2022年大家居战略有序推进，23Q1经营短期承压_股票频道

（以下内容从山西证券《2022年大家居战略有序推进，23Q1经营短期承压》研报附件原文摘录）
好莱客(603898)
事件描述
4月25日，公司披露2022年年报及2023年1季报，2022年，公司实现营业收入28.23亿元，同比下降16.25%；实现归母净利润4.31亿元，同比增长560.07%，实现扣非净利润2.48亿元，同比增长538.07%。23Q1，公司实现营业收入3.48亿元，同比下滑43.47%，实现归母净利润0.12亿元，同比下滑70.66%，实现扣非净利润0.01亿元，同比下滑97.21%。公司拟每股派发现金红利0.719元（含税），派息率52.1%。
事件点评
剔除湖北千川影响后，2022年好莱客营收同比下滑低单位数。2022年，公司实现营业收入28.23亿元，同比下降16.25%，22Q1-23Q1分别实现营收6.15、7.81、7.26、7.02、3.48亿元，同比增长8.35%、-18.38%、-19.77%、-25.54%、-43.47%。2022年，公司实现归母净利润4.31亿元，同比增长560.07%，22Q1-23Q1分别实现归母净利润0.41、0.84、2.56、0.50、0.12亿元，同比增长3.87%、-14.68%、167.05%、129.88%、-70.66%。因湖北千川业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权，湖北千川自22H2起不再纳入公司合并报表，剔除湖北千川，公司2022年营业收入为25.31亿元，同比下滑2.6%，归母净利润2.36亿元，同比增长7.97%，扣非净利2.31亿元，同比增长16.51%。23Q1主营业务收入3.27亿元，同比下滑24.6%，营收下滑主要由于22Q4公司前端接单受到疫情影响，以及产品交付较订单接单存在滞后性。
客单值同比增长超过15%，大家居订单占比及品类丰富度有望进一步提升。剔除湖北千川，分品类看，2022年，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入19.08、2.88、0.87、1.17、0.27亿元，同比增长分别为-5.9%、37.2%、5.0%、-13.5%、-55.7%。23Q1，上述品类营收分别为2.57、0.38、0.13、0.18、0.01亿元，同比下降24.9%、11.4%、8.3%、37.3%、79.5%。在大家居战略推动下，2022年橱柜品类营收占比提升4pct，预计公司大家居订单占比约40%，零售客单值预计超过4万元，同比提升超过15%，目前公司约95%的门店已更新为大家居门店。各品类毛利率方面，2022年，整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为38.7%、26.8%、22.9%、24.8%、-22.9%，同比变化分别为+1.5、+0.2、+1.6、+2.5、-23.3pct。
2023年加密高线城市同时拓展下沉市场，大宗业务全年有望高增长。剔除湖北千川，分渠道看，2022年，公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.88、21.87、1.52亿元，同比增长11.8%、下降8.7%、增长297.8%。23Q1，直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.16、2.98、0.13亿元，同比增长-17.9%、-26.1%、25.1%。门店数量方面，2022年，公司直营、经销门店较年初净增加1家、净减少217家至28家、1789家，关店主要由于湖北千川出表影响。23Q1公司门店数量净增32家至1849家，预计2023年公司门店数量净增250-300家。公司整装业务加大与头部装企的合作力度，作为独立渠道进行招商，整装业务规模同比增长60%以上，预计2023年公司整装业务收入增长50%以上。
盈利能力同比提升，疲软环境下加大营销费用投放：盈利能力方面，2022年，公司毛利率同比提升1.2pct至35.15%，其中22Q4毛利率同比下滑1.0pct至32.69%，23Q1毛利率同比下滑0.2pct至35.53%。毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。费用率方面，2022年，公司期间费用率合计提升1.1pct至22.07%，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.1%/5.7%/5.0%/1.2%，同比+0.6/+0.2/+0.1/+0.1pct，叠加投资收益占收入比重提升7.31pct，以及减值损失大幅下降，综合影响下，2022年，公司销售净利润率为16.08%，同比提升16pct。存货方面，截至22年末，公司存货2.34亿元/-70.2%，存货周转天数118天，同比下降13天。现金流方面，2022年，公司经营活动现金流净额为3.43亿元，同比增长15.70%。
投资建议
2022年，剔除千川影响后，好莱客品牌整体表现稳健，营收低个位数下滑，归母净利润实现正增长。战略方面，公司继续坚持“新原态+大家居”战略，推动橱柜品类快速增长，进而挖掘单一客户价值；渠道方面，公司今年展店计划乐观，主要加密高线城市，并拓展下沉市场。预计公司2023-2025年每股收益分别为0.98、1.20和1.44元，4月26日收盘价10.37元，对应公司23、24年PE为11、9倍，维持“增持-A”评级。
风险提示
地产销售恢复不及预期；大家居战略推进不及预期；原材料价格大幅上涨；门店拓展不及预期。