，尤其平价消费类出海的纺织服装。
风险提示
房地产放缓超预期；国内通胀数据不及预期；历史经验具有局限性；美国经济超预期或美联储降息不及预期。