2023年中报点评：核电业务改善，新业务带来新机遇

（以下内容从中航证券《2023年中报点评：核电业务改善，新业务带来新机遇》研报附件原文摘录）
江苏神通(002438)
事件
公司8月14日公告，2023H1实现营收（9.99亿元，+8.28%），归母净利润（1.25亿元，+20.37%），毛利率（30.48%，+2.15pcts），净利率（12.55%，+1.26pcts）。2023Q2实现营收（5.02亿元，同比+22.03%，环比+1.07%），归母净利润（0.49亿元，同比+62.72%，环比-34.94%），毛利率（30.50%，同比+2.42pcts，环比+0.05pcts），净利率（9.84%，同比+2.46pcts，环比-5.44pcts）。
以核电与冶金领域为基础，持续开拓新产品、拓展新领域
公司从事工业特种专用阀门的研发生产，是国内首批进军核电领域的阀门企业之一，业务范围涵盖冶金、核电、能源化工、氢能源领域，并于2022年末设立全资子公司神通半导体从而进军半导体装备特种阀门领域。另外，在公司规模扩大的情况之下，将军品事业部独立作为全资子公司进行运营贯彻军品融合发展机遇。公司以“巩固冶金、发展核电、拓展石化、服务能源”为发展目标，在保证阀门制造优势的同时，持续丰富产品线，注重产品生产过程的自动化和管理信息化水平管理，进一步提高效率，增强核心竞争力。
核电业务结构有所改善，布局氢能、半导体等新领域
公司2023H1营业收入（9.99亿元，+8.28%）和归母净利润（1.25亿元，+20.37%）增速较去年同期均实现扭负为正；毛利率（30.48%，+2.15pcts）和净利率（12.55%，+1.26pcts）均有所提高，毛利率提高主要系高毛利的核电产品业务占比与毛利率均有所提高。单看202302，公司实现营收5.02亿元（同比+22.03%，环比+1.07%），归母净利润0.49亿元（同比+62.72%，环比-34.94%）同比有较大幅度的提升，毛利率30.50%（同比+2.41pcts，环比+0.05pcts），净利率9.84%（同比+2.46pcts，环比-5.44pcts）环比有所下降。2023H1分应用领域来看：
①核电领域，实现收入3.51亿元（+57.66%），毛利率42.47%（+2.75pcts）有所回升，主要系交付批次中核电产品结构调整，同时业务占比35.08%（+10.99pcts）大幅增加；
②冶金领域，实现收入1.68亿元（-41.92%），大幅下降，主要系钢铁冶金行业整体呈现需求低迷态势，毛利率31.44%（-1.00pcts）有所下降主要系公司产品价格适当微调以获取更多订单，业务占比16.78%（-14.50pcts）持续下降；
③能源行业，实现收入3.42亿元（+13.93%）稳步提升，毛利率11.88%（同比-1.65pcts，与2022年相比+2.42pcts）较2022年有所回升，主要系2022年大型特种法兰建设项目投产过程中部分重型设备调试故障，导致部分订单采取外协模式，随着外协订单的逐步回收，毛利率也会逐步恢复，业务占比34.19%（+1.70pcts）进一步增加；
④节能环保行业，实现收入0.86亿元（+53.41%），毛利率35.95%（+17.16pcts）均大幅提升，业务占比8.64%（+2.54pcts）持续提高从部分子公司情况来看：
①无锡法兰，主要从事能源化工和核电领域法兰锻件研发生产，实现收入4.13亿元（+38.95%），净利润0.12亿元（-17.91%）降幅较大，主要系外协订单增加致便成本增加；
②瑞帆节能，以钢铁企业煤气系统的节能改造和煤气的回收利用业务为主，实现收入0.86亿元（+53.41%），净利润0.22亿元（+188.84%）大福提升，主要系项目建成后的收益分享
③神通核能，主要从事核电阀门业务，同时将江苏神通核电军工事业部业务划转至神通核能，以逐步实现从阀门向装备、从核电向核能、从项目建设向全生命周期服务的拓展，但目前军品阀门处于研制推广阶段，实现收入0.30亿元（+97.85%），净利润-44.97万元（-68.08%）收入稳定增长而净利润有所下降；
④神通新能源，主要以氢能源领域阀门业务为主，实现收入0.08亿元（+833.76%），增幅较大，主要系公司产品开始陆续投入市场，净利润-0.02亿元（+19.66%）。
另外，公司于2022年12月投资设立神通半导体，以承载半导体装备特种阀门业务，目前真空阀门、超洁净阀门等已进入试验验证阶段；2020年公司以19.90%的持股比例参股四川鸿鹏，主要以固定翼无人机、运输机、直升机、通用航空等提供涡桨发动机及涡喷、涡轴衍生产品业务。
公司公告报告期内新增订单10亿元，其中核电军工事业部2.62亿元、无锡法兰3.92亿元、冶金事业部2.00亿元、能源装备事业部1.28亿元、瑞帆节能0.18亿元，在手订单将为公司业绩提供强力支撑。
加强研发投入，降本增效效果显现
费用端来看，公司2023H1期间费用率（15.75%，同比+0.88pcts）有所提高，主要系研发费用率（4.02%，同比+0.94pcts）提升所致。另外，三费费率（11.73%，同比-0.07pcts）小幅下降，降本增效取得一定成果，其中管理费用率5.20%（同比+0.38pcts）；销售费用率（5.25%，同比-0.85pcts）下降，主要系销售规模扩大；财务费用率1.28%（同比+0.4lpcts）小幅提高，主要系支付银行借款利息增加。
资产负债端来看，公司2023H1应收票据1.30亿元，较2022年下降51.61%，下降较多主要系用于支付采购款所致；预付款项0.45亿元，较2022年增加29.74%，我们认为主要系下游需求提升。
现金流方面看，公司2023H1经营活动产生的现金流净额-3752.26万元，较2022年同期由正转负，主要系回款周期影响，上半年一般进行备货等方面支出，而回款一般在下半年。
募投项目已建设完成，产能释放助力业务发展
随着我国核电建设持续推进，乏燃料年产量逐渐增加，通过乏燃料处理提高核燃料利用效率的需求日益追切，公司紧抓市场机遇，于2021年募投建设“乏燃料关键设备研发及产业化项目（二期）项目”，现已建设完成，目前处于采购设备以及安装调试阶段，随着项目订单增加和建设加快，后期投入将逐步增加。乏燃料项目的建成将丰富公司乏燃料后处理产品线，提升公司在乏燃料后处理领域的技术优势和领先地位。
另外，基于公司自身发展规划，提高锻造法兰产能、扩展产品线，以紧跟风电、核电及石化等锻造行业需求向高端化、大型化转变的发展趋势，同时募投建设“大型特种法兰研制及产业化建设项目”，现设备已完成安装并陆续进入试生产阶段，已基本达到预定可使用状态，未来将助力公司在稳固已有市场的情况下，拓宽应用领域。
受益于绿色低碳政策引领，阀门市场需求有望进一步提升
在绿色发展、能源安全、碳达峰碳中和、节能减排等政策支持的大背景下，核电、能源石化、冶金等领域将充分受益。具体来看，核电作为安全、经济、高效的清洁能源具有较大的发展空间，据《中国核能发展与展望2023）》，预计到2035年，我国核能发电量在总发电量的占比将达到10%，相比2022年翻倍。在我国2022年获批10台核电新机组，2023年再次获批6台的趋势之下，新增核电阀门设备市场需求将进一步扩大，与此同时也将带动维修、服务需求的提升。
能源石化行业作为阀门设备的重要市场，涵盖石油化工、煤化工、天然气集储输、火电（热电）等领域，市场空间巨大。冶金阀门市场受到钢企环保压力的影响，未来随着钢铁产能的逐步置换，行业将回归良性发展
投资建议
1.随着核电站的加速建设，公司阀门、法兰锻件以及乏燃料业务需求的提升具有可持续性。同时，公司公告报告期内核电军工事业部以及无锡法兰新增订单，其中核电产品部分也将为未来2-3年业绩提供保障；
2.公司军品阀门目前处于研制推广阶段，未来推出市场或将受益于“十四五”需求的提升；
3.公司在保持传统业务领域稳固的同时，布局新领域，在碳减排和清洁能源的需求下，随着氢能业务的陆续释放，将带动业绩增长。另外，半导体领域产品的逐步推出市场，也将贡献新的业绩增长点；
4.能源化工领域作为阀门市场空间最大的行业，随着在外资项目上的突破，出口国际市场或将成为业绩责献新方向；
5.冶金行业受益于碳中和政策，未来随着下游行业的回暖将带来业绩的恢复；
基于以上观点，我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为23.91亿元、29.50亿元、36.60亿元，归母净利润分别为2.75亿元、3.38亿元、4.26亿元，EPS分别为0.54元、0.67元、0.84元，首次覆盖，给予“买入”评级，2023年8月30日收盘价10.53元，对应2023-2025年PE分别为19.50倍、15.72倍、12.54倍。
风险提示
该电行业政策风险、项目招标不及预期、下游市场拓展不及预期

相关附件