Q2增速环比改善至21%，多品牌矩阵与年内新品销售表现可期_股票频道

（以下内容从中国银河《Q2增速环比改善至21%，多品牌矩阵与年内新品销售表现可期》研报附件原文摘录）
贝泰妮(300957)
核心观点：
事件
2023年上半年公司实现营业收入23.68亿元，同比增加15.52%；实现归属母公司净利润4.50亿元，同比增加13.91%；实现归属母公司扣非净利润3.74亿元，同比增加5.14%，经营现金流量净额为2.85亿元，较上年同期增加35.02%。
主品牌薇诺娜带领全线品牌矩阵，推动主营业务多元化发展；线上渠道持续发挥增长优势，线下展店推广出现提速
报告期内，公司销售规模增幅跑赢社消中细分化妆品类行业赛道，相较于行业表现领先。公司的产品主要包括面霜、护肤水、面膜、精华以及乳液等护肤品类产品和隔离霜、BB霜以及卸妆水等彩妆类产品；除护肤品和彩妆外，公司还从事皮肤护理相关医疗器械产品的研发、生产以及销售业务，主要包括透明质酸修护生物膜、透明质酸修护贴敷料等专业用于微创术后屏障受损皮肤的保护和护理的医疗器械产品。2023H1护肤品类产品营收占比86.56%，同时贡献近70%的营收增量，是公司现有的核心业务品类，该品类营收上升主要受到销量提振与商品平均售价提升的双重积极影响；医疗器械品类营收占比11.74%，报告期内实现了营业收入大幅增长，增幅高达45.92%，公司累计已获批二类医疗器械注册证15个，获得二类医疗器械经营备案凭证共9项。报告期末，公司另有2款三类医疗器械临床研究完成，1款三类医疗器械临床研究接近完成。彩妆品类营收占比仅1.29%，但营收增速达38.35%，报告期内销售均价亦有提升，竞争力逐渐显现。
分渠道来看，公司2023H1线上、线下渠道分别实现主营收入17.43/6.15亿元。线上通过全网渠道覆盖，优化公域流量，建设私域流量，销售收入快速增长。其中线上自营业务实现13.89亿元营收，占总营收比重为58.67%，第三方平台运营店铺保持主营收入主力军的地位，占比达66.13%。公司在2023年上半年加强线上布局，在天猫、抖音、京东、唯品会等电商平台开展化妆品线上销售业务，整体销售在各平台间出现结构变化，阿里、京东系营收出现微幅下滑，而抖音、唯品会等渠道营收上涨。线上推广自营店铺中，薇诺娜天猫旗舰店占线上渠道收入最高，新兴电商平台抖音、薇诺娜专柜服务平台份额次之，但三者合计在线上渠道中占比超60%，具体来看天猫旗舰店订单数量较多，专柜服务平台客单价较高。目前，公司坚持以线下渠道为基础，以线上渠道为主导的全渠道销售模式。在线下自营渠道方面，2023H1公司加大直营店开店力度，公司新开线下直营店37家，其中西南地区新开直营店数量最多，为24家。
从季度的角度来看，公司通过电子商务渠道实现的销售占比较高，经营业绩受“6·18”、“双11”等主要的大型促销活动影响较大，公司的销售收入可能在大型促销期间爆发式增长，导致公司第二（全年营收占比22-25%）、四季度（占比42-47%）销售收入占比相对较高，公司的销售收入及利润存在季节性波动。一季度属于公司的传统销售淡季，公司单季营收实现小幅增长。“6·18”大促期间，公司多品牌、全渠道同时发力，凭借“唯品会国货美妆TOP1”、“京东国货美妆品牌排行榜TOP3”、“薇诺娜宝贝获天猫婴童护肤TOP4”等销售佳绩在功效护肤赛道全面开花，其中，“薇诺娜（Winona）”品牌从众多国际大牌与国货品牌中脱颖而出，再创佳绩，位列天猫美妆行业TOP9，维持并展示了公司现象级功效性护肤赛道的品牌形象和产品实力。二季度公司单季营收实现21.21%的增长，增长强势，且符合传统旺季的趋势。
2023H1综合毛利率减少1.52pct，期间费用率提升1.46pct
2023年上半年公司整体毛利率下跌1.52个百分点。公司主营的护肤品和医疗器械业务毛利率分别下降1.66、1.03个百分点，营业成本增长大于营业收入导致毛利率略有波动下滑。
从费用的角度来看，2023年上半年公司费用较去年同期有所上涨，期间费用上涨2.11亿元，主要由于公司在销售方面、管理方面和研发费用支出出现不同幅度的增加。其中销售费用增加1.66亿元，主要系报告期随着公司销售规模增长，公司持续加大营销人员费用投入（较上年同期增长0.32亿元）和渠道及广告宣传投入（较上年同期增长0.98亿元）所致。研发费用有所上升，较去年同期上涨0.27亿元，人员费用（较上年同期增长0.11亿元）、材料费用（较上年同期增长607万元）及委外研发检测费用上升所致，报告期内公司的研发进展顺利，公司依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，有针对性地开展特色植物基础理论研究、创新原料研发、原料筛选研发、功效性化妆品研发、功能性食品研发、医疗器械研发以及包装开发研究等多维度深层次研发项目。管理费用较去年同期增加0.21亿元，主要系随公司规模增长，管理人员薪酬成本（较上年同期增长786万元）和其他行政费用支出同向匹配增加所致。财务费用下降主要系报告期内公司取得商业银行活期存款利息。
不断完善品牌与产品矩阵，加大研发投入保障产品品质
公司是以“薇诺娜（Winona）”品牌为核心，多品牌共同发展，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤，在产品销售渠道上与互联网深度融合的专业化妆品生产企业。公司以“打造中国皮肤健康生态”为使命，深入洞察消费者需求，以皮肤学理论为基础，结合生物学、植物学等多学科技术，持续进行产品研发和技术创新，不断向消费者提供符合不同皮肤特性需求的专业型化妆品。公司通过线下医药渠道打基础、线上全网覆盖的渠道策略，借助互联网和人工智能新技术，打造了新零售全触点系统，成功实现“OMO”跨界营销，实现了线下与线上的相互渗透、对消费群体的深度覆盖，成为中国大健康产业互联网+的领先企业。同时公司充分利用了互联网的高效性、主流电商平台汇集的巨大用户流量、灵活的新媒体营销手段，发挥公司在电商运营上的优势，凭借良好的产品质量，在消费升级、国货热潮的带动下，成功把握住化妆品行业快速增长的发展机遇。
公司重视产品研发，坚持技术创新，拥有强大的研发团队和完整的研发体系，先后在云南省昆明市、上海市建立了研发中心，投资设立贝泰妮研究院。报告期末，公司拥有综合研发人员逾四百人，涵盖基础研究、产品和原料评估筛选、消费者调研、工艺技术研究、包装开发、配方研发以及整合创新等多个学科研究部门。公司依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，围绕云南特色植物提取物有效成分制备与敏感肌肤护理领域研究的自主研发技术，拥有多项核心技术和专利，应用核心技术实现的销售收入占公司主营业务收入的比例持续高于95%，树立了行业标杆。
线上线下相互渗透多元化渠道销售，捕捉市场热点精准化营销
公司坚持线上线下渠道相互渗透，协同发展的销售渠道策略。线上通过全网渠道覆盖，优化公域流量，建设私域流量，线上渠道销售收入快速增长。其中，公域流量以薇诺娜官方旗舰店（天猫）、薇诺娜官方旗舰店（抖音）、薇诺娜官方旗舰店（快手）、薇诺娜官方旗舰店（京东）以及薇诺娜网上商城等为代表的线上推广自营店铺；私域流量以腾讯生态下自建的薇诺娜专柜服务平台为代表；公域流量和私域流量相结合以微信小程序为代表。此外，公司采用专业化的线下渠道覆盖，聚焦敏感性肌肤护理，专注品牌专业化形象。线下销售主要通过商业公司、直供客户以及区域经销商对外销售。
公司重视对消费者的教育，通过与具有公信力的KOL进行深度合作，以线上直播、短视频等形式密集输出专业护肤知识，传递正确的护肤理念，提高客户的护肤意识。公司运营团队具有敏锐的市场热点捕捉能力，通过聘请个人形象与品牌定位高度契合的明星进行品牌代言，培养与消费者沟通的焦点人物，实现品牌宣传与产品销售相结合的双向互动。公司通过信息的高效传播、营销链条的长线铺设、线上及线下的双向配合、时间与空间的双维匹配，借助自身树立的专业品牌形象，推出适销对路的营销推广方案，成功抓住消费者消费心理，激发市场消费欲望，实现销售收入的快速增长。
投资建议
公司主力产品专注于皮肤学级美妆产品，对于敏感肌群体的消费者具有一定的必选属性；所属的皮肤学级美妆产品行业增速表现明显优于同期的美妆行业整体以及护肤品类。与发达国家相比，我国人均消费额水平明显偏低，而敏感肌的主要成因多数均是现代难以规避的主流因素，因此未来需求增长空间较大；公司作为细分赛道内的龙头企业，可享受行业高速发展的红利。此外公司擅长依靠高效精准的营销推广吸引消费，在线上渠道中遵循美妆产品销售的大趋势，灵活运用新媒体营销手段；在线下渠道中借助BA等人员优势，在药店/专卖店等终端网点内与普通美妆产品形成差异化，带来增量补充，市占率有保障。综上我们认为公司短期内具备渠道和营销优势，借助公域流量和行业红利实现广散网的迅速扩张，同时依靠私域流量的精细化运作进一步增强品牌影响；中长期，募资项目中新增产能落地搭配信息系统升级迭代，可主力公司迅速响应潜在的市场需求变化。公司现已形成薇诺娜（皮肤学级护肤）、薇诺娜宝贝（婴幼儿）、瑷科缦（抗老）、贝芙汀（祛痘）的品牌矩阵，满足细分领域内的多元消费需求；结合公司公布的股权激励计划中的业绩目标，我们预测公司2023/2024/2025年将分别实现营收64.57/81.66/100.61亿元，净利润13.50/16.94/21.19亿元，对应PS为6.68/5.28/4.29倍，对应EPS为3.19/3.99/4.99元/股，PE为32/26/20倍，维持“推荐评级”。
风险提示
日化行业发展不及预期的风险；市场竞争加剧、行业集中度降低的风险；品牌渠道推广不及预期的风险。