大参林2022年报及2023一季报点评报告：门店拓展加速，收入增长可期

（以下内容从浙商证券《大参林2022年报及2023一季报点评报告：门店拓展加速，收入增长可期》研报附件原文摘录）
大参林(603233)
投资要点
2023年4月27日，公司披露2022年年报及2023年一季报，2022年营业收入212.48亿元，同比增长26.8%；归母净利润10.36亿元，同比增长30.9%；扣非净利润10.09亿元，同比增长40.6%。其中Q4收入64.31亿元，同比增长46.0%，归母净利润1.12亿元，同比增长515%，扣非净利润0.92亿元，同比增长320%。
2021Q4低基数叠加2022Q4疫情相关产品需求增长，2022Q4收入利润均呈现高增长态势。2023Q1收入59.47亿元，同比增长27.2%，归母净利润4.97亿元，同比增长29.3%。一月份疫情相关产品需求销量高增长对冲2022年疫情下新建门店较少影响，收入利润仍呈现高增长状态，我们认为2023年随新建门店有望加速以及疫后客流量、常规产品需求恢复，全年收入与利润高增长可期。
业绩：2022年与2023Q1均呈现收入利润高增长，2022年经营性现金流同比提升142%，收益质量明显好转
2022年营业收入212.48亿元，同比增长26.8%；归母净利润10.36亿元，同比增长30.9%；扣非净利润10.09亿元，同比增长40.6%；经营活动现金流37.57亿元，同比提升142%，主要为净利润增加带来的资金流入和库存优化、采购开支得到有效控制等整体营运能力的提升优化所致。2022年公司新增门店2071家（其中自建并购999家，加盟1072家），新进入辽宁省。2023Q1收入59.47亿元，同比增长27.2%，归母净利润4.97亿元，同比增长29.3%，一季度仍呈现高增长态势。我们认为，2023年随新建门店有望加速以及疫后客流量、常规产品需求恢复，全年收入与利润高增长可期。
成长性：门店高增长持续，有望拉动收入持续高增长
（1）新定增规划发布，门店高增长有望持续。2022年疫情影响下，公司新增门店节奏有所放缓，2022年公司新增门店2071家（其中自建并购999家，加盟1072家），但整体看来，自建门店数量在2022年仍呈现逐季加速趋势，上半年自建门店194家，下半年随疫情形势逐渐明朗，扩张速度加快，下半年自建门店495家。2023年1月，公司发布定增规划，其中16.38亿元用于门店建设，主要规划为新增3600家门店，执行周期3年，2023年门店新增有望加速。我们认为，集中度提升仍是连锁药店的核心逻辑，2023年疫情恢复后公司门店数量或将恢复高增长状态，门店数量的快速增长有望拉动公司收入的长期高增长；（2）DTP药店快速增长，有望承接更多外流处方。2022年，公司双通道门店457家，拥有门诊统筹资格门店747家，DTP药房174家（2021年DTP门店133家），门店数量快速增长，我们认为，随医保账户改革，准备充分的药店龙头有望承接更多处方外流，带来收入天花板的持续打开。
盈利能力：净利率有望略有提升
（1）随中西成药占比提升，毛利率或将缓降。2023Q1，公司毛利率38.1%，同比下降3.4pct。我们认为，随公司区域拓展以及处方药等收入占比的提升，公司毛利率或将缓降；（2）期间费用率或将略有下降。2022Q1公司净利率8.82%，同比提升0.62pct，销售费用率下降3.34pct，管理费用下降0.52pct，研发费用提升0.07pct。我们认为，随公司疫后收入的快速增长，公司期间费用率有望略降，对应2023年净利率有望略有提升。
经营质量：收益质量有望保持较高水平
2022年公司经营活动现金流37.57亿元，同比提升142%；公司经营活动净收益/利润总额为95.93%，同比提升10.66pct，随疫后营业利润增加、采购开支有效控制等带来的营运能力提升优化，公司收益质量提升趋势鲜明。2023Q1公司经营活动净收益/利润总额为98.60%，同比下降2.71pct，但仍处于行业较高水平，我们认为，2023年随着公司营运能力的持续提升，收益质量有望维持较高水平。
盈利预测及估值
基于以上分析，我们预计公司2023-2025年营业总收入分别为268.13/337.52/408.59亿元，分别同比增长26.19%、25.88%、21.05%；归母净利润13.56/17.24/20.90亿元，分别同比增长30.88%、27.18%、21.25%，对应2023-2025年EPS为1.43/1.82/2.20元，对应2023年24倍PE，维持“增持”评级。
风险提示
行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；疫情波动的风险；集采药品降价超预期的风险；政策推进不及预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险

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