8月PMI：凭什么顶住宏观的“逆风”？

（以下内容从东吴证券《8月PMI：凭什么顶住宏观的“逆风”？》研报附件原文摘录）
8月商品市场的表现令人意外，同样超预期的是PMI的表现。8月经济和市场“逆风”主要来自两个方面：一是政策推进的速度偏慢；二是台风、洪水等极端天气的冲击。8月上证指数累计下跌了5.2%，但令人意外的是南华商品指数反而上涨了3.9%，今天公布的8月PMI同样超预期上涨至49.7%，而且其中最主要的拉动来自于生产。商品上涨的背后透露的是低库存和供给的故事，而对于工业制造业而言，我们认为库存周期的影响依旧存在，尽管去库存的尾声不一定意味着反弹，但是至少底部应该不远了。
极端天气的“阴霾”似乎散去。8月制造业PMI录得49.7%（环比+0.4pct），暗示着工业似乎走出了极端天气带来的“阴霾”。通过细项数据来看，之前表现不佳的PMI新订单指数、PMI新出口订单指数、PMI生产指数等均呈现出不同程度的好转，我们认为数据“惊喜”的背后与高温多雨天气过后经济回归正常运行息息相关：单从全国重点城市平均最高气温来看，7月气温还是比8月“更胜一筹”。不过制造业PMI连续三个月的平稳上升趋势也暗示着制造业依旧存在内生修复的动力。
最大“彩蛋”莫过于供需两侧的同步好转。需求端，8月代表内需的PMI新订单指数录得50.2%（环比+0.7pct），时隔五个月再次回归荣枯线之上；代表外需的PMI新出口订单指数录得46.7%（环比+0.4pct），为六个月以来首次表现为环比正增长。供给端，PMI生产指数的“反弹”最亮眼，8月取得51.9%（环比+1.7pct）的好成绩；同时重回荣枯线以上的PMI采购量也意味着制造业厂商的生产意愿也在进一步修复中。后续政策端的进一步“加码”或许还有积极的信号值得期待。
市场价格联动上升，企业利润将进一步好转。8月PMI两大价格指数继续保持之前的大幅上升趋势：PMI主要原材料购进价格指数为56.5%（环比+4.1pct）、出厂价格指数为52.0%（环比+3.4pct）。我们分析是因为8月企业采购意愿的增强对PMI购进价格指数起到一定的支撑作用，从而进一步带动产品销售价格趋稳回升，实现了产业链价格的联动上升，也在一定程度上改善了企业的利润情况。与此对应的是生产商也反映资金状况有所改善：企业调查显示，8月反映资金紧张的企业比重创今年以来新低。正如我们之前的报告所说，价格对制造业企业的拖累已经收尾，企业利润的负增趋势也将继续收窄。
开启新一轮被动去库周期。历史上主动去库周期平均维持时间约为11个月。在经历了为期13个月的主动去库后，现需求端的企稳终于使库存周期进入到被动去库时代。不过我们认为目前需求端的复苏尚不坚固，亟待政策端的进一步发力为其“保驾护航”。
不同企业类型均在好转。8月大、中、小型企业PMI分别为50.8%（环比+0.5pct）、49.6%（环比+0.6pct）、47.7%（环比+0.3pct），不同企业类型协同向好运行，市场主体活力持续释放。在壮大民营经济、纾困中小企业的各项政策支持下，中小企业的运行正在好转。同时制造业民间投资相对整体投资同比增速的表现有所上升的“苗头”已初步显现。7月政治局对“提振投资者信心”的提及、此前汇率的贬值以及支持民企政策的陆续出台有望为小型企业的平稳运行“保驾护航”。
非制造业的遇冷仍需警惕。同样随着极端天气所致影响的逐步消散，8月建筑业PMI较前值有所回升，录得53.8%（环比+2.6pct），但仍未走出历史同期最低的“泥潭”。同时服务业PMI还处于下滑通道（8月环比-1.0pct），从3月起就持续下滑。制造业好转的同时却又遇到了非制造业萎缩，“顾此失彼”的困境仍需政策来破局。
风险提示：政策定力超预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅流向海外；出口超预期萎缩。