2023中报点评：“自主数据源+AI大模型+营销网络”构筑公司护城河，Q2环比显著改善

（以下内容从中航证券《2023中报点评：“自主数据源+AI大模型+营销网络”构筑公司护城河，Q2环比显著改善》研报附件原文摘录）
航天宏图(688066)
事件：8月31日，公司公告，2023年上半年营收10.24亿元（+31.03%），归母净利润0.11亿元（+27.38%），毛利率49.66%（-0.84pcts），净利率1.07%（-0.02pcts）。
2023H1营收与归母净利润再创新高，二季度环比显著改善。2023H1，公司营业收入（10.24亿元，+31.03%）和归母净利润（0.11亿元，+27.38%）增速显著，再创同期新高。毛利率（49.66%，-0.84pcts）和净利率（1.07%，-0.02pcts）表现较稳定。单季度看，2023Q2营收收入（7.49亿元，+172.25%）和归母净利润（1.00亿元，+212.21%）环比大幅增长。分产品看，2023H1，空间基础设施规划与建设（3.22亿元，+599.94%）与云服务（0.46亿元，+170.79%）大幅增长，PIE+行业（6.56亿元，-8.67%）虽增速略有放缓，但仍然是公司第一大收入来源。
费用率略有提升，研发投入持续加强。2023H1公司三费费率（32.34%，+2.29pcts）整体略有提升。根据公司业绩说明会，随着公司研制的大模型在测绘、数据生产等劳动密集型领域的算法优势已逐步显现，公司对人员结构进行了优化。我们认为，公司人力成本有望逐步降低，加上公司收入主要集中在下半年，2023全年三费费用率有望保持平稳。2023H1公司研发投入总额（1.74亿元，+36.74%）高速增长，研发投入占营收比例（17.02%，+0.71pcts）有所提升。
经营支出增加，在手订单充足。2023H1公司经营活动产生的现金流量净额（-9.17亿元，较2022H1减少3.57亿元），主要系报告期内公司业务规模扩大，经营支出增加所致。2023H1公司存货（13.85亿元，+112.31%）大幅增长，应收账款（24.91亿元，+60.55%）增长较快，但账龄结构合理，主要是1年以内的应收账款（19.95亿元，占比80.08%）。此外，公司合同负债（2.61亿元，+14.10%）稳定增长。我们认为，以上数据表明公司当前在手（或意向）订单较为充足，下游需求景气度较高，相关资产负债表数据均有望逐步兑现至利润表中。
宏图一号卫星成功发射。2023年3月30日，公司“女娲星座”首发卫星——“宏图一号”01组卫星成功发射。该卫星系统可应用于城市地质灾害监测、海洋监测、洪涝灾害监测、地表沉降监测、实景三维建设等业务领域。“女娲星座”一期工程共38颗业务星，其中包括28颗雷达卫星组成的雷达遥感星座和10颗全色0.5米八谱段以及多光谱2米的光学卫星组成的光学遥感星座。我们认为，“女娲星座”的建设和应用，有助于提升公司在遥感数据方面的获取能力，增强行业竞争力，中长期的毛利率水平有望逐步抬升。
回购股份，拟用于股权激励。2023年6月1日，公司公告，拟使用自有或自筹资金回购公司股份，回购的股份拟用于实施员工持股或者股权激励计划。公司多次实施股权激励计划，其中，公司股权激励计划的归属条件需要同时满足营业收入和云服务业务（“第二增长曲线”）收入的增速要求。我们认为，公司将股权激励归属条件与公司营收和云业务营收持续深度绑定，彰显了公司对收入增长、特别是云服务业务收入增长的信心。
投资建议：
我们认为，公司作为卫星遥感产业领域为数不多的全产业链公司，具有较强的长期投资价值，具体观点如下：
1.行业层面，未来我国卫星遥感下游政府端需求有望维持在较高水平，“卫星导遥+各类数字应用”中的产业融合新增量市场拓展节奏或将加速。公司作为卫星遥感产业中规模较大的企业，底层增速相对确定；
2.业务层面，公司有望通过“自主数据源+AI大模型+营销网络”三要素的耦合效应，逐步拓宽业务范围和行业应用场景。重点关注公司卫星星座建设情况；
3.治理层面，随着公司逐步优化人员结构，人力成本有望降低，带动公司经营效率的提高；持续开展的股权激励也将有利于公司业绩实现可持续增长。
基于以上观点，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为34.42亿元、46.91亿元和63.46亿元，归母净利润分别为3.26亿元、4.66亿元和6.87亿元，EPS分别为1.25元、1.78元、2.63元。我们维持“买入”评级，目标价为71.34元，分别对应2023-2025年57倍、40倍和27倍PE。