11月经济数据：经济回升中的三个结构分化

（以下内容从东吴证券《11月经济数据：经济回升中的三个结构分化》研报附件原文摘录）
11月经济延续回升态势印证了中央经济工作会议的定调，但也要关注复苏结构中存在的三点短期结构分化，尽管制造业和服务PMI都往下了，但是工业生产和服务消费继续反弹，尽管PPI继续走弱，但是工业增加值却在加速。这反映出当前经济的两大特点——生产端“以价换量”，消费端呈现新趋势。在内外需求回升偏缓的情况下，工业企业倾向于采取降本提效、保持市场份额的策略；而在居民预期波动的情况下，更多地选择“即时性”和“性价比”的支出。
分化一：工业产量涨了，价格没涨。11月工业增加值无论从同比还是环比上都是改善的——同比增速6.6%，好于市场预期的5.7%；环比增速0.87%，为近10年同期最快。不过，另一方面，我们看到的是价格上的疲软，11月PPI环比转跌（-0.3%），同比增速回落至-3%。从细节上我们看出当前经济的两个特点：低价保量运行，以及部分高耗能产业的复苏带来电力企业的快速增长。
低价保量运行。这一点我们从今年出口的量价表现得到印证，今年第三季度以来出口数量已经同比转正，但是出口价格仍在同比创年内新低。同样，第三季度以来以化工和黑色为代表的部分行业产出同比上开始加速，也使得发电量提速、快于整体工业生产，我们看到11月工业加速中供电供气行业贡献最大。
分化二：工业增加值与制造业PMI“一升一降”。与制造业PMI连续两月的降温不同，11月工业增加值反而已连续两个月呈现上升趋势，这自然就给11月工业制造业的运行情况“蒙上一层迷雾”。其实今年以来工业端一直就显现出“生产好于需求”的复苏格局——生产商采购意愿有限，但原有订单的交付仍在继续推进，整体生产仍在扩张，这也就解释了工业增加值表现相对较好的原因。当然，除此之外，制造业以价换量，降价去库存的现象也屡见不鲜，这一定程度上也能缓解终端需求放缓对于生产端的影响。
分化三：服务PMI回落VS服务消费保持韧性。地产景气及价格预期回升偏缓限制了大额、长期性支出，但与地产相比更加“即时性”的消费正在互补上升：9月是汽车，10月是旅游，11月可能是餐饮和演唱会。近期成都市数据显示，11月5日晚结束的一场“跨城观演”消费拉动了当地餐饮文旅收入等综合超4.3亿。新趋势体现居民的消费意愿可能不低，而且在中央经济工作会强调培育文娱旅游、体育赛事等新的消费增长点的背景下，这方面的增长后续仍有空间。其他具体数据如下：
制造业投资：工业制造业端的另一“好消息”。11月制造业投资同比增速转降为升，录得7.1%（前值6.2%）的好成绩。若考虑两年复合同比增速，制造业投资增速同样呈现上升趋势（从10月两年复合同比的6.5%升至11月的6.7%）。制造业投资到底好在哪？可能好在结构性好转。11月大部分工业制造业中下游重要行业均处于加速通道，包括但不限于汽车制造、交通设备、医药等行业。
基建投资：广义基建与狭义基建的走势分化，是基建加速的信号。11月广义基建增速和狭义基建增速再次出现了“一升一降”的现象，不过与此前不同的是，伴随着公用事业板块的降温，这次“降”的反而是广义基建（11月当月同比为5.3%，前值5.5%），“升”的是狭义基建（11月当月同比为4.9%，前值3.7%）。11月带动狭义基建上行的板块主要是水利、环境和公共设施建设投资，其对基建造成的拖累明显在减弱。