宏观点评：通胀回升的难度在哪？

（以下内容从东吴证券《宏观点评：通胀回升的难度在哪？》研报附件原文摘录）
10月CPI同比-0.2%，时隔两月后再度转负，环比季节性下降0.1%。PPI自6月以来的同比回升势头受阻，10月录得-2.6%（前值-2.5%）。再通胀进程显得“吃力”是当下经济复苏的疑点，那么本轮通胀回升的难度在哪？
一是“猪油”两个波动项扰动。近期猪价因存栏去化缓慢缺乏上涨动力，而去年同期基数不断走高；海外原油的地缘冲突溢价或持续回落，且需求下滑担忧增加拖累价格。一旦四季度“猪油”同比负向共振预计对CPI回升扰动不小。
二是出行支撑存在回撤风险。暑期出行是三季度以来消费及通胀回升的亮点，也是步入淡季后的隐忧。从居民消费观察，疫后报复性、集中性的特点使“旺季更旺、淡季更淡”，核心CPI在出行缺席的背景下后续回升动能偏弱。
三是内需弱复苏下工业品价格难有强支撑。地产政策脉冲后楼市“金九银十”成色不及预期，供给端价格受到的情绪提振或难长久持续。不过随着万亿增发国债的落地，后续可关注财政发力向再通胀的传导。
具体数据来看，10月CPI方面，食品项依旧是CPI同比转负的最大拖累，食品价格同比跌幅走阔至4.0%，节后天气好转下整体农产品供给充裕但需求端增量不足，其中猪肉价格同比下降30.1%，月度降幅接近历史极值，鲜菜、蛋类以及其他畜肉价格同比降幅均在3%以上。非食品消费品的支撑边际减弱，其中出行进入淡季后交通工具与汽油价格走势分化，天气转冷下衣着价格同比上涨1.1%。服务价格同比偏稳，其中旅游与机票价格涨幅回落，基数走低支撑居住价格同比回正至0.2%。核心CPI同比涨幅回落两个百分点至0.6%。
PPI连续三月的同比回升势头在10月暂止，环比也由上涨转为持平。上游工业品价格分化：受到专项债加速发行后资金落地开工的支撑，黑色及有色金属开采价格同比领涨；部分地区气温转冷偏缓，煤炭需求增加有限，价格同比跌幅仍大。有色金属冶炼加工价格同比维持涨势，显示上游涨价有向中游传导迹象。下游可选消费持续“以价换量”趋势，汽车制造业及电子设备制造业价格同比分别下降1.4%、2.9%。
展望后续，四季度的增量政策是再通胀的核心变量。年内食品与原油价格疲软大概率对CPI同比造成下行压力，核心通胀在出行退坡后需找到新的支撑点。四季度政策加码巩固内需复苏带动价格回升仍有必要，目前增发国债已经落地，货币宽松预期增强，需关注积极财政效力释放对价格的支撑。
风险提示：政策定力超预期；出口超预期萎缩；政策对内需拉动效果不及预期。