策略周评：北向的加速流入与成长的加速崛起

（以下内容从东吴证券《策略周评：北向的加速流入与成长的加速崛起》研报附件原文摘录）
近期，伴随市场赚钱效应提升、风险偏好改善，外资一改此前“谨慎”态度，2024年2月北向资金累计净流入607.44亿元，结束了连续6个月以来的净流出趋势，并于2月最后一个交易日大幅净流入166亿元，创23年8月以来的单日新高。外资的加速流入有着怎样的信号和意义？
我们此前所构建的跨国别资金套利模型早已提示外资拐点的出现。
我们曾在往期报告中提出，可以通过构建“基于美债的股债收益差”模型来预判北向资金的流向。从历史情况来看，每当“股债收益差”从均值以上区间筑顶下行（即美债相对A股的投资性价比下行），都会引发外资的回流或净流出幅度的明显收敛。本轮北向的拐点与“股债收益差”的拐点也同样呈现相对应的关系，去年10月美债见顶后，北向资金每月净流出规模显著减少，直至今年2月转为净流入，进一步验证了模型的有效性。
北向的加速流入将对市场风格产生怎样的影响？
我们发现，18年以来，市场中小级别的风格轮动与外资流入的节奏高度相关，北向拐点通常会同步或先于风格轮动（价值—>成长）而出现。因此，当下北向的加速流入有望加快成长风格的崛起。
该结论基于两大关键前提：
第一，市场风格的切换往往由增量资金主导，北向资金素来“以大为美”、偏好成长白马，且作为“先觉资金”入市、先手掌握“风格定价权”，故北向流入会导致成长风格相对占优。截至2024年2月，陆股通有接近40%的持仓为茅指数/宁组合成分股，且结构上显著超配“老成长”风格的食品饮料、电力设备等板块，23年全年净流入的前三大行业分别为电子、汽车、电力设备，均说明北向资金的“成长属性”较为明显。
以19年6-9月的一轮风格切换为例，海外流动性趋松、全球经济复苏下，北向资金大幅回流，主要流入医药生物、食品饮料、计算机等成长行业，相关板块的区间涨幅分别达到8.3%、14.2%、7.8%，期间成长指数整体涨幅达7.0%，而价值指数则下跌2.2%。可见在当时贸易摩擦持续发酵的背景下，受益于北向资金的“引领”，市场倾向追求盈利稳定的白马龙头和具备政策支持及产业趋势的科技方向，成长风格显著占优，呈现出消费+科技双轮驱动的行情。
第二，外资的实质性流入才会引发市场风格的轮动，若仅为净流出规模趋势性收窄，则风格轮动或仍需等待。我们通过观察北向资金月度级别的流入情况可知，北向底部拐点的形成，需要经历“月度净流入量减少—净流出—净流出规模减少/小微幅净流入—大规模净流入”的过程，而风格轮动往往发生在最后一阶段，即北向形成实际增量资金后，成长风格才会相对占优，这也解释了为什么去年年末时北向拐点已现，而风格切换却“迟迟不来”。
以20年10月-21年1月的风格轮动为例，20年北向的拐点出现在9月末，但由于10月-11月中旬尚处在北向净流出收敛的阶段，内资掌握边际定价权，市场占优风格主要为基本面好转背景下的顺周期价值板块，以及出口相关领域。直至11月中旬后，北向持续净流入带来增量资金，电力设备、食品饮料在内的成长板块收益表现超越价值板块，市场风格向偏成长的方向倾斜。
对于当前而言，今年2月，北向资金由此前连续6个月的净流出转为净流入，且大幅增持食品饮料、电力设备、电子等“新/老成长”板块，后续成长风格有望加速崛起。
近期外资的加速流入，带来了怎样的信号和意义？
第一，不宜过分对美国的经济韧性线性外推，中美名义增速差收窄后有利于外资的回流及核心资产的修复。从近期美债收益率的走势可以看出，市场往往会选择性地交易一些信息，例如过度关注美国经济的超预期部分（就业市场仍较强势、通胀韧性等），而忽视疲弱的部分（1月零售低于预期，去年四季度GDP增速下修等）。我们推测，美国23Q4GDP增速的下修和2月ISM制造业PMI的意外加速萎缩，均提示美国经济存在走弱风险，而正如我们在此前报告中所强调的，中美名义增速差的收窄将伴随中美利差的收窄，带动全球需求和国内基本面预期回暖，资金也将形成正反馈，促使核心资产估值修复。
第二，较去年而言，外资对于今年中国经济的复苏进展或持较为乐观的态度。市场赚钱效应提升下，外资回流值得期待。
第三，结合前期周报的预测，二季度A股盈利增速有望达到年内高点。
总结与展望
我们认为，当前A股市场风险偏好已明显改善。展望后市，随着美债下行及国内经济的不断上修，A股基本面/基本面预期将有所好转，叠加3月起富时罗素将提升A股纳入因子，外资有望持续性流入，为市场提供更多流动性支持。风格方面，北向的加速流入有望加快成长风格的崛起，看好AI、机器人等新产业趋势相关的“新成长”和以新能源、医药等核心资产为代表的“老成长”板块。
风险提示：国内经济复苏速度不及预期；海外通胀及原油扰动下降息节奏不及预期；地缘政治黑天鹅