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食品饮料行业研究:如何看待24年大众品成本改善?

来源:国金证券 作者:刘宸倩,李本媛 2024-01-31 16:03:00
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(以下内容从国金证券《食品饮料行业研究:如何看待24年大众品成本改善?》研报附件原文摘录)
投资逻辑
受疫情影响,全球生产供应链、运输等环节受限,2021年起大宗商品价格持续上涨,带动PPI指数一路升高。此外,终端消费场景受限,尤其食品类消费疲弱,CPI指数稳定在低位,PPI-CPI剪刀差持续扩大。随后全球主要经济体陆续放开疫情管控,生产端和需求端均呈现回暖态势,PPI-CPI剪刀差收窄,大宗商品价格自2022年10月呈下降趋势,传导至下游大众品行业表观毛利率改善。但仍有部分行业及个股原材料占比高,且供需关系比较特殊,23年成本依旧维持高位,本文旨在探究此类企业24年成本预期修复程度,及对利润带来的影响。
从行业对比分析来看,乳饮毛利率先于食品改善,但绝大多数板块未恢复至疫前水平。1)食品细分子板块中调味品受损最明显,20-22年板块毛利率/净利率分别-6.9pct/-8.7pct,且受制于酿造周期较长,23年并未完全体现成本下行红利。休闲食品23年毛利率初具改善,但较疫前仍有缺口。食品加工受益于产业链优势,毛利率22年启动恢复。2)乳饮板块共同原材料为包材(玻璃、瓦楞纸等),且包材占比高(普遍占30%+)、降幅大(平均下降20%+),因此乳饮毛利率恢复快于食品。但各子板块毛利率修复时点有差异,如生牛乳价格22年初开始回落,乳制品板块最早开启成本修复周期。而白糖23年持续处于上涨通道中,因此软饮料板块23年毛利率改善不充分,后续仍有修复空间。
啤酒板块:24年预计大麦成本下降大个位数到小双位数(H2澳麦双反红利有望释放更明显),包材维稳(玻璃价格持平或上涨但会通过回瓶提升摊薄,回瓶率+2pct将降低5%、纸箱和易拉罐低个位数下降),折旧摊销维稳(重啤佛山投产预计影响约0.5%),预计吨成本同比下降1-2%(青啤测算24年综合成本将减少4e多,单吨降幅约2%)。考虑结构升级预计吨成本最终下降幅度将在1%左右,敏感性分析下青啤毛利率有望改善2-3pct、华润改善约1.5-2.5pct。
卤味板块:以龙头绝味为例,鸭副类占比总成本超30%,其中鸭脖最高占比15%+。疫情期间供给端减产,而需求端疫后快速恢复,供需不匹配导致23H1鸭副成本再次大幅上行,19年-23年前三季度公司毛利率约下滑9pct。我们观测到23年日均投苗量稳定在高位,且随着鸭苗、饲料价格下行,供给盈利改善、产能扩张,23Q3鸭副成本已明确下降,24年有望维持低位。假定24年鸭副综合成本下降10%~20%,敏感性分析下毛利率有望提升2.9~4.3pct。
洽洽食品:核心原材料为葵花籽,占比成本约47%,19-22年葵花籽种植面积缩减约30%,而需求端基本稳定,导致葵花籽价格自19年起逐年提升,公司此前通过小幅多次提价对冲,但仍无法完全抵消成本上涨压力,23H1瓜子毛利率降至历史低位,仅24.1%,同比-7.5pct。受益于23年葵花籽种植面积扩大,10月新采购季价格高位回落,考虑到24年采购季接近尾声,以目前价格作为参考,假定24年葵花籽价格同比下降5%~10%,毛利率有望提升2.2~3.6pct。
安琪酵母:核心原材料为糖蜜,占比成本约40%。糖蜜为制糖副产物,2020年起上游甘蔗种植面积趋于饱和同时进口受限,而下游酒精、酵母扩产对糖蜜需求增加,导致糖蜜均价3年涨幅接近翻倍,公司毛利率20年-23前三季度约下滑9pct。随着上游种植收益增加,23/24新榨季预计上游种植面积、产量(甘蔗+甜菜)提升22%。叠加公司自建水解糖项目缓解对糖蜜的刚性成本依赖,近期价格已有回落。假定24年糖蜜价格下行5%~10%,毛利率有望提升1.4~2.1pct。
投资建议与估值
综合考虑到成本改善多为对24年业绩的一次性催化,且存在不确定性因素扰动,我们建议结合收入增速预期表现、估值安全边际等因素选择个股,其中啤酒仍处于高端化升级中,吨价提升趋势不变,行业β仍存;洽洽春节旺季需求改善,24年将加大新品投放力度、积极合作新渠道,收入有望恢复双位数增长。推荐青啤、华润、洽洽,建议关注安琪酵母、绝味食品。
风险提示
原材料降幅不及预期风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险等。





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证券之星估值分析提示洽洽食品盈利能力良好,未来营收成长性良好。综合基本面各维度看,股价偏低。 更多>>
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