银行行业存款形势研究（一）：M2与社融增速差逆转前后的形势及逆转原因复盘

（以下内容从东海证券《银行行业存款形势研究（一）：M2与社融增速差逆转前后的形势及逆转原因复盘》研报附件原文摘录）
投资要点：
货币派生原理决定社融为M2之源，因此，M2与社融增速正相关。近年M2增速底部企稳回升体现较宽信用政策效果。同时，社融扩张向M2传导包含两次过渡：社融向银行资产端的过渡以及银行资产端向银行存款过渡。这两次过渡均存在不同步因素，因此，现实中M2与社融增速仅存在同向性，二者增速差长期存在且阶段性扩大或收窄。
2017-2021年，社融增速持续高于M2的原因在于，利率市场化过程中，居民和企业财富管理多样化，资产管理、非银行金融机构对M2的分流效应一直存在，体现为银行存款增速持续低于银行资产增速。2017年至2021年，银行业金融机构资产扩张派生的货币中，最终约有73%~78%以存款形式沉淀在银行表内。
2017-2021年，在存款分流效应基础上，社融结构增长不一致导致M2与社融增速差扩大或收窄。社融结构增长不一致往往发生在社融加速或减速阶段，一般会伴生银行资产与社融增速不一致。2017-2018年M2与社融增速差缩小的主要原因是非标业务在金融去杠杆过程中快速降温，社融回落速度快于银行资产。2020年下半年至2021年，M2与社融增速扩大由标准化融资驱动，社融回升速度快于银行资产。
2022年4月M2增速超过社融，增速差随后扩大。一方面，派生存款留存比例明显提升。受市场波动与风险偏好变化影响，资金回流银行存款的力度较大，银行存款增速超过银行资产增速。另一方面，银行扩表动机提升，导致存款派生力度增强。受居民融资不足、净息差持续收窄、监管引导宽信用等因素影响，银行对公贷款投放及对政府债与企业债投资力度提升，银行资产增速超过社融增速。2022年非标融资修复可能对M2与社融增速差的逆转形成阻力，但由于体量小，不妨碍前两个因素的主导地位。
2022年末，M2同比多增8.5万亿元，其中， M0多增7370亿元，存款多增5.61万亿，剩余2.15万亿可归于货币基金等其他项目以及测算口径误差。根据此前分析逻辑，5.61万亿多增存款可进一步分解如下： 3.45万亿可归于资金回流银行表内导致派生存款留存率明显提升； 2.13万亿可归于银行资产端对社融中的债券配置力度大幅提升，导致派生存款多增；此外，非标投资改善对存款多增也有一定贡献，这一部分约为5590亿元。
2023年，M2与社融增速差从高位收窄，主要原因在于资金回流存款的影响逐步消退。此外，2023年1-8月，银行扩表效应依然较强，对公贷款投放力度加大、对社融债券投资比例维持高位，支撑银行资产与社融增速差维持高位，体现为M2与社融增速差韧性。
启示：后续若1）市场环境好转，资产产品与非银机构对存款的分流效应重现；2）银行扩表动能减弱，债券投资比重与信贷增速明显回落，那么M2与社融增速差将进一步收窄。
投资建议：银行经营环境边际改善因素逐步聚集，政府化债预期乐观+让利政策底部兑现+经济底部修复预期+中央汇金增持大行，利于银行板块修复。建议关注江浙地区银行：宁波银行、常熟银行、苏州银行、江苏银行。
风险提示：地产领域风险明显上升；宏观经济快速下行；东部地区信贷需求明显转弱